证券行业2025年三季报综述：业绩同环比高增 景气持续回升

　　权益市场表现良好推动证券行业业绩高增。收入端，2025 年前三季度42 家上市券商合计实现营业收入和归母净利润分别为4,195.6 和1690.5 亿元，同比分别+42.6%和+62.4%（扣除国泰海通非经常性损益后42 家上市券商归母净利润为1632.8 亿元，同比+56.8%）；其中25Q3 实现营业收入和归母净利润1676.9、650.3 亿元，环比+33.2%、+25.5%。分明细来看，经纪业务、投行业务、资管业务、自营业务、利息净收入分别为1117.8、251.5、332.5、1952.5 和339.1 亿元，同比分别+74.6%、+23.5%、+2.4%、+43.3%、+54.5%，经纪和自营收入占比分别为26.6%和46.5%。成本端，42 家上市券商合计管理费用同比+24.2%至2040.75 亿元，管理费用率下降24 个百分点至49%；行业净利率由24Q1-3 的35.4%提升至25Q1-3 的40.3%。
　　经纪和自营同环比高增，行业景气持续上行。1）经纪：25 年前三季度 42家上市券商合计经纪净收入同比+75%，A 股ADT 达1.65 万亿元，同比+107%；其中单Q3 经纪净收入同比+142%。2）投行：25 年前三季度 A/H股IPO 累计发行773 亿元、1878 亿港元，同比+61%、+237%；上市券商合计实现投行净收入252 亿元，同比+24%。3）资管：资管收入同比基本持平， 25 年前三季度上市券商合计资管净收入同比+2.4%，上半年券商资管规模基本持平，但市场赚钱效应下主动权益基金7 月份以来开始净流入。预计未来资管业务将持续复苏。4）信用：两市两融余额于8/5 突破2 万亿元，截至三季度末较年初增长28%至2.39 万亿元。5）自营：上市券商合计实现自营收益1953 亿元，同比+43.3%，股牛债熊下表现较好；虽然目前券商方向性权益配置比例不高，但主动投资+量化做市+衍生品+私募另类相关的泛权益资产仍明显受益于权益市场改善，上市券商金融资产规模持续扩张。
　　投资建议：基于中性假设，预测2025 全年证券行业分别实现营业收入和净利润5,503、2,476 亿元，同比分别+22.0%、+48.0%。我们认为经济定调积极下资本市场上升趋势仍在，券商板块仍是年内不可多得的相对低估+业绩同比高增的细分资产。总体来看，经纪和自营为2025 年券商业绩修复的主要驱动；“十五五”建议稿中指出“积极发展股权、债券等直接融资，稳步发展期货、衍生品和资产证券化”，对目前政策限制下的投行和衍生品业务做出发展指引，我们认为未来券商ROE 将继续提升。截至2025/10/31，证券Ⅱ(申万）PB 为1.43xPB，处于 2012 年以来的29%分位，在自营相对难以预测，增量资金持续入市带动ADT 中枢高企下，我们认为当前经纪主线是不错的选择，推荐国泰海通A+H、华泰证券A+H、广发证券A+H、东方证券A+H，建议关注国信证券、方正证券；此外，推荐持续受益于港股IPO回暖的中金公司H、有望通过换股吸收大智慧实现增长的湘财股份。
　　风险提示：权益市场出现大幅波动；监管周期趋严；大幅计提信用减值损失。
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