聚氨酯行业专题报告：24Q4量增价减 欧洲资产加速优化 短期业绩指引谨慎乐观

　　海外聚氨酯企业24Q4 量增价减，制造业弱需求压制价格：
　　据各公司财报，2024 年巴斯夫、科思创、亨斯曼、陶氏营收同比-5.3%、-1.4%、-1.2%、-3.7%；EBITDA 同比-7.0%、-0.8%、-12%、+1.7%。2024Q4 营收同比-0.1%、+0.9%、+3%、-2%；EBITDA 同比+8%、+45%、+61%、持平。看营收影响因素，2024Q4 各公司销量同比+1.6%、+3.2%、+9%（PU 板块）、+1%，价格同比-0.1%、-2.1%、-1%（PU 板块）、-3%。总体看24FY 全球制造业需求疲软及对定价的压制是各企业营收及利润下滑主因。分地区看，北美和欧洲市场需求疲软，尤其是欧洲的建筑和汽车行业需求持续低迷。亚洲市场虽然销量有所增长，但价格压力较大。期间各企业通过优化成本、调整产品组合和战略重组应对市场挑战。
　　欧洲能源成本高企，企业加速资产优化与重组：
　　欧洲能源成本高企对各企业产生了显著影响。巴斯夫计划通过湛江一体化基地的建设和路德维希港基地的运营优化来降低成本，预计到2025 年底实现15 亿欧元的成本节约。科思创受欧洲天然气价格上涨影响，预计2025Q1EBITDA 将受到1 亿欧元的重组成本影响，同时ADNOC 的收购进展顺利，持股比例超过95%。亨斯曼因欧洲高能源成本和过度监管，计划关闭部分下游聚氨酯设施，并评估欧洲马来酸酐业务的战略选择。陶氏推迟了欧洲乙烯裂解装置的检修以节省成本，并计划在2025 年年中完成对欧洲资产的战略审查，可能涉及资产处置或重组。
　　2025 年巴斯夫、陶氏Capex 缩减，短期业绩指引总体谨慎乐观：
　　巴斯夫计划2025 年Capex 为50 亿欧元，同比减少10 亿欧元，EBITDA bsi指引为80~84 亿欧元（2024 年为78.6 亿）。科思创预计2025 年EBITDA 在10~16 亿欧元（2024 EBITDA 为10.7 亿），资本支出预计在7~8 亿欧元，2025Q1 EBITDA 在0.5~1.5 亿欧元（24Q1 EBITDA 为2.73 亿欧元），业绩中点预期下滑包含了25Q1 欧洲天然气价格上涨的因素以及约1 亿欧元的重组成本。亨斯曼预计2025Q1 聚氨酯板块调整后EBITDA 在4500~6000 万美元之间（2024Q1 为3900 万），全年资本开支为1.8~1.9 亿美元，同比基本持平。陶氏预计2025Q1 EBITDA 约为10 亿美元（2024Q1 为14 亿），Capex计划在原先的35 亿美元目标上削减3~5 亿美元，全年EBITDA 将受益于成本削减和项目启动。
　　投资建议：鉴于万华化学BC 海外产能具备跨区调货能力，此次巴斯夫、陶氏针对国内MDI 的双反调查闹剧带来的短期扰动不足为惧，国内产能成本优势及后续周期景气高度仍可期，中长期看赔率亦不低。建议关注万华化学、美瑞新材等。
　　风险提示：产品价格大幅波动，双反影响超预期，国际地缘政治发展超预期等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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