食品饮料行业：白酒周期底部配置 大众品三大主线掘金

　　核心观点
　　当前食饮板块经历长期回调，估值已处于历史相对低位， 市场预期较弱，白酒等优质资产底部逻辑清晰，大众品聚焦三条主线具备细分领域结构性机会。白酒方面，行业动销持续磨底，茅台治理电商乱象稳定价格预期，以业绩出清卸包袱+强品牌支撑动销+强运营赋能渠道+新营销模式探索的底部配置逻辑，推荐迎驾贡酒、泸州老窖、古井贡酒、珍酒李渡。大众品方面，把握餐饮链供应链与商超定制边际改善、健康化功能化高景气增长、成本周期优化等三大主线，推荐西麦食品、安井食品、仙乐健康、盐津铺子。
　　本周要点：
　　本周A 股下降，上证指数收于3834.89 点， 周变动-3.09%。食品饮料板块周变动-1.44%，表现强于大盘2 .4 6 个百分点，位居申万一级行业分类第3 位。
　　本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为：乳品（0.84%），白酒（-0.64%），肉制品（-1.87%），啤酒（-3.59%），调味发酵品（-4.13 %），软饮料（-4.3 9 % ），其他酒类（-5.31%），预加工食品（-5.54%），休闲食品（-5.58%），保健品（-6.84%）。
　　观点及投资建议：
　　1、白酒：行业底部信号清晰，把握低估值配置机会。白酒需求处于磨底阶段，动销仍承压但环比Q3 逐步回升， 预计白酒企业延续业绩出清趋势，主动为市场纾困， 行业底部信号清晰。近期，茅台主动下场治理抖音平台低价乱象，优化电商销售秩序，或将有助于飞天批价企稳， 进一步稳定市场预期。目前，白酒板块估值处于历史低位， 具备较强底部配置价值。以业绩出清卸包袱+强品牌支撑动销+强运营赋能渠道+新营销模式探索的底部配置逻辑， 推荐迎驾贡酒、泸州老窖、古井贡酒、珍酒李渡。
　　2、大众品：聚焦三条主线，把握细分领域结构性机会。1）餐饮链供应链与商超定制。进入四季度传统旺季，餐饮供应链逐渐减少价格竞争性支出，且渠道库存包袱较轻，竞争环境优化，叠加部分企业商超定制产品进入放量期，预计需求逐步改善。推荐安井食品、十月稻田。2）健康化赛道与功能化大单品。西麦受益于“燕麦+”健康化赛道高景气与新零售渠道驱动业绩增长，燕麦粒采购价下行释放利润弹性。仙乐健康国内收入持续改善，新消费客户表现亮眼，预计BF 年内剥离PC 业务，关税冲击落地，看好26 年利润弹性释放。推荐西麦食品、仙乐健康、盐津铺子。3）成本周期改善。原奶周期拐点将至，利好龙头液奶需求修复，品类结构性增长机会凸显。酵母糖蜜新榨季预计采购成本下降，释放利润弹性。推荐伊利股份、安琪酵母。
　　【白酒】：茅台整治低价现象，珍惜白酒低位布局机会此前抖音平台低价飞天茅台乱象突出，本周该情况显著改善。经抖音对相关店铺研判调整及价格治理后，17 日平台在售的 53 度飞天茅台价格基本稳定在 1700 元及以上，止住低价颓势，虽仍有少量主播兜售低价茅台，但大批违规低价链接被处理，此举一定程度上缓解了对线下正规经销商的冲击，利于稳住飞天茅台批价与渠道信心。展望未来，国内经济有望逐渐企稳回升，以白酒为代表的顺周期产业有望重新步入高增长通道。
　　重点公司批价跟踪：飞天茅台整箱、散瓶价格分别为1665 元/瓶、1655 元/瓶，分别环比上周-5 元、-5 元。
　　五粮液八代批价稳定在855 元 / 瓶。
　　建议珍惜当前低位布局机会。高端及稳健龙头酒企：茅台、五粮液、泸州老窖等凭借强品牌力和刚性需求，将率先受益于商务、礼品消费复苏，业绩确定性高，回报以稳为主。这类企业不仅能获得估值修复带来的收益，其稳定的经营还能提供≥3% 的股息率，综合回报率估计较高。次高端及区域弹性酒企：山西汾酒、古井贡酒等区域龙头凭借深厚的市场根基和精细化运营，在宴席等大众需求复苏中有望实现份额提升。蓄力型酒企：珍酒李渡等通过招商优化、产品创新拓展市场的企业，若阶段性招商调整见效、动销超预期，可能收获超额回报，另外如酒鬼酒、舍得酒业等经过 2025 年库存去化和报表调整，2026 年若迎来动销拐点，修复弹性较大。
