酒鬼酒(000799)2025年年报与2026年一季报点评：报表有望企稳 合作胖东来贡献增量

　　事件：酒鬼酒发布2025 年年报与2026 年一季报，25 年总营收11.08 亿元，同比下滑22.17%，归母净利润-0.34 亿元，同比下滑371.76%，其中25Q4 单季总营收3.48 亿元，同比增长49.86%，归母净利润-0.24 亿元（24Q4 同期亏损0.44 亿元）。26Q1 总营收3.17 亿元，同比下滑7.78%，归母净利润0.33 亿元，同比增长4.63%。公司25 年拟每10 股派发现金红利3 元（含税），合计派发现金分红总额0.97 亿元。
　　25 年报表出清，26Q1 收入降幅收窄，“自由爱”新品贡献增量。25 年公司以渠道出清、释放压力为主，为后续实现恢复性增长奠定基础。26Q1 收入端同比下滑7.8%，降幅收窄至双位数以内，逐步呈现企稳态势。分产品系列， 25 年内参/ 酒鬼/ 湘泉/ 其他系列收入为1.68/6.61/0.57/2.15 亿元， 同比-28.6%/-20.8%/-25.0%/-19.9%。公司25 年全面精简产品SKU、优化产品矩阵，淘汰销量占比低、增长潜力弱的低质低效SKU，精简率达60%，明确“2+2+2”战略单品体系，即2 个战略单品（内参/红坛）、2 个重点单品（妙品/透明装）、2 个馥郁香基础单品（内品/湘泉），资源进一步向核心单品集中。同时积极合作零售品牌胖东来，联合开发“酒鬼酒自由爱”新品，把握大众消费需求。据年报披露，胖东来已经成为公司第一大客户，25 年销售额1.96 亿元、占销售总额比重约18%，在行业调整期为公司贡献核心增量。传统经销渠道25 年仍在调整，截至25 年末经销商数量1109 家、较24 年末减少227 家。
　　25 年净利率承压，26Q1 有所修复。1）25 年/26Q1 毛利率64.90%/67.3%，同比-6.47/-3.41pct，产品结构调整下毛利率有所承压，其中内参系列/酒鬼系列25 年毛利率86.99%/67.42%，同比-0.73/-7.19pct 。25 年/26Q1 税金率20.61%/18.58%，同比+0.07/-1.68pct，销售费用率32.47%/24.07%，同比-10.47/-3.67pct，管理费用率13.98%/9.91%，同比+2.30/-0.65pct。综合看25年/26Q1 净利率-3.06%/10.46%，同比-3.94/+1.24pct，伴随经营好转、收入规模提升，利润率有望逐步恢复。2）25 年/26Q1 销售收现11.28/3.15 亿元，同比-22.74%/+36.36%，截至26Q1 末合同负债1.41 亿元、环比/同比有所减少。
　　盈利预测、估值与评级：考虑胖东来合作产品贡献增量、26 年经营逐步修复，我们上调 2026-27 年归母净利润预测为1.04/1.29 亿元（较前次预测上调32%/23%），新增28 年归母净利润预测为1.62 亿元，折合EPS 为0.32/0.40/0.50元，当前股价对应P/E 为133/107/85 倍。公司较早进行渠道调整，合作胖东来有望贡献增量，26 年收入或恢复增长、利润或扭亏为盈，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求持续疲软，传统渠道调整不及预期，费用改革效果不及预期。
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