建材行业点评：量变累积 建材行业复苏可期

　　本期投资提示：
　　地产链下行已经五年时间，当下更应当关注积极信号。自2021 年开始，房地产相关的各项数据经历了持续5 年的下滑。五年间建材行业面临的压力诸如需求下行、信用风险扩散、成本扰动、竞争加剧等已无需更多阐述。我们认为当下更应当从长期视角回顾，关注整个板块5 年来的积极变化。
　　5 年时间足够让行业完成一轮产能出清。我们测算2021-2024 年防水材料总产量累积下降38%；与之对比，2021-2024 年头部三家企业的防水材料以及防水工程的收入累积下降20.9%，考虑价格因素后，预计头部三家大幅跑赢行业整体，防水行业集中度快速提升。涂料、瓷砖等品牌建材出清同样显著，在价格战、信用风险、成本波动的压力中，也有较大幅度产能出清。浮法玻璃日熔量已由2021 年高点17.68 万吨下降至14.95 万吨，累积下降2.72 万吨。水泥行业则在补产能政策要求下，退出了1.6 亿吨产能，供给压力得到缓解。
　　5 年时间已足够企业完成战略转型。过去五年我们看到一批优秀的建材企业完成了战略转型、渠道变革、或是第二成长曲线的构建：东方雨虹、科顺股份、兔宝宝等个股逐步完成了渠道结构的重塑；三棵树、悍高集团表现出了逆势的强增长能力；华新建材、科达制造、西部水泥等逐步完成了海外区域的布局，享受新兴市场国家发展红利；北新建材、伟星新材、旗滨集团等在跨领域扩张方面表现突出，北新建材逐步从工业品过渡为消费品，而伟星新材则逐步向“系统集成+服务”展开布局；海螺水泥、塔牌集团等企业则持续巩固自身优势的同时，加速完成了碳交易相关资源的储备；上峰水泥在新经济股权投资领域颇有建树。
　　5 年时间足够需求结构变化，存量翻新需求或即将到来。房龄进一步老化，根据第七次人口普查数据，20 年以内房龄占比68.7%，10 年以内房龄占比36.7%，5 年过去后，房龄进一步老化，成批量的旧房翻新需求或将集中释放。根据中指院数据，2025 年二手房交易占比达到70%，居民购房结构也已发生巨大变化。近期二手房交易维持较高景气度，上周（1.10-1.16）13 城二手房合计成交132.3 万平米，环比+5%；1 月累计成交同比15.6%，较12 月+11pct。二手房的持续景气有望带动装修需求。人们对改善居住条件的诉求从未停止，房屋的金融属性损失后，居住条件改善的需求仍然存在，居民收入条件改善后，置换、重装修的需求将逐步释放。
　　5 年时间也足够政策方向调整。《求是》明确房地产金融属性、强调居民资产负债表、并建议政策一次性给足；#高质量推进城市更新，财政部等延续换房个税抵税政策等均表明政策对地产的积极信号。
　　5 年时间也足够市场偏好调整。11 月26 日，万科公告拟对20 亿元中期票据“22 万科MTN004”展期，引发股债双杀，市场下跌较多，但随后，多支相关个股很快完成了修复。或标志着市场对地产信用风险的充分预期、消化、和脱敏，市场或已悄然做出他的选择。
　　投资分析意见：建议重视这轮地产链行情，我们看好消费建材核心标的。2026 年看好地产开工端，市场对开工端预期较低，防水、塑料管等开工端建材估值处于相对低位，政策催化下易产生超出预期的表现。中长期看好存量翻新，居民对改善居住条件的诉求随收入预期好转将逐步体现。后周期涂料、五金、瓷砖、板材等充分受益。建议关注科顺股份、东方雨虹、北新建材、三棵树、兔宝宝、悍高集团、伟星新材、中国联塑等消费建材个股；建议关注完成海外布局，海外业绩已进入兑现期的华新建材、科达制造、西部水泥；建议关注周期建材出清+转型的上峰水泥、海螺水泥、塔牌集团、旗滨集团。
　　风险提示：新开工不及预期，翻新、二手房交易不及预期，成本波动放大。
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