PCB行业跟踪报告：北美云厂AI-CAPEX再超预期 AI加速PCB技术跃升及格局重塑

　　近期北美谷歌、Meta、微软、亚马逊等CSP 厂商陆续披露了Q2 超预期的业绩表现，AI 相关业务保持加速增长态势，并进一步上修了未来Capex 指引，显示下游AI 算力需求中长期将保持旺盛态势。结合我们近期和国内外机构投资者的交流，我们提炼总结了目前市场关心的五大议题：行业景气趋势、AIPCB 产品升级趋势对行业的影响、AI PCB 扩产后的格局和产能是否过剩、AI PCB 升级对上游原材料的影响及扩产对设备环节的拉动，并根据对产业链的跟踪，对以上五个议题做了研究和分析，我们认为中长期在AI 旺盛需求的背景下，AI PCB 产品不断升级和技术创新持续迭代，产业链将处于供不应求的状态，高端产能的持续扩张将给行业中上游各环节注入强劲增长动能，AI业务占比高的厂商业绩有望实现逐季增长，我们建议积极把握此轮AI PCB需求驱动的板块高成长的投资机会。
　　如何看待AI 算力的景气趋势？1）Capex 角度，北美CSP 大厂近期业绩交流会中进一步上修了未来AI Capex。谷歌将25Y-Capex 从750 亿美金上修至850 亿美元同比+62%，其中2/3 用于服务器，1/3 用于数据中心和网络设备，预计26 年将进一步增加Capex，有望在较短时间内实现AI 收入的转化；Meta 上调 25FY-Capex 至 660-720 亿美元（前值 640-720 亿美元）YoY +68%-84%，鉴于其持续积极扩充AI 基础设施以满足 AI 战略和业务运营需求，预计 26FY-Capex 将继续实现类似幅度的显著增长；微软25CQ2 Capex 达 242 亿美元YoY+27%创新高，预计 25CQ3 Capex 将超出 300 亿美元，持续加大对 AI 基础设施的投资力度，26FY（25CQ3-26CQ2）Capex 增速将有所放缓，其中短期资产占比提升（AI 服务器、GPU 等 AI 硬件需求提升）；亚马逊：25Q2-Capex 为314 亿美元，超市场预期（260 亿美元），公司认为Q2-Capex 可以合理代表25H2 季度的资本开支水平，则预计全年Capex 有望达到1100-1200 亿美元（高于先前1000 亿美元预期），其主要用于AWS 相关投资，且越来越多地投资于其自研ASIC 芯片。除了全球CSP 厂商的Capex 指引之外，我们认为台积电等全球头部的芯片代工厂商的先进产能扩张亦值得重点关注，随着AI 旺盛需求的不断释放，后续存在进一步加大产能扩张的可能性。最新台积电业绩交流会表示其25Q2 Capex 为96.3 亿美元，维持此前2025 全年380-420 亿美元的Capex 指引，维持24-28 年AI 加速芯片营收CAGR 接近45%指引不变。2）大模型角度，Grok-4 通过海量的算力投入实现模型优异表现，多基准测试强于现有模型，再次验证Scaling Laws 依旧奏效，且后续GPT-5 发布在即，再叠加谷歌、Meta 对模型的持续投入迭代，模型性能仍在伴随算力投入而提升。3）AI 应用角度，AI 应用商业化落地进程加速，谷歌各平台每月Token 消耗量目前为980 万亿（5 月480 万亿），Gemini 目前相关应用超4.5 亿月活用户（5 月4 亿），Cirle to Search 目前覆盖超3 亿台安卓端侧设备（Q1 为2 亿台）；Meta AI 月活用户超 10亿，新一代 AI 广告推荐模型拓展至更多平台，广告转化率提升 3-5%；微软CQ2 云业务300 亿美元（预期 291 亿美元），其中 Azure 云业务收入增速 39%远超此前35%的指引。以上均显示 AI 货币化进入正向加速阶段，未来算力需求的潜力广阔。综上，我们认为AI 算力在大模型训练以及AI 应用持续优化迭代的推动下，AI 需求将持续高景气。
　　如何看待AI PCB 的产品升级趋势对行业的影响？以英伟达GB200/300 系列和下一代Rubin 系列为例，GB200/300 服务器中Computer/Switch Tray分别采用M8 等级CCL 制造的5 阶20+层HDI 以及20+层通孔板，而26年将推出的Rubin 系列，其Computer/Switch Tray 所需的HDI 的阶数和层　　数以及通孔板的层数均有望进一步提升，CCL 材料等级将从M8 升级至M9，这样的设计变化将大幅增加AI PCB 的ASP；在柜内连接架构方面，因26-27 年Rubin 系列单机柜将集成更多芯片数量（ NVL144/288/576），新的正交背板方案将在散热、系统组装良效率、连接故障排查维护等方面具备更大优势，亦有望成为Rubin 系列新的柜内连接架构，其规格或为采用M9 等级CCL 设计的接近80 层背板；此外，为了进一步提高板内算力芯片间的信号传输效率、降低信号延迟以及提升散热效率，一种新的系统级封装技术“CoWoP”（Chip on Wafer on PCB）被提出，其芯片与PCB 之间的连接架构缩减为“芯片-硅中介层-PCB”的三级结构，将ABF 载板的功能集成到了PCB 中，导致此PCB 线宽线距孔径将更加细密，呈现类载板（SLP）化趋势，这就势必要求PCB 厂商采用半加成法（mSAP） 工艺制作， 而目前SLP 仅在高端消费电子主板、800G/1.6T 光模块等产品中得到大规模应用，以1.6T 光模块PCB（层数为10+）单平米价格约为15 万元，考虑到CoWoP 技术将应用于NVDA 未来AI 服务器中，其设计的尺寸以及层数将显著高于光模块，其加工难度对于PCB 厂商是一种挑战。若以上方案最终均得以采用，这将大幅提升英伟达AI 服务器单GPU 所需的PCB 价值量。ASIC 方面，目前AWS、谷歌、Meta 等CSP 厂商自研AI 芯片相较于NVDA 的GPU 在性能、信号互连等方面存在一定的差距，故其PCB 