“李强出席雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式并宣布工程开工”点评：雅下水电工程开工 提振水电行业长期成长性

　　事件：雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式7月19日上午在西藏自治区林芝市举行，中共中央政治局常委、国务院总理李强出席。
　　雅鲁藏布江下游规划5座梯级电站、装机容量6000-7000万千瓦。据长江水利和华夏能源网的数据，此次开工建设的雅鲁藏布江下游水电工程位于西藏自治区林芝市，共规划5座梯级电站，装机容量预计为6000-7000万千瓦，年发电量约3000亿kwh，以外送消纳为主，兼具西藏本地自用需求。工程总投资约1.2万亿，我们测算单位投资约17-20元/W。
　　我国常规水电开发进入后半程，雅鲁藏布江开发有望带来显著增量。根据水电水利规划设计总院的数据，我国水力资源技术可开发量6.87亿kW。截至 24年末，我国常规水电累计装机已达3.77亿kW，占技术可开发量的55%。从我国十三大水电基地（不含雅鲁藏布江）的建设进程来看，目前澜沧江、雅若江、大渡润仍具有较大的装机增长潜力，而此次雅普藏布江下游水电工程的开工，无疑提振了整个水电行业的长期成长性，我们测算其带来的装机增量约占24年末常规水电在运装机的16%-19%。
　　成立雅江集团，水电行业再漆添巨头。据新华社消息，中国雅江集团成立大会近日在京举行，中共中央政治局委员、国务院副总理张国清出席并为公司成立揭牌。张国清强调，组建中国雅江集团是保障雅下水电工程顺利建设运营的重要举措。目前，国内的主要水电运营主体包括国家能源集团、华能集团、华电集团、大唐集团、国电投集团、三峡集团、国投集团等，截至24年未，各家水电装机容量分别为21.0、29.3、30.9、27.7、26.6、78.0、21.3GW。基于此，预计雅下水电站投运后，雅江集团或将成为国内仅次于三峡集团的第二大水电运营企业。
　　水电行业业绩稳健、现金流充裕，红利价值突出。水电企业业绩主要取决于装机、利用小时、电价、成本四个要素。其中装机增长可预期性较强，澜沧江、雅若江、大渡河流域仍有较大增长潜力，除此之外，抽蓄、新能源有望成为相关企业的第二增长极。电价绝对值和波动性均低于其他电源。成本端则相对刚性，且随着折旧到期、贷款偿还&债务置换优化空间较大。仅利用小时受来水影响较难预测，但我们认为长期来看，来水存在均值回归属性；短期来看，大水电资产凭借强大的调节能力可在一定程度上平滑波动。因此，我们认为水电板块整体而言业绩呈现稳中有升的态势。在此基础上，考虑到水电企业非付现成本占比较高，现金流较为充裕，相关企业分红意愿、分红能力均较强，25E 股息率与十年期国债收益率的利差处于2020年以来80%-90%的分位数水平，配置价值突出。
　　投资建设：水电行业业绩稳健、现金流充裕、红利价值突出，且代表性公司均具备一定成长性，我们看好板块的长期配置价值。个股层面，建议关注长江电力、国投电力、川投能源、华能水电等。
　　风险提示：电力需求不及预期的风险；来水不及预期的风险；电价超预期下跌的风险；项目建设不及预期的风险等。
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