源杰科技(688498)：光芯片需求强劲 股权激励彰显信心

　　核心观点
　　公司营收实现高速增长，主要由于传统的2.5G 和10G DFB 订单需求回暖，同时10G EML 进一步推广后订单同比大幅提升，部分传统数通市场需求有一定恢复，以及面向高速率模块的CW 光源产品实现批量化出货。随着AI 的快速发展，400G 及以上速率的光模块产品需求呈爆发式增长。而上游芯片短期内难以支撑快速增长的需求，尤其是光芯片产品。公司的100G EML 和大功率CW 激光器产品具备较强的竞争力，有望在海外及国内头部光模块厂商中取得明显突破。
　　事件
　　公司发布2024 半年报，2024 上半年实现营收1.2 亿元， 同比增长95.96%；归母净利润1075 万元，同比下降44.56%；扣非净利润947 万元，同比增长129.97%。
　　简评
　　1、营收快速增长，CW 光源产品实现批量化出货。
　　公司发布2024 半年报，2024 上半年实现营收1.2 亿元， 同比增长95.96%；归母净利润1075 万元，同比下降44.56%；扣非净利润947 万元，同比增长129.97%。24Q2，公司实现营收0. 6 亿元，同比增长127%，实现归母净利润22 万元，同比-97.13%，扣非归母净利润-0.002 亿元，同比+77.58%。分业务来看，24H1 公司电信市场业务营收1.1 亿元，同比+94.6%。
　　我们认为，公司营收实现高速增长，主要由于传统的2.5G 和10GDFB 订单需求回暖，同时10G EML 进一步推广后订单同比大幅提升。数据中心及其他业务收入1049 万元，同比+111.3%，主要是由于部分传统数通市场需求有一定恢复，以及面向高速率模块的CW 光源产品实现批量化出货。
　　2、电信市场产品影响整体毛利率，持续加大研发投入。
　　2024 年上半年，公司毛利率为33.42%，同比下降5.59pct，净利率为8.95%，同比下降22.67pcts，其中电信市场类产品毛利率为29.9%，电信市场产品仍以中低速率为主，价格竞争日益激烈造成毛利率下降，而数据中心类及其他产品毛利率为77.6%。上半年，公司的费用率为22.80%，同比下降8.65pcts，其中销售费用率3.23%（-1.69pct），管理费用率9.54%（-11.22pct），研发费用率18.35%（-3.17pct），财务费用率-8.32%（+7.42pct）。单季度看，2024 年二季度，公司销售毛利率32.00%（ -2.07pct），销售费用率2.83%（-2.81pct），管理费用率9.39%（-15.17pct），研发费用率21.80%（-3.39pct），财务费用率-7.52%（+11.94pct）。公司研发费用为2202 万元（+67%），公司持续加大高速率光芯片及大功率光芯片等产品的相关技术和设备投入，保证未来的产品竞争力。
　　3、股权激励彰显发展信心，光芯片需求保持强劲。
　　公司发布2024 年限制性股票激励计划，拟向激励对象授予限制性股票总量合计57.17 万股，约占本次激励计划草案公告日公司股本总额8546.17 万股的0.67%，首次授予80%，预留20%。首次授予分三个归属期，考核目标分别为2024 营收不低于2.2 亿元、2024-2025 总营收不低于5.2 亿元、2024-2026 总营收不低于9.2 亿元。参考公司2023 年总营收1.44 亿元，业绩目标水平较高，彰显公司未来发展信心。随着AI 的快速发展，400G 及以上速率的光模块产品需求呈爆发式增长。而上游芯片短期内难以支撑快速增长的需求，尤其是光芯片产品。公司的100G EML 和大功率CW 激光器产品具备较强的竞争力，有望在海外及国内头部光模块厂商中取得明显突破。
　　4、盈利预测与投资建议：公司是国内领先的光芯片IDM 厂商，具备核心竞争力。光芯片市场空间广阔， 高速率产品国产渗透率较低。公司10G 1577nm EML 激光器芯片有望快速放量，100G PAM4 EML 和大功率CW 激光器产品有望受益AI 发展。我们预计公司2024-2026 年收入分别为2.46 亿元、4.52 亿元、7 亿元，归母净利润分别为0.52 亿元、1.45 亿元、2.48 亿元，当前市值对应PE 132X、47X、28X，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　光纤接入、数据中心等下游市场是公司主要收入来源，若这些下游的需求变化，会导致公司业绩受到影响；4G/5G移动通信网络销售收入存在不确定性的风险；产品价格下降导致的毛利率波动及可持续性风险；部分下游厂商与公司存在潜在竞争关系的风险；研发投入低于同行业可比公司，存在技术升级迭代的风险等。10G 1577nm EML、100G PAM4 EML 和大功率CW 等激光器芯片新品的产品研发和市场拓展若进展不顺，有低于市场预期的风险；激光雷达、传感器等新市场开拓进展有不及预期的风险。
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