明阳智能(601615)：3Q25业绩基本符合市场预期 风机盈利持续回升

　　3Q25 业绩基本符合市场预期
　　公司公布3Q25 业绩：收入91.61 亿元，同比上涨8.53%，环比上涨-2.95%；归母净利润1.56 亿元，对应每股盈利0.07 元，同比5.40%，环比-49.38%。公司3Q25 业绩基本符合市场预期，盈利环比下降较多主要是2Q25 公司出售电站规模明显高于3Q25 造成盈利基数较高，实际公司核心的风机制造业务3Q25盈利表现环比和同比均表现更优。
　　发展趋势
　　风机盈利处于持续回升趋势，2026 年盈利继续提升空间大。自1H25 以来公司风机毛利率持续处于回升趋势，我们测算1H25公司风机毛利率在6%左右，1-3Q25 合计风机毛利率接近7%，其中3Q25 公司风机制造业务盈利已经转正，一定程度受益于海风交付量的提升。随着过去一年以来国内陆风风机中标价格的上涨，2026 年我们预计公司有望受益于风机交付价格提升带来的利润率弹性，以及国内海风和出口的高利润率产品公司也有望继续保持出货增长。
　　电站业务有望持续贡献盈利支撑。1-3Q25 公司实现风电场转让900MW 左右，电站产品销售收入已经高于2024 年全年。我们认为在电力市场化深入推进影响下，公司风电场转让业务盈利可能有小幅压力，但该业务有望在2026 年继续保持较强的规模，为公司持续带来盈利支撑。
　　盈利预测与估值
　　由于国内海风装机进度仍然略慢，我们下调公司2025 年盈利预测10.4%至15.63 亿元，维持2026 年盈利预测25.65 亿元不变。公司当前股价对应2025/2026 年22.0/13.4 倍市盈率。我们看好公司风机盈利改善趋势和在海风风机上的竞争优势，维持公司跑赢行业评级。由于行业估值切换至2026 年，我们上调公司目标价39.0%至18.07 亿元，对应2026 年16.0 倍市盈率，较当前股价有19.4%的上行空间。
　　风险
　　公司风机利润率回升不及预期；国内和海外风电需求不及预期。
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