汽车及零部件：商用车出海洞察 “中国客车”驶向全球 看好龙头长期价值

　　投资建议
　　海外客车市场广阔，新能源客车市场具备成长性，中国客车的制造与产品优势凸显，客车出口已成为中国客车企业销量与盈利增长的第二曲线，我们推荐宇通客车等标的。
　　理由
　　海外新能源客车渗透率持续提升，中国客车出海显著受益。
　　2022 年以来海外商用车需求逐步恢复，其中新能源客车实现了高速的结构性增长。我们认为，在全球降碳减排的背景之下，海外客车电动化大势所趋；中国国内公交电动化已率先完成，座位客车亦面临增长瓶颈，头部客车企业的增长动能逐步由国内市场向海外市场切换。近3 年客车出口结构持续优化，纯电客车占比持续提升，高单价、转型快的欧洲市场成为重要出口目的地。
　　欧洲新能源客车转型逐步推进，龙头战略清晰但进度分化。欧洲本土客车企业新能源转型启动慢于中国车企，但战略方向明确，围绕电动化平台、动力系统及配套基础设施的投入持续加码。产品层面，其新能源车型由城市公交向城际与通勤场景延伸，产品体系逐步完善。当前，不同企业新能源渗透率表现分化，竞争格局仍在演化之中，中国车企份额较燃油车时期实现质的突破。
　　中国新能源客车构筑多维竞争优势，成为龙头第二增长曲线。我们认为，在欧洲新能源客车市场竞争中，中国车企具备价格、产品力、体系化服务能力等多方面的综合优势。一方面，依托新能源产业链垂直整合与规模化制造能力，中国新能源客车在海外市场具备显著的成本竞争力；另一方面，在续航、能效、产品质量、高强度运营适应性等关键指标上，中国车型可与欧洲主流产品正面竞争。随着海外服务网络与本地化能力持续优化，我们认为中国车企在欧洲新能源客车市场的竞争地位有望进一步提升。
　　盈利预测与估值
　　我们维持宇通客车2025/2026 年盈利预测与估值不变，首次引入公司2027 年盈利预测64 亿元。维持跑赢行业评级，公司当前股价对应26E/27E 12.5x/10.8x P/E，维持38 元目标价，对应26E/27E 15.3x/13.2x P/E，较当前股价有22%的上行空间。
　　风险
　　客车出口贸易政策调整；电池成本上涨。
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