古越龙山(600059)：酒类需求承压 公司研发蓄力 提质增效重回报

　　事件：公司发布《2025 年第三季度报告》，前三季度实现营业收入11.86亿元，同比-8.1%；实现归母净利润1.35 亿元，同比+0.2%；实现扣非归母净利润0.87 亿元，同比-34.1%。分季度看，25Q3 实现营业收入2.93 亿元，同比-27.0%；实现归母净利润0.45 亿元，同比+11.8%；实现扣非归母净利润582 万元，同比-85.3%。
　　政策因素持续影响消费场景，公司整体业绩承压，其中中高档酒及直销表现相对较好，显示高端化战略推进成效。1）分结构看，25Q3 中高档酒/普通酒分别实现收入2.16/0.73 亿元，分别同比-24.1%/-33.1%；2）分渠道看，25Q3 直销/批发代理/国际销售分别实现收入0.59/2.19/0.11/2.89 亿元，分别同比-19.8%/-28.8%/-13.2%；3）分区域看，25Q3 上海/浙江/江苏/其他（国内）/国际分别实现收入0.59/0.64/0.30/1.24/0.11 亿元，分别同比-26.0%/-29.5%/-16.9%/-28.4%/-13.2%。截至25Q3，公司经销商数量合计1942 家，环比25H1 减少9 家。
　　逆势保持研发高投入，蓄力产品升级更新，迎接新时代消费需求变化。1）盈利端，公司25Q3 毛利率为30.9%，同比-6.72 pct；2）费用端，公司25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为16.3%/8.4%/2.9%/-1.3%，分别同比+4.17/+2.08/+1.46/-0.04 pct。25Q3 公司研发费用同比大增49.2%，持续加码研发；同期确认非经常性收益3876 万元，主要来自非流动性资产处置收益（扣除所得税影响后）。综上，公司25Q3 扣非归母净利润率为2.0%，同比-7.86 pct。截至25Q3，公司合同负债为0.39 亿元，同比-33.7%；25Q3公司销售回款3.20 亿元，同比-19.8%。
　　公司制定2025 年度“提质增效重回报”行动方案。方案聚焦主业，明确以“高端化、年轻化、全球化、数字化”为核心路径，计划通过深化科研创新、优化产品矩阵、提升生产效能及完善治理机制来筑牢核心竞争力。市场层面，公司将实施差异化策略拓展市场空间，并创新品牌营销以提升声量。管理层面，公司实施股份回购计划，截至9 月底已回购1.51%股份，未来将用于员工持股或股权激励。投资者回报层面，公司控股股东黄酒集团25 年增持1.81%股份，同时公司承诺延续稳定的现金分红政策。同时，公司将完善治理结构，加强市场沟通，致力于实现高质量可持续发展，传递公司内在价值。
　　盈利预测与投资建议：公司在品牌、产品、研发等方面具备深厚底蕴，随着黄酒产业发展迎来高端化、全国化、年轻化拐点，有望持续享受消费人群扩容及产品结构提升的发展机遇。我们预计公司25-26 年营业收入分别为16.4/17.4 亿元，分别同比-15.1%/+5.7%，归母净利润分别为1.72/1.87亿元，分别同比-16.4%/+9.1%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费环境疲软的风险；新品推广不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；居民消费力恢复不及预期等。
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