恩华药业(002262)：镇痛产品快速增长 创新管线逐步兑现

　　事件：公司近期发布2025 年三季度报告：2025 年前三季度公司实现营业收入44.71 亿元，同比增长7.85%；归母净利润11.06 亿元，同比增长8.42%；扣非归母净利润11.09 亿元，同比增长7.59%。
　　2025 年第三季度公司实现营业收入14.61 亿元，同比增长5.70%；归母净利润4.06 亿元，同比增长3.67%；扣非归母净利润4.09 亿元，同比增长3.20%。
　　核心产品短期受影响，多款新产品接续增长
　　依托咪酯中/长链脂肪乳被纳入河北、四川、广东等地方联盟集采，降价幅度较小，对公司独家核心产品依托咪酯长链脂肪乳短期影响有限。公司镇静核心产品咪达唑仑的原料药及注射液2024 年7 月调整为红处方管理，虽然应用场景有所受限，但长期看壁垒更高，集采降价风险更低。
　　近年来上市的麻醉镇痛产品瑞芬太尼、羟考酮、舒芬太尼、奥赛利定、阿芬太尼，以及神经领域新产品氘丁苯那嗪等快速增长，有望带动整体制剂业务稳健增长。
　　CNS 管线全面布局，有望进入逐步兑现期
　　公司在CNS 多个领域均有管线布局，全面涵盖麻醉镇痛、精神分裂症、抑郁症、帕金森、癫痫、痴呆、失眠等适应症。目前，公司共有17 项在研创新药项目，其中1 类新药10 个，2 类新药7 个。
　　重磅产品依托咪酯改构新药NH600001 乳状注射液已完成Ⅲ期临床研究，并于2025 年8 月报产，预计2026 年获批上市。
　　从丹麦灵北制药引进的小分子磷酸二酯酶10A 抑制剂NHL35700 已完成II 期临床研究，预计今年开展III 期临床研究。NHL35700 对多巴胺D1 受体的亲和力高于D2 受体，有望减少传统抗精神病药物常见的锥体外系反应、高泌乳素血症等副作用。
　　盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027 年公司营业收入为61.77/69.19/79.79 亿元，同比增速为8.42%/12.01%/15.31%；归母净利润为12.62/14.35/16.81 亿元，同比增速为10.33%/13.72%/17.17%；EPS 分别为1.24/1.41/1.66 元；当前股价对应2025-2027 年PE 为20/18/15 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。
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