航空2025年投资策略：小荷才露尖尖角

　　2024年回顾：全球欣欣向荣，中国民航扭亏为盈全球航空业：欣欣向荣，2024年行业收入及利润水平持续提升。2024年1-11月，全球RPK、ASK同比增长10.6%、8.9%，客座率达83.5%，同比提升1.2pt。2024年全球航司收入预计恢复至2019年的115%，营业利润率6.4%，比近20年中位数高3个百分点。2025年预计全球航司的收入为10070亿美元，同比增长4.4%，恢复至2019年同期的120%。
　　中国航空业：扭亏为盈，2024年客运量恢复至2019年的110.6%。根据2025年全国民航工作会议，2024年共完成旅客运输量7.3亿人次（比年初预测的6.9亿人次高5.8%），同比增长17.9%，较2019年增长10.6%。国际客运航班增至每周6400班（比年初预测的每周6000班高6.7%），恢复至疫情前的84%。飞机日利用率8.9小时，同比提高0.8小时；正班客座率83.3%，同比提高5.4个百分点，高于2019年0.1个百分点。全行业同比减亏206亿元，总体实现扭亏为盈。
　　2025年航空展望：产能周期拉长，供需改善利好票价供给端，2025年预计供给增速大幅下滑（4.47%-5.71%）。一方面、飞机交付延后且周期拉长。1）全球积压订单新高，但交付预期下降。2024年12月，IATA将2025年全球飞机的交付数量下调至1802架，较前期预测下调21%，并预计交付数量会进一步下调。全行业新飞机的积压订单创历史新高，达17000架，需要14年才能将积压订单消化完毕。
　　2）中国航司引进增速放缓，未达年初预期。截至2024年底，中国航司在波音、空客的未交付订单分别为96架、323架，2024年各上市航司飞机引进增速较缓，普遍未达到年初设定的净增目标。2025年，预计新交付飞机仍以存量订单为主，且交付计划仍有可能不及预期。另一方面、普惠发动机检修对供给带来干扰。截至2024年10月中旬，全球航空公司机队中共有2167架配备GTF发动机的飞机（A320neo系列飞机为主），其中687架飞机（占机队的32%）处于停飞状态（已有30天未移动）。中国A320/321NEO飞机停场数量由2024年初的87架增加至2024年底的124架。我们预计从2025年开始，行业供给增速仍将逐步下滑。乐观情形，预计2025-2028年的供给增速从5.71%逐渐下降至3.28%；谨慎情形，预计2025-2030年的供给增速从4.47%逐渐下降至2.16%。
　　需求端，2025年预计客运量增速高位维持（6.85%）。2024年亮点一：公商务旅客韧性较强。商务航线航班量同比增长5.5%，客座率同比增长超10个百分点，公商务旅客每月出行数量相对稳定，每月保持在3000万人次左右，较2019年同期增幅在15%左右。2024年亮点二：老年旅客的增长为增量客源的主力。2024年老年游市场持续恢复，老年旅客在全部旅客中的占比已经达到10%，人次数量同比2023年增长38%，相较于2019年增长18%，增长幅度远超行业平均水平。2025年，预计公商务旅客需求韧性有望维持，休闲游市场需求值得期待。民航局预测2025年旅客运输量将达到7.8亿人次，同比增速6.85%。国内方面，随着经济内循环活力增强，下沉市场或成为国内差旅的新增长点；国际方面，随着全球经济的进一步稳定和企业对于国际化的加强布局，中国企业国际差旅的增长速度或将持续高于国内。休闲游方面，随着银发经济的持续发展，老年一族有钱有闲，预计2025年老年旅客仍将持续保持增长。
　　票价端，以量换价或成过去，量价齐升或将显现。①2025年票价有提升基础。根据航班管家数据，2024年民航经济舱平均票价约762元，同比下降12.7%，同比2019年下降4.4%。从客座率看，自2024年6月起，行业客座率水平超2019年同期，2025年需要降票价来提升客座率的概率大幅下降。②民航局加强监管，市场秩序有望维持。根据2025年工作会议，2025年民航局将常态化开展市场供需态势分析研判，规范重点时段和特殊情况航空运输价格行为，加强价格收费监管，维护航空运输市场价格秩序，“内卷式”无序竞争有望减少。
　　投资建议：小荷才露尖尖角，拥抱航空正当时。
　　伴随供给增速放缓、需求持续增长，行业票价水平有望提升，航空公司盈利表现预计将大幅改善。投资主线一、看好票价上涨带来的业绩弹性，重点推荐机队规模较大、顺周期属性较强的【三大航】，测算若座公里收入上涨1%，对三大航的收入影响在30-36亿元之间。投资主线二、看好经营业绩的确定性，重点推荐支线航空补贴较为稳定的【华夏航空】、成本优势管控明显以及汇率敞口中性的【春秋航空】、民营航司中航线网络最优的【吉祥航空】。同时，建议关注业绩改善较为明显的【海航控股】。
　　风险提示：宏观经济下行风险、汇率波动风险、油价上涨风险、第三方数据可信性风险、研报使用信息数据更新不及时风险、行业规模测算风险。
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