中金：维持对美团-W跑赢行业评级 目标价125港元

中金发布研报称，维持对美团-W（03690）的2025/2026/2027年收入和净利润预测，维持跑赢行业评级及目标价125港元，对应27E

23x经调整P/E及33%上行空间；现价对应27E 17x经调整P/E。

中金主要观点如下：

公司近况

美团公告拟收购叮咚买菜的全部股份：交易初始代价7.17亿美元，转让方可提取不超2.8亿美元资金，但需保证目标集团（叮咚）净现金不低于1.5亿美元。考虑到对现金的提取，该行预计收购标的实际估值水平或在10亿美元左右。交易期内叮咚将会按照交易前的模式继续经营，且期间产生的经营收益或亏损均属于美团；若12个月内未完成交割、协议可能会被终止，可能对应1.5亿美元或7500万美元终止费。此外叮咚买菜海外业务在交割前将被剥离，与本次交易无关。

该行认为叮咚买菜的核心价值在于：1）在江浙沪高价值家庭客户群体中有较强的粘性和客户认可度；2）一张覆盖江浙沪核心地区的前置仓和即时零售履约网络；3）85%以上源头直采体系、12家自营工厂和2家自营农场组成的以品质生鲜为主的高效率供应链体系；4）围绕消费者需求持续开发优质商品的能力。美团作为有丰富即时零售经验和务实价值观的并购方，有望发挥叮咚长处，同时考虑到市场竞争较为激烈，被收购后叮咚有望提升抵御风险的能力。叮咚财务数据及近况详见该行最新报告。

多角度补充小象超市能力，在即时零售竞争中起到防御作用

该行认为美团收购叮咚一举多得：供应链方面，后续美团小象超市有望通过收购获取叮咚的直采源头资源及自营工厂等供应链能力；品类方面，收购有望提升小象在生鲜方面的产品力及产品的丰富度；区域布局方面，小象超市近期正加速推进前置仓开城，后续有望整合叮咚的前置仓资产，为小象的规模化扩张尤其是华东地区前置仓网络加密提供支持；行业竞争角度，在即时零售赛道竞争渐趋白热化的背景下，美团或希望通过收购增强自身的防御能力，远期看前置仓赛道的整合或也可能提升行业整体运营效率、扩大行业远期利润率想象空间。

风险提示：反垄断监管风险；交易落地不及预期；宏观经济不确定性。

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