申万宏源交运一周天地汇：油运价理论高度测算 突破封锁是时间问题 关注ST松发、招商轮船

　　本期投资提示：
　　霍尔木兹海峡是否通行要从经济账考虑，货主可接受运费上限超过船东理论可接受下限。当前远东-中东TD3C 报价WS466.67 点，对应12.87 美元/桶，TCE 水平47.6 万美元/天，船东接受水平一般。成品油受益于VLCC 以及裂解价差双重推动。继续推荐招商轮船、中远海能、招商南油。美股关注ECO，NAT，INSW，成品油STNG，TRMD，Hafnia。船舶板块与油轮共振，重点关注ST 松发、中国船舶。
　　货主油轮运费理论上限：混乱阶段中东地区产油国面临的是库存满了被迫闭井，还是支付运费维持生产，理论运费为上海原油到岸价（参考4 月合约746.5 人民币/桶，换算约108.2 美元/桶）减中东原油生产成本（约15 美元/桶），约93美元/桶，转化成TD3C TCE 约366 万美元/天。没有保险船东理论可承受运费下限：假设船舶船壳险没有保障，运费超过船价可以抵消船舶全损风险，按照当前resale 价格1.75 亿美元，15 年二手船价8000 万美元，按照VLCC 200 万桶运量测算，对应运费为40-87.5 美元/桶，对应TCE 155 万美元/天-343 万美元/天。
　　原油运：第一阶段地缘风险溢价推涨运价；后续将进入第二阶段能源紧缺，贸易紊乱以及船舶效率损失。运价天花板尚未出现，市场评估偏保守，刚需下的采购意愿才是运价天花板。本周最新VLCC 加权平均运价环比大幅上涨89%，录得390970 美元/天；其中中东湾-中国航线跳涨108%至480557 美元/天。中东局势升级后，3 月2-6 日霍尔木兹海峡的原油通行量均为0。本周中东湾几乎没有任何成交，运价的上涨一定程度上来自市场对通行霍尔木兹海峡的风险评估后的运价，而非实际成交价格。波斯湾外的阿联酋富查伊拉港口和阿曼以及沙特位于红海的延布港的装载有所增加。同时，原油供应紧张的情况下，也加速了美湾和巴西的出货，本周美湾-远东运价环比上涨56%至222872 美元/天。本周苏伊士原油轮运价环比上涨120%，录得307823 美元/天，同期阿芙拉原油轮本周运价环比上涨57%至147577 美元/天。欧洲石油裂解价差的拉涨，导致本周苏伊士和Aframax 成交也较为活跃。成品油：本周LR2-TC1 运价环比上涨205%至154669 美元/天，中东湾石脑油出口时LR2 最核心的货物，霍尔木兹海峡的“封锁“直接导致LR2 中东-日本TC1 航线的运价大幅上涨，但同样的”有价无市“，运价的上涨处于对风险评估的溢价。本周MR 平均运价环比上周五上涨95%至61568 美元/天。大西洋一揽子运价本周环比上涨66%，中东出货的中断，欧洲的汽柴油裂解价差大幅跳涨，大西洋市场欧美之间的贸易加速，叠加供给也相对紧张，运价出现明显跳涨。本周太平洋市场走势相对平稳，其中东南亚新加坡-澳洲运价环比上涨4%，录得28676 美元/天。亚洲炼厂担心未来原油的供应，纷纷降负，成品油产量下降。此外，同样出于对未来供应的担忧，亚洲部分国家已暂停成品油出口。
　　干散：中东局势对干散货市场直接影响有限，但高燃油价格对TCE 带来一定压力。后续关注燃油价格以及煤炭需求。BDI于3 月6 日录得2010 点，环比上周五下滑6.1%，大船运价明显回调，中小船运价相对坚挺。本周Capesize 运价5TC环比下滑13.9%，TCE 录得23858 美元/天。本周周初受到FFA 运价和太平洋市场澳洲发货积极运价仍有较强表现，但到了周中和下半周，因成交稀少叠加燃油价格大涨，运价开始承压回落。本周Panamax 散货船BPI 相对坚挺，运价环比上周五上涨1.0%，5TC 录得17656 美元/天。南美粮食和澳洲煤炭货盘仍较为积极，但可用运力有所增加，因此本周涨幅有限。超灵便散货船运价也表现稳定，BSI-11TC 环比上涨3.6%至17525 美元/天。中国煤炭货盘依然有限，但是印度和东南亚地区煤炭需求明显增加，且市场运力相对偏紧，运价在高燃油价格下依然有一定涨幅。
