必选消费行业：海外看中国：消费恢复呈结构性分化

　　我们梳理了海外必选消费品公司中国区业务的表现：部分高端消费出现回暖迹象，中档及大众价格带的改善尚不显著；外资品牌受损于弱需求环境下“去品牌化”的行业趋势及对渠道变革相对滞后的反应速度，整体表现承压。部分外资品牌在中国市场的复苏进度或落后于本土品牌，因此未必能作为行业复苏的先行指标，多数公司在中国市场仍面临消费偏弱、渠道变革、竞争加剧及库存压力等挑战，而实现增长的企业主要依靠自身品牌与渠道的alpha。
　　烈酒：外部环境承压，中国区业务表现有所分化
　　海外烈酒龙头主要是高端洋酒品牌，多数公司中国区营收占比不高。受需求萎缩和消费场景承压的影响，中国白酒市场目前仍处于深度调整期，与此相对应，25 年至今海外烈酒巨头在中国市场业绩表现普遍承压，且下半年压力较上半年多有所加剧。其中保乐力加和帝亚吉欧中国区业务均有拖累；人头马君度销售额企稳（扣除春节效应），内部呈现结构分化。展望26 年，帝亚吉欧管理层整体保持谨慎态度，其管理层预计筑底过程仍将持续。
　　乳制品：乳饮料&营养品&深加工业务表现亮眼
　　外资在中国乳制品领域的主要产品为乳饮料、奶粉、营养品、奶酪/奶油/黄油等深加工品类，凭借成熟的技术研发/严格的品控/品牌运营等，在国内占据相当份额。养乐多（主营乳酸菌饮料）、达能营养品业务、恒天然（主营乳品深加工）25 年以来在中国市场表现较好。当前行业结构性机遇仍存，细分品类（如低温鲜奶/奶酪/功能型营养品等）有望持续增长，市场渗透具备空间；奶酪/奶油/黄油等品类当前的进口依存度较高，关注国产替代趋势。
　　软饮料：各细分赛道表现分化，部分外资品牌遭遇本土品牌冲击25 年软饮行业的成长性在必选消费各子板块中较为领先，具体来看，碳酸饮料的发展阶段性承压，能量饮料、无糖茶等细分赛道仍处于人群拓展阶段。
　　外资品牌积极开拓中国市场，为中国软饮行业的创新提供了新的活力，Monster、燃力士等能量饮料品牌处于发展前期，25 年销售额虽小、但增速较快；三得利的经营阶段性承压，主因受到本土品牌的份额挤压；可口可乐、百事可乐在碳酸饮料板块的市占率较高，但仍不断面临本土品牌的冲击。
　　啤酒：餐饮需求走弱致整体承压，现饮消费仍待修复早期外资啤酒企业依托品牌优势在中国高端啤酒市场占优，但餐饮需求走弱导致整体承压，25Q3 百威受消费力/政策/天气等因素影响导致量价跌幅较25H1 扩大；嘉士伯大单品渠道调整较早、当前基本企稳，且公司推出多款具备更好风味和性价比的产品应对消费趋势变化，结构改善带动Q3 价格同比增长；喜力受益本土龙头华润啤酒的合作及华润费用聚焦，延续较快增长。
　　零食：弱复苏之下把握渠道/品类变迁机会
　　外资企业积极应对新渠道变化，但在中式化/健康化的品类背景下，高热量的传统糖巧饼干等品类不占优，使得外资企业增长弱于国内企业，亿滋国际25H1 受益于本地化创新营销和渠道覆盖度提升，中国区收入维持稳健增长，Q3 因渠道调整短期经营承压。
　　调味品：提升产品性价比、把握价值型渠道
　　存量竞争之下，外资企业积极面对餐饮需求走弱，以及性价比消费趋势。味好美2C 业务整体稳健，面对大型商超流量下滑的趋势，重点发力小业态门店和下沉市场；2B 端自25Q2 起承压显著，餐饮消费向价值型、性价比迁移，公司以价换量、销量增长。
　　风险提示：原料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。
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