房地产行业政府收储系列研究(5)：资金覆盖率逐步提升 专项债成关键驱动力

　　本报告导读：
　　4Q25，土地收储新增规划继续减少，但实际到位资金继续提速，已覆盖拟收储金额的 43%，且非“自审自发”试点地区相关专项债落地。
　　投资要点：
　　投资建议维 持“增持”评级。十五五地产定调行业高质量发展，市场热度持续向上，低估值地产具备补涨能力。考虑25 年板块明显低配，新规及政策预期改善背景下，26 年行业具备轮动估值修复能力。当前AH 房地产板块总市值与行业在经济中所处地位不匹配，推荐：1)开发类：A 股-保利发展，招商蛇口，金地集团，衢州发展，张江高科；H 股-华润置地，中国海外发展，中国金茂，越秀地产；2)商住类：新城控股，龙湖集团；3)物业类：华润万象生活，万物云，中海物业，保利物业，招商积余，越秀服务；4)文旅类-华侨城A。
　　4Q 新增土地收储规划继续减少，2025 年规模扩张节奏呈现前高后低，累计拟收储金额突破7000 亿元。依据中指数据，截至4Q25，全国各地拟使用专项债收购闲置土地共5364 宗，对应拟收储面积2.9 亿平方米，合计拟收储金额约7060 亿元，其中，4Q25 新增拟收储金额798 亿元，继续环比下滑44.4%。从各省市表现看，累计收储规模TOP3 的分别为浙江（907 亿元）、广东（884 亿元）和重庆（670 亿元）。从被收购地块的特征上看，与前三季度保持一致，即：
　　一方面，“新地块”占比依旧维持高位，拿地时间在2020~2024 年的地块占比为77.6%，其中2021~2023 年的占比为60.8%；另一方面，折价率（收储价/成交价）均值为0.8，各折价段0.9~1、0.8~0.9、0.7~0.8、0.5~0.7、0.5 以下的占比分别为32.8%、21.9%、18.5%、17.6%、9.1%。
　　4Q 专项债发行继续保持高规模，非“自审自发”试点地区相关专项债落地。根据中指数据，截至4Q25，全国共发行土地收储专项债超3000 亿元，覆盖拟收储金额的43%，较前三季度提升11pct(截至3Q25，覆盖率为32%)。其中，4Q25 新增发行1095 亿元，保持较高的发行节奏。而且，10 月以来重庆、河北、湖北等多个非“自审自发”试点地区相关专项债落地。此外，2025 年地方政府新增专项债发行总额约4.58 万亿元，其中涉及收购存量闲置土地的金额为6.6%。
　　展望2026 年，将继续重点关注规模化推进，尤其是专项债的落地进程。从2025 年初开始大力推进收储以来，存量土地收购已基本形成了可复制、可推广的操作范式，目前实际到位资金规模仍落后于拟收储规模。此外，考虑到收储对于城市库存水平存在显著调整效果，随着规模的扩大，收储结构也将成为区域市场修复的重要参考，目前一二线城市的拟收储金额和专项债发行规模分别占全国的37%和32%。
　　风险提示：收储进度不及预期。
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