基础化工行业周报：炼能变革期或至 建议关注民营大炼化

炼能变革期或至，建议关注民营大炼化。在“反内卷”的大背景下，7 月，工信部已发布实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能，具体工作方案也将在未来陆续发布。我们认为炼化未来的走向有两个方向：1）减量置换。减量置换的目标是国内20 年以上的产能及200 万吨/年以下的炼能，主要作用的对象则是主营炼厂，主营炼厂对政策的响应度也能推动减量置换的快速落实。
考虑国内成品油需求下滑的趋势，减量置换的方向仍然是减油增化。2）延长产业链。受供给扩张过快的影响，化工的盈利处于弱势位置。减油增化的过程中相应的配套上一系列与新兴产业相关的深加工产品，这样其盈利也将有所保障，同时存量炼能也能受益于格局的优化。在未来减量置换的过程中，建议关注现阶段处于底部且已经有充足深加工配套的民营大炼化，建议关注恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、桐昆股份。
本周碳酸锂（+8.0%）、腈纶短纤（+7.7%）、1,2,4-三氮唑（+4.3%）价格涨幅居前。1）碳酸锂（+8.0%）：本周碳酸锂市场均价为8.5 万元/吨，环比+8.0%。
周初江西锂矿及青海盐湖小作文频出，验证困难，叠加整体投资情绪较强，碳酸锂主力合约价格高位突破9 万元。供应端：本周碳酸锂产量小幅下滑。需求端：下游三元排产维持，铁锂排产上行。2）腈纶短纤（+7.7%）：本周腈纶短纤市场均价为14700 元/吨，环比+7.7%。供应：截至周四，腈纶行业开工负荷维持在6.9 成左右，较上周同期持平，终端按需跟进为主。需求：腈纶下游刚需采购，多维系长协订单为主。成本：本周丙烯腈市场价格上行形成成本支撑。
3）1,2,4-三氮唑（+4.3%）：本周1,2,4-三氮唑市场均价为2.4 万元/吨，环比+4.3%。湖南衡阳的湘硕化工（全球最大三氮唑生产商）发生事故，占全球总产能近50%，库存消化后引发供应端短缺。
“反内卷”或成为本轮化工反转的起点。部分投资人对“反内卷”脱敏，认为执行难度过大，但是却忽略了最近的变化：其一是中央财经委会议明确提出了“反内卷”的目标，这是供给角度的再升级。其二是以近期雅江水电站为代表，我们进入到了十五五规划制定和政策密集出台的窗口期。PPI 回暖得到了供需两端的共振，以PPI 回正为情景假设进行布局的关键在于拿住底部的筹码，保证向下没有空间而向上具备强期权。
“反内卷”有望使化工周期反转的起点提前确认。化工行业当前开工率并不低，核心产品开工率普遍高于65%，相比过剩严重的光伏行业而言要好。虽然化工行业盈利能力从21 年的高点下行了4 年，但头部企业的ROA 不仅比2015 年底部要高，更是明显优于海外头部企业，这导致海外企业的出清会带来竞争格局的优化。化工行业的固定资产累计投资完成额在25 年5 月转负，这意味着走出底部或就在不远。基于以上三点，我们判断化工行业的自然竞争格局有望在未来2-3 个季度实现反转，但是“反内卷”的发力或有望提前确认拐点的到来。
以PPI 转正为情景假设，对化工的现实意义在于：1）市场会增配顺周期中游环节，化工是典型低配板块，近期化工ETF 被大量申购就是典型信号。2）实业信心回暖，有望推动库存管理转向积极。过去两年我们看到部分行业联合挺价失败，除了供给过剩外，下游悲观不愿意备货也是重要的因素。一旦PPI 转正，作为下游链条较长的化工行业，当中下游备货转为积极，对于化工顺价将会带来重要的正面推动。
建议关注估值低位并且具备上行期权的标的：1）估值处于偏底部位置的化工龙头白马：万华化学、华鲁恒升。2）受益出口配额Q3 业绩有上行预期的磷化工：湖北宜化、兴发集团、云天化。3）近期正在涨价中的有机硅和草甘膦行业：兴发集团、新安股份。4）供需格局较好，若控制新增产能则有望迎来供需缺口的长丝和氨纶行业：桐昆股份、新凤鸣、华峰化学。5）目前盈利压力较大，有望受益“反内卷”出清底部产能的工业硅、炼化、尿素、氯碱、纯碱行业：恒力石化、荣盛石化、华鲁恒升、湖北宜化、合盛硅业、博源化工等。
关注磷肥出口高景气兑现。二季度以来伴随海外农需市场进入旺季，旺盛的补 库需求驱动磷肥出口价格持续上涨。据百川盈孚数据，截止7 月25 日磷酸二铵、磷酸一铵的出口FOB 均价分别为768.0、581.0 美元/吨，分别较年初+24.4%、+18.1%，分别同比+32.4%、+17.4%。同时，当前磷酸二铵、磷酸一铵国内外价差分别约1950-2000 元/吨、850-900 元/吨，出口超额利润显著。伴随6 月以来出口窗口期打开，在“国内优先、适当出口、自律出口、以外补内”原则之下，我们看好企业在国内保供稳价基础上于出口端赚取超额的利润。相关标的：云天化、湖北宜化、兴发集团、中化化肥等。
风险提示：安全事故影响开工；技术路线快速迭代；逆全球化背景下的产业脱钩。
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