年度策略报告姊妹篇：2026年医药行业风险排雷手册

　　2026年创新药行业投资风险排雷手册
　　（一）关键假设
　　年度策略观点：看好工程师红利下创新突围。
　　成立关键假设：医保支付端稳健、国际化持续突破。
　　成立最大软肋：医保谈判大幅降价超出以往预期、地缘政治影响BD。
　　（二）经营风险：现金流断裂风险
　　1、发生概率：低概率；
　　2、出现节奏/时点：不定期；
　　3、判断依据：国内创新药竞争较为激烈，商业化初期研发、销售等费用较高，可能导致现金流承压。
　　4、作用机理：核心产品商业化低预期，研发投入和销售费用较高会导致现金流迟迟无法转正。
　　5、影响程度：经营端研发投入受限，进一步影响创新药公司中长期投资逻辑，行情端可能会引起短期股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪创新药企业费用端趋势、临床数据和BD潜力等。
　　（三）政策风险：医保谈判对创新药支持低于预期
　　1、发生概率：较低概率；
　　2、出现节奏/时点：每年均有医保谈判；
　　3、判断依据：市场担心医保收支压力下创新药医保谈判价格或悲观。
　　4、作用机理：影响国内创新药品种放量节奏和峰值，进一步影响创新药估值。
　　5、影响程度：经营端直接影响收入和利润增长，行情端会因为DCF估值永续增长率和峰值受限而引起股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪医保局医保谈判政策变化以及其他部委对创新药行业支持/约束的政策。
　　2026年CXO行业投资风险排雷手册
　　（一）关键假设
　　年度策略观点：产业复苏，配置拐点。
　　成立关键假设：《生物安全法案》对本土CXO订单影响可控、生物医药行业投融资不再恶化。
　　成立最大软肋：《生物安全法案》等地缘政治影响CXO订单承接、生物医药行业因经济不景气导致继续恶化。
　　（二）经营风险：美国《生物安全法案》对CXO订单、业绩等扰动风险
　　1、发生概率：低概率；
　　2、出现节奏/时点：2026年关注《生物安全法案》立法进程及受限企业名单进展；
　　3、判断依据：2025年12月17日美参议院通过2026财年国防授权法案，需要跟踪《生物安全法案》受限企业名单进展。
　　4、作用机理：通过后可能会对CXO公司订单美国药企承接产生一定影响。
　　5、影响程度：经营端有可能影响订单增速，进一步影响业绩增长趋势确定性，行情端可能会引起短期股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪《生物安全法案》立法进程及受限企业名单进展。
　　（三）政策风险：国内创新药监管收紧风险
　　1、发生概率：低概率；
　　2、出现节奏/时点：2026年全年都有可能；
　　3、判断依据：21年CDE发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，医保谈判等对创新药价格扰动。
　　4、作用机理：影响国内创新药企业研发热情，进而影响国内CXO订单。
　　5、影响程度：经营端有可能影响订单增速，进一步影响业绩增长趋势确定性，行情端可能会引起短期股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪医保局、CDE等对创新药研发和支付相关政策推进。
　　2026年生命科学上游行业投资风险排雷手册
　　（一）关键假设
　　年度策略观点：早研需求持续恢复，看好出海及细分领域商业化带来的上游量产放大机遇。
　　成立关键假设：行业景气持续回升，全球新药研发投融资恢复带动中国创新供应链全球渗透率加速提升
　　成立最大软肋：投融资回升不持续、部分领域出现价格战、海外渠道拓展不及预期、政策及贸易摩擦风险扰动等。
　　（二）经营风险：部分领域再度出现价格战，部分公司出现增收不增利情况
　　1、发生概率：较低概率；
　　2、出现节奏/时点：26年全年都有可能；
　　3、判断依据：各公司全球市场拓展时，客户渠道及产品调整过程可能存在重建供需平衡的过程。