　　集运：中东运价大幅跳涨，但“有价无市“；潜在的加油困难和中断，可能导致堵港和船期混乱从而推动其他航线运价上涨。3 月6 日SCFI 指数录得1489.19 点，环比上期上涨11.7%。欧线继续稳步回升，西北欧航线运价环比上涨2.3%至1452 美元/TEU，地中海线环比上涨2.4%，录得2360 美元/TEU。春节回来后需求缓慢恢复，航司纷纷发布宣涨函，运价有继续攀升的态势。但波斯湾能源出货中断的背景下，可能导致全球船舶燃料油供应紧张，潜在的加油困难和中断，可能导致堵港和船期混乱从而推动运价上涨。但中东局势在周末大幅升级，红海通行风险再次上升，一方面红海复航预计将搁置，另一方面地缘风险提升可能推动涨价风险。美线本周运价同样稳步回升，美西航线环比上涨4.5%至1940 美元/FEU，美东航线上涨1.0%至2717 美元/FEU。南美航线节后需求回升明显，SCFI 南美运价上涨61.4%至2618美元/TEU；中东波斯湾运价则因地缘升级，本周环比上涨72.3%至2287 美元/TEU，但目前波斯湾通行处于中断状态，该价格一定程度上“有价无市“。亚洲区域运价涨跌互现。NCFI 泰越线运价环比下滑4.2%；新马航线环比下滑2.8%；菲律宾航线运价环比上涨1.7%；印巴航线因与中东航线相关性较高，运价环比大幅攀升71.6%。2 月20 日内贸集运运价PDCI 录得1173 点，环比下滑5.6%。
　　航空机场：当前飞机制造链困境前所未有，全球飞机老龄化趋势预计仍将延续，供给高度约束；考虑此前客座率水平不断提升已经达历史高位，客运量增速因供给限制已降至历史低位。此外出入境旅客量增长趋势确定，更多运力将被分配至国际航线。站在当前行业变化的拐点来临之际，航空公司效益有望迎来显著提升，航空公司有望迎来黄金时代。继续推荐关注航空板块，供给逻辑确定性强，需求端具备弹性，同时在外部油价变化配合下航司能够释放较大业绩提升空间，关注中国东航、华夏航空、南方航空、中国国航、春秋航空、吉祥航空、国泰航空，关注全球飞机租赁公司，关注业绩持续改善的机场板块。
　　快递：末端权益保障政策有望带动末端派费企稳回升，单票价格进入修复通道，企业盈利弹性逐步释放，看好行业高质量发展下头部企业利润、份额双集中。关注反内卷以来优势持续扩大的中通快递、圆通速递，关注申通快递的业绩弹性。极兔速递Q4 东南亚及新市场业务量加速增长，看好公司未来的持续领先优势及行业地位。顺丰控股管理结构和业务线调整充分，关注底部配置机遇。
　　铁路公路：铁路货运量及高速公路货车通行量具备韧性，保持稳健态势。根据交通运输部数据2 月23 日—3 月1 日 国家铁路运输货物7210.2 万吨，环比增长9.77%；全国高速公路货车通行3271.7 万辆，环比增长229.69%。我们认为，高速公路板块两大投资主线有望贯穿全年，传统的高股息投资主线和潜在市值管理催化的破净股主线均值得关注。
　　风险提示：航运景气度下滑；油汇大幅波动、经济增速不及预期、航空安全事故风险；快递需求下降，全社会物流总量受到影响；快递行业价格竞争程度超预期；物流需求下降。
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