安科瑞(300286)：25年业绩稳健符合预期 算电协同“卖水人”核心标的

　　25Q4 业绩稳健，境外快速扩张。公司2025 年实现营收10.9 亿元，YoY+2.9%；实现归母净利润2.05 亿元，YoY +21%；扣非后归母净利润1.79亿元，YoY +19%。公司2025 年业绩稳健增长符合预期，其中净利润增速快于收入，主因公司2025 年毛利率提升、费用率下降。分季度看，公司Q1-Q4 分别实现营收2.4/3.0/3.0/2.6 亿元，YoY +0.6%/+2.3%/+4.6%/+3.9%；分别实现归母净利润0.52/0.73/0.67/0.13 亿元，YoY+15%/+33%/+15%/+14%，Q4 收入利润延续稳健趋势。分业务看，公司2025 年电力监控及变电站综合监测系统/能效管理产品及系统/消防及用电安全产品/ 企业微电网- 其他/ 电量传感器业务分别实现营收4.3/3.9/0.8/0.6/1.3 亿元，YoY -1.4%/+8.7%/-11.4%/+12.6%/+7.0%。
　　分地区看，公司2025 境内/境外（（不包含通过国内外贸公司销往海外的收入）分别实现营收10.4/0.5 亿元，YoY +2.0%/+24.0%，当前公司海外业务通过设立当地代理商的模式和自有海外销售团队同步推进，以东南亚为战略支点，覆盖欧洲、中东、非洲等地，境外收入增速明显快于境内，后续是公司扩张重要动能之一。
　　毛利率提升、费用率下降，现金流保持优秀。2025 年公司毛利率46.5%，YoY +1.8pct，毛利率提升预计主因公司高毛利的EMS2.0/3.0 产品销售提速；其中境内/境外毛利率分别为45.4%/65.7%，境外毛利率持续显著高于境内。2025 年公司期间费用率30.3%，YoY -0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.4/+0.6/-0.1/-0.4pct，销售与研发费用率降低较多，主因：1）上年有股份支付费用（约1051 万元），而本期无相关费用；2）持续推动研发与销售联动，促进降费增效。资产（含信用）减值约349 万元（上年约285 万元）。所得税率5.8%，YoY-2.9pct。归母净利率18.8%，YoY +2.8pct，盈利能力显著提升。2025 年公司经营性现金流净流入2.2 亿元，较上年小幅减少0.3 亿元，收现比/付现比分别为105%/84%，分别YoY +1%/+4%，现金流整体优秀。
　　算电协同持续落地，公司精准卡位"卖水人"角色。在以电优算方面：安徽近期发布《推动绿电直连征求意见稿》，明确支持绿电专线直连、就近消纳；国家能源局亦明确2026 年将出台多用户绿电直连政策，加快零碳园区、工业微电网落地。截至2 月全国已审批84 个绿电直连项目、新能源装机超32GW，2025 年绿电交易量同比+38%、绿证交易量激增1.2 倍，绿电直连正迎来实质性爆发。但风光新能源波动性极强，绿电直连模式下"源网荷储"协同调度对用户侧微电网能效管理系统依赖度极高。安科瑞可通过"源网荷储"一体化EMS 平台将算力调度与上游绿电实时出力曲线协同，高效完成绿电直连消纳，后续有望全面承接绿电直连模式驱动的系统改造与新建投资红利。在以算调电方面：AI 算力指数级增长带来极高电力消耗与供电稳定性需求，AIDC 已成为"双碳"下节能降耗重点（枢纽节点PUE≤1.2、绿电占比≥80%），能效管理系统安装必要性持续提升。公司已专门为数据中心定制了涵盖智能小母线监控、动环监控、电气火灾监控及能耗管理的完整解决方案，产品已应用至尚航惠山国际数据中心、西部（重庆）科学城先进数据中心等项目上，且和电信运营商、国家电网、互联网头部企业、银行等客户均有业务合作，后续有望重点受益AIDC 建设浪潮。
　　投资建议：公司是算电协同时代用户侧"卖水人"核心标的，同时受益储能扩张及海外开拓，预测2026-2028 年归母净利润3.0/4.1/5.3 亿元，同增47%/35%/31%，当前对应PE 24/18/13 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：算电协同需求不及预期，宏观需求下滑，海外开拓风险等。
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