　　4、作用机理：舍弃过去低盈利板块带来收入端折损，进入高盈利板块导致高盈利板块竞争加剧，降低毛利率。
　　5、影响程度：经营端有可能影响收入及利润增速，进一步影响业绩增长趋势确定性，行情端可能会引起股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪景气、收入及盈利能力兑现变化及各产品价格调整趋势。
　　（三）政策风险：海外对本土科学服务行业的采购限制
　　1、发生概率：低概率；
　　2、出现节奏/时点： 26年全年都有可能；
　　3、判断依据： 2025年12月17日美参议院通过2026财年国防授权法案，需要跟踪《生物安全法案》受限企业名单进展。
　　4、作用机理：影响中国科学服务供应商在美国市场的拓展。
　　5、影响程度：经营端有可能影响收入兑现，进一步影响整体空间的判断，行情端可能会引起短期股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪美国对华生物技术出口限制政策的迭代进程。
　　2026年中药行业投资风险排雷手册
　　（一）行业观点
　　年度策略观点：“十五五”蓄势，基药目录待发
　　成立关键假设：渠道库存良性的央国企十五五实现开门红，新版基药目录发布
　　成立最大软肋：新版基药目录延迟发布
　　（二）经营风险：应收账款周转率下降明显的公司，有需要清库存而收入业绩不及预期的风险。
　　发生概率：低概率；
　　出现节奏/时点：可能在2025Q4-2026Q2；
　　判断依据：院外中药整体偏消费属性，且过去几年重大卫生事件等影响了库存节奏，导致年度业绩增速时高时低。
　　作用机理：应收账款周转率下降明显意味渠道库存高企，公司会控制发货以回收应收账款，导致收入不及预期，进而股价下跌。
　　影响程度：由渠道库存较高导致的控货行为往往会持续至少半年。
　　跟踪方法：持续调研渠道和关注公司应收账款变化。
　　（三）政策风险：新版基药目录延迟发布的风险
　　发生概率：低概率；
　　出现节奏/时点：可能在2026年一季度；
　　判断依据：基药目录调整涉及的相关方较多，且尚未出台明确的基药调整管理办法。
　　作用机理：产品新进基药目录有助于其在基层医疗终端的放量。
　　影响程度：若新版基药目录延迟发布，此前预期较高的有望首次进入新版基药目录的产品放量节奏将不及预期。
　　跟踪方法：持续跟踪国家卫健委药物政策与基本药物制度司的政策及表态。
　　2025年医疗器械行业投资风险排雷手册
　　（一）关键假设
　　年度策略观点：支付优化，创新出海。
　　成立关键假设：支付政策边际好转、国际环境不恶化。
　　成立最大软肋：医保/财政支付变化下，量价下降超预期。
　　（二）经营风险：院内/院外需求持续低迷，市场竞争下价格降幅超预期
　　1、发生概率：较低概率；
　　2、出现节奏/时点：2026年全年都有可能；
　　3、判断依据：2025年院内手术量以及招标持续波动、价格竞争仍在持续，2026年市场竞争可能加剧。
　　4、作用机理：手术量或招标影响，需求下降，供给侧价格竞争加剧。
　　5、影响程度：出厂价下降或者送样增加，影响毛利率或销售费用率，影响经营业绩预期进而影响股价。
　　6、跟踪方法：手术量数据、招投标数据跟踪。
　　（三）政策风险：集采降价超预期
　　1、发生概率：较低概率；
　　2、出现节奏/时点：2026年全年都有可能；
　　3、判断依据：主动脉支架集采、电生理集采续标等尚未落地，2026年集采降价可能持续。
　　4、作用机理：集采影响产品价格、经销商销售动力，进而影响企业利润。
　　5、影响程度：经销商可能面临库存调整，出厂量价受到影响，进而影响业绩。
　　6、跟踪方法：持续跟踪相关政策推进。
　　2026年消费医疗行业投资风险排雷手册
　　（一）关键假设
　　年度策略观点：严肃类业务消化政策，利润或先于收入触底反弹；消费类业务磨底蓄能中，业绩拐点在即。
　　成立关键假设：严肃类业务收入结构调整成功；消费类业务受益于消费刺激政策，价稳量增。
　　成立最大软肋：供给出清不及预期、医保政策落地内容有所改变、消费意愿复苏不及预期。
　　（二）经营风险：部分领域再度出现价格战，部分公司出现增收不增利情况
　　1、发生概率：较低概率；