　　【啤酒】：10 月啤酒行业产量下滑，关注成本变化据国家统计局数据显示，2025 年1-10 月规模以上企业累计啤酒产量3163.1 万千升，同比增长0.0 %。其中，10 月规模以上企业啤酒产量179.4 万千升，同比下降1.0%，受餐饮相对疲软、去库存等因素影响， 啤酒行业Q4 销量边际仍有走弱趋势，关注库存调整完成后餐饮复苏进度。啤酒行业处于资本开支末期， 华润青啤等分红比例仍有提升空间，重啤、百威亚太分红率在100%左右，红利属性突出。燕京啤酒2 6 年仍具备成长性，短期股价回调后，配置价值彰显。推荐α突出的燕京啤酒以及高股息率、红利属性较强的青啤（H）、重庆啤酒。
　　【乳制品】：伊利指引未来五年发展路径，把握原奶周期底部布局机会本周伊利召开投资者日，公司认为乳品行业从“普适性增长”进入“结构性增长”新阶段。未来五年， 下沉市场仍有液奶需求释放，高线城市需求升级推动多元化增长（比如场景多元化），公司也将发力成人营养品、奶酪、B2B 及乳深加工等差异化赛道，婴配粉持续提升市场份额，海外业务目标10 年内突破百亿，整体带动公司收入快于行业及GDP 增速，且净利率进一步提升。此外，公司承诺2025-2027 年度分红率不低于75%，且不低于2024 年度每股现金红利1.22 元（含税）。11 月第二周主产区平均奶价3.03 元/kg ，环比提升0.1 元/kg，原奶价格持续磨底，考虑到青贮季和扩群高峰期入群奶牛进入淘汰期，我们认为原奶周期拐点将至，有望带动上游牧业以及中游乳企业绩改善与释放利润弹性。考虑到估值性价比，建议关注：
　　1）伊利、蒙牛，估值处于历史偏低水平，且头部企业具备进一步提升市场份额能力的同时，也通过分红等保证股东利益。2）区域乳企中新乳业，具备较好的利润弹性，低温产品和新零售布局也契合当前消费　　趋势。3）妙可蓝多，国内奶酪龙头品牌，深耕“两油一酪”高增长赛道，B 端客户开拓与场景挖掘进展顺利，且2026 年原制奶酪新产能有望投产。
　　【调味品&速冻】：餐饮链进入旺季价格内卷或将趋缓，酵母糖蜜新榨季有望释放成本弹性四季度，逐渐进入行业传统旺季，价格战有望逐渐缓和，渠道低库存轻包袱，行业竞争环境优化，餐饮供应链预期边际改善。酵母糖蜜新榨季开启，北方甜菜糖蜜采购逐步进入尾声，南方甘蔗榨季即将开启， 采购价格有望同比进一步下降，2026 年有望持续释放利润弹性。展望2026 年，价格战趋缓将优化竞争环境，由价格竞争转向质价比竞争，渠道碎片化、新零售逐渐崛起、餐饮连锁化率提升，针对渠道变革积极拥抱优质渠道，提升供应链效率、柔性定制能力。建议重点关注：1）细分行业的龙头，产品线丰富， 完善渠道布局，定制化能力提升，出海预期较强，如海天味业、安琪酵母；2）细分领域价格战趋缓，拥抱新零售与餐饮定制化，以产品创新匹配市场需求，如安井食品、颐海国际、日辰股份、千味央厨、立高食品等；3）困境反转预期，或将释放内部改革势能，如千禾味业、中炬高新。
　　【软饮料&休闲食品】： 健康化和功能化流行，农夫、东鹏保持较高成长性Q4 外卖冲击减弱，饮料行业竞争环境预计环比优于Q3，东鹏饮料和农夫山泉因产品本身的功能化和健康化受到外卖大战相对冲击较小，饮料公司回归自身产品经营和渠道运作。娃哈哈系统内部调整而农夫山泉的经销队伍势头强劲，销售不断改善，农夫山泉的包装水市占率或可逐步回到之前水平。
　　零食板块业绩分化，反映出渠道红利减弱以后竞争加剧。三季度财报下洽洽食品利润承压，劲仔食品、甘源食品前期的渠道梳理逐步起效，盐津铺子电商承压但依靠魔芋高增保持了整体较快增长。零食品类机遇今年对拉动公司业绩具有显著作用。鸣鸣很忙、万辰集团开店良性、利润率提升，零食板块继续受益于渠道增长和新品推动。
　　重点公司跟踪：东鹏饮料以官方供应商及指定功能饮料的身份亮相第十五届全运会，将品牌基因与拼搏奋斗的体育精神绑定，强化了消费者对“专业能量补给”的核心认知，促进品牌知名度提升和年轻化。推荐标的：东鹏饮料三季度财报延续高增，功能饮料行业持续扩容，公司全国化加深，第二增长曲线补水啦成型，新品果之茶有望复制路径，公司整体全年业绩增长确定性强。
　　风险提示：需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。
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