赤峰黄金(600988)：金价驱动业绩增长 筹划重大股权变更

　　公司发布2025 年年度报告。2025 年实现营业收入126.4 亿元，同比+40.0%，归母净利润30.8 亿元，同比+74.7%，扣非归母净利润30.6 亿元，同比+79.9%。2025Q4 实现营业收入39.9 亿元，环比+18.5%，归母净利润10.2 亿元，环比+7.7%，扣非归母净利润10.3 亿元，环比+12.9%。
　　公司筹划重大股权变更。公司于2026 年3 月18 日晚间收到控股股东、实际控制人李金阳女士通知，李金阳女士及其一致行动人正在筹划将所持公司股份进行转让的重大事项，可能导致公司实际控制人发生变更。
　　黄金板块：金星瓦萨成本承压。
　　量：2025 年实现产量14.5 吨，同比-4.3%，销量14.4 吨，同比-5.1%，2025Q4 实现产量3.8 吨，同比-0.6 吨，环比-0.15 吨，实现销量3.78 吨，同比-0.49 吨，环比-0.13 吨。
　　价：2025Q4 黄金销售均价941 元/克，环比+160 元/克。
　　成本：2025 年公司整体销售成本326 元/克，同比+47 元/克；国内矿山销售成本180 元/克，同比+23 元/克；万象矿业销售成本1472 美元/盎司，同比-25 美元/盎司；金星瓦萨销售成本1860 美元/盎司，同比+556美元/盎司。2025Q4 公司整体销售成本322 元/克，环比-18 元/克。
　　业绩：2025 年矿产金收入113 亿元，占比90%，毛利66 亿元，占比100%。
　　其他板块经营情况：
　　2025 年实现电解铜产量6755 吨，同比+9.1%，销量6870 吨，同比+9.5%，实现营业收入5.06 亿元，毛利-2 亿元；铜精粉产量3160 吨，同比+129%，销量3122 吨，同比+124%，实现营业收入7219 万元，毛利5843 万元；铅精粉产量3680 吨，同比-9.2%，销量3765 吨，同比-8.4%，实现营业收入5295 万元，毛利3489 万元；锌精粉产量29518 吨，同比+98%，销量29474 吨，同比+92%，实现营业收入2.02 亿元，毛利7587 万元；稀土产品产量999 吨，实现营业收入1.44 亿元，毛利-2563 万元。
　　2026 年指引：预计黄金产量14.7 吨，同比+1.3%，电解铜产量1.1 万吨，同比+63%。
　　投资建议：考虑2026 年金价上涨，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为161/194/214 亿元，归母净利润分别为51.4/58.0/60.1 亿元，对应PE 分别为15.1/13.4/12.9 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等
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