行业高股息系列报告之四：以“煤”为鉴：探讨钢铝分红率增加的可能性

　　以“煤”为鉴：中国神华分红攀升五大原因：2008-2016 年公司现金分红比例平均为39%，2017 年现金分红比例跃升至151%，此后2018-2024 年公司现金分红比例平均值为74%。回顾2017 年公司提升现金分红比例主要基于以下几个原因：1）资产负债率处于行业较低水平；2）近几年资本开支规模较过往若干年度相对降低；3）利润修复且拥有较高未分配利润及货币资金，资产减值占利润比例较低；4）大股东持股比例较高，且有潜在收并购预期；5）相关分红政策支持。
　　当前钢铁、电解铝板块股息率高于3%的标的仅有8 家：假设公司2025 年分红比例与2024 年分红比例持平，2025 年归母净利润预测为WIND 一致预期值，截至2026 年2 月6 日，目前有7 家钢铁板块公司股息率处于3%以上，分别是：
　　友发集团（6.90%）、鄂尔多斯（4.62%）、宝钢股份（4.18%）、南钢股份（4.15%）、中信特钢（3.69%）、新钢股份（3.59%）、久立特材（3.23%）；仅有神火股份（3.03%）一家电解铝板块公司股息率处于3%以上。
　　钢铁电解铝企业潜在分红比例提升的三重利好：1）市值管理纳入考核，上市公司分红潜力加速兑现：2024 年1 月24 日，国资委明确“将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者”。而现金分红作为传递公司经营稳健信号、提升投资者信心、实现价值回归的基础路径，自然成为上市公司落实市值管理要求的关键选择；2）险资大规模入市，推动红利资产重估：“资产荒”背景叠加新金融工具准则下，高股息策略成为保险公司资产配置的核心选择，随着非上市险企陆续实施新金融工具准则，通过提升OCI 股票占比缓解财务利润波动，险资OCI股票配置仍有较大空间，钢铁、电解铝板块高分红标的配置价值或将逐步凸显；3）钢/铝行业资本开支有望逐步回落：随着钢铁行业超低排放改造工作告一段落、电解铝产能接近天花板后，行业资本开支逐步回落，未来对应标的现金分红比例有望进一步提升。
　　从未分配利润/总市值、货币资金/总市值、资产负债率三个维度分析钢铁电解铝企业潜在分红能力：我们认为一个企业同时具备（1）未分配利润/总市值高、（2）货币资金/总市值充足、（3）资产负债率小于60%、（4）2024 年PE 为正且小于25 倍、（5）2022-2024 年平均分红比例低于60%，则该企业具备较强的分红潜力。截至2026 年2 月6 日，钢铁、电解铝上市公司中，仅有14 家企业符合（3）（4）（5）的条件，对其未分配利润/总市值、货币资金/总市值、资产负债率分别给予0.6、0.3、-0.1 的权重进行评分，钢铁企业潜在分红能力评分从高到低依次是：华菱钢铁、宝钢股份、甬金股份、金洲管道、常宝股份、久立特材；而电解铝企业潜在分红能力评分从高到底依次是：明泰铝业、新疆众和、南山铝业、神火股份、云铝股份、天山铝业、中国铝业、华峰铝业。
　　投资建议：展望2026 年，在市值管理纳入考核、高股息策略仍旧是险资资产配置核心策略、且钢铝企业行业资本开支逐步回落三重利好支撑下，部分未分配利润高、货币资金充足且资产负债率较低的企业具备较强的分红潜力。重点推荐华菱钢铁、宝钢股份、久立特材；建议关注中国铝业。
　　风险分析：钢铁、电解铝行业政策变化；钢材、电解铝价格大幅波动；相关公司分红不及预期。
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