中炬高新(600872)：收入降幅环比收窄 期待调整效果显现

　　事件：公司发布2025 年半年报，25H1 实现营业收入21.3 亿元，同比-18.6%；实现归母净利润2.6 亿元，同比-26.6%；实现扣非净利润2.6 亿元，同比-22.5%。单季度看，25Q2 实现营业收入10.3 亿元，同比-9.1%；归母净利润0.8 亿元，同比-31.6%；扣非净利润0.8 亿元，同比-19.5%。
　　经营调整在途，Q2 收入降幅环比收窄。25 年上半年公司主动优化供货策略，针对销量领先的经销商实施去库存措施，收入短期承压，Q2 以来降幅环比有所收窄。分产品看，25H1 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现营收13.0/2.6/1.1/3.3 亿元，同比-16.7%/-22.0%/-49.4%/-3.2%。分渠道看，25H1分销/直销分别实现收入18.9/1.0 亿元，同比-20.1%/+35.7%，其中线上业务核心品类增速超60%；经销商数量上，25 年上半年净增245 个达2,799 个，区县开发率达到86%，地级市开发率达到97.9%。分区域看，25H1 东部/南部/中西部/北部分别实现营收4.4/8.1/4.3/3.2 亿元，同比-28.6%/-16.3%/-16.1%/-9.6%。
　　成本优化、费投增加，盈利短期承压。25H1 公司毛利率为39.1%，同比+2.4pcts（Q2 同比+3.2pcts），主因原材料采购单价下降。25H1 四费同比+4.1pcts（Q2 同比+4.3pcts），其中销售费用率13.6%，同比+2.8pcts（Q2同比+4.1pcts），主因薪酬支出、渠道改造、加大费用投入力度，此外收入规模下降影响费用摊薄；管理费用率8.1%，同比+1.1pcts（Q2 同比+0.4pcts）；研发费用率3.3%，同比+0.1pcts（Q2 同比+0.04pcts）；财务费用率0.2%，同比+0.2pcts（Q2 同比-0.2pcts）。25H1/25Q2 实现归母净利率12.1%/7.4%，同比-1.3/-2.4pcts；扣非净利率12.3%/8.0%，同比-0.6/-1.0pcts。
　　主动纠偏积极调整，期待后续效果显现。展望下半年，公司将保持战略定力，努力提升内部管理，夯实营销基础，持续通过主动快速的调整纠偏以及积极推进变革，围绕“强基、多元、高效”的管理主题，恢复业务基本盘的同时，释放增长潜力。营销上主动调整营销及渠道管理策略，夯实业务增长基本盘，通过主动策略调整，进行包括大单品政策管控、经销商分级管理，以及进行二批管理等一系列动作，建立更有效稳定的营销及渠道管理体系，期待后续调整效果逐步显现。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为49.5/53.8/57.7 亿元，同比-10.3%/+8.6%/+7.4%；归母净利润分别为7.4/8.5/9.4 亿元，同比-17.5%/+15.9%/+10.6%，当前股价对应当前股价对P/E 分别为20/17/16x，维持“推荐“评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨，改革推进不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。
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