航运港口行业：散运 周期底部抬升背景下全球标的对比

　　周期位置：供给底逐步见底，结构性牛市将至。干散货航运市场正处于新一轮周期的起点。供给端已具备底部特征：全球手持订单占比处于历史低位，且由于船厂产能被高附加值的集装箱船、LNG 船及油轮挤占，2026-2027 年干散货新船交付将面临下跌。同时，需求端迎来复苏信号：2026 年初全球制造业PMI 重回50 荣枯线上方，叠加潜在的财政扩张与降息预期，大宗散货需求有望回暖。再加上西芒杜持续放量，大船或将优先步入景气周期。
　　船型结构决定业绩弹性。尽管港、美股散货船东股价走势高度趋同，但不同船型的盈利弹性差异巨大。量化测算显示，BDI 指数每上涨100 点：Capesize 弹性最大，TCE 增厚约 1274 美元/天。中小船型弹性相对收敛，TCE 增幅集中在 800 美元/天左右。因此，在行业上行周期中，拥有高比例大船的船东将具备更强的盈利爆发力，而聚焦中小船型的公司则更侧重于运营稳定性和防御性。
　　通过对港、美股散运上市的比较研究，从TCE 弹性和资产负债表质量两个维度来看，港美股的散货上市公司的特征如下：
　　1.SBLK 多船型配置，基本将自身打造成了行业β的载体，且其凭借丰富的运营经验和规模效应将日均成本保持在行业较低水准，构建了较深的安全护城河。在下行周期盈利有所保障，在上行周期亦可以跟随市场趋势具备业绩弹性。
　　2.HSHP 100% Newcastlemax + 100% Scrubber/LNG 的配置使其市场溢价常年保持在40%附近及以上。这是目前美股市场上经营杠杆最高、船龄最年轻 (2 年) 的标的。若判断BDI 周期大幅上行，HSHP是首要关注的弹性标的。
　　3.GNK、SB 和太平洋航运。这三家公司杠杆率都相对偏低，同时船型配置要么均衡，要么小船居多，在市场大幅回撤时具备较强的防御性。
　　若追求低波动率，可以重点关注。
　　风险提示。全球宏观经济复苏不及预期、运力供给端释放超预期、地缘政治局势缓解导致“运距拉长”红利消失、燃油成本大幅上涨及环保政策风险、BDI 指数剧烈波动及估值陷阱风险。
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