　　2、出现节奏/时点：26年全年都有可能；
　　3、判断依据：公立医院床位增长和有效床位使用量均已增长放缓，消费医疗供给放缓，价格战意愿明显下降，核心术式价格稳定。
　　4、作用机理：严肃医疗通过调整收入结构改善利润结构，推动利润触底反弹；消费医疗供给出清，新技术带动价格稳中有升。
　　5、影响程度：经营端有可能影响收入及利润增速，进一步影响业绩增长趋势确定性，行情端可能会引起股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪消费景气、收入结构及盈利结构变化及医保落地调整趋势。
　　（三）政策风险：医疗服务价格立项指南落地影响现有价格体系
　　1、发生概率：低概率；
　　2、出现节奏/时点： 26年全年都有可能；
　　3、判断依据：根据已有落地立项指南情况来看，价格体系较为稳定，未冲击到自主定价项目，部分项目有新增和提价。
　　4、作用机理：通过规范和整合现有医疗服务重塑医疗服务价格体系。
　　5、影响程度：经营端有可能影响严肃医疗的收入结构和利润结构，进一步影响估值体系，行情端可能会引起短期股价波动。
　　6、跟踪方法：持续跟踪各省市落地情况。
　　推荐个股微电生理
　　1. 微电生理（代码：688351.SH）
　　2. 一句话概括推荐逻辑：集采续标以及PFA等新品放量有望带来公司业绩拉动与估值修复。
　　3. 提示需要关注的风险：集采续标降价超预期和新品商业化不及预期的风险。
　　风险之一：集采续标降价超预期
　　a)风险描述：集采续标有望稳步推进，关注降价超预期风险。
　　b)判断依据：2025年集采续标延后，第一轮集采后国产产品逐步完善，集采续标或有价格的进一步调整。
　　c)发生概率：较低。
　　d)影响路径：集采续标影响终端价格，进而影响出厂价，从而影响公司收入及利润增长。
　　e)影响程度：较大。
　　f)检测指标：集采续标政策跟踪。
　　g)预警方法：关注集采续标政策
　　推荐个股东阿阿胶
　　1. 东阿阿胶（代码：000423.SZ）
　　2. 一句话概括推荐逻辑：品牌中药龙头企业，阿胶浆放量及渠道优化驱动业绩超预期。
　　3. 提示需要关注的风险：消费疲弱下公司业绩波动性风险。
　　风险之一：需求疲弱的风险
　　a)风险描述：消费需求触底反弹延后，公司产品销售增长不及预期的风险。
　　b)判断依据：公司阿胶块偏中高端消费产品，投资者或将消费属性和公司的产品价位联系，进而担心销售风险。
　　c)发生概率：中等。
　　d)影响路径：消费需求触底反弹延后，影响公司产品动销，进而传导影响公司产品发货放量预期。
　　e)影响程度：较低。公司近几年渠道、产品结构持续优化，阿胶浆等产品收入占比快速提升，有效对冲阿胶浆块销售波动风险。
　　f)检测指标：核心产品动销数据。
　　g)预警方法：核心药店动销数据每月跟踪。
　　风险提示
　　新品类的价格政策超预期：2018年以来药品、耗材、试剂的集采、创新药械的谈判，导致产品空间压制，极大的降幅导致了市场对于产业及产品成长空间和可持续性预期压制，我们认为随着药品集采、创新药简易续约等政策的出台，价格政策更可预期、更科学合理，但不排除成熟产品的集采降幅超预期，这种事件性影响可能导致市场对价格预期的反复，但概率相对较小；
　　贸易摩擦影响订单不确定性：类似医药CXO、原料药、医疗耗材等领域全球参与程度持续提升，特别是美国市场，近几年贸易摩擦的升级导致市场对于相关领域成长天花板和订单持续性担忧，我们认为国内相关产业发展依然处于成熟产品、成本套利的逻辑，并不影响实际订单持续性；同时国内市场加大开放，对于国产替代的需求，也倒逼外资医疗产品本土化生产，相互渗透增加，订单的不确定有望逐步淡化；
　　医疗环节政策推进导致产品放量低于预期的风险：医改进入深水区，2023年医疗反腐、医生处方行为规范化等政策持续出台，带来产品放量的不确定性，但我们认为三医联动下的医改，最终创新、有效的产品必然代表产业趋势，对于企业而言，持续创新升级是必然路径，因此这种风险属于阶段性小概率风险。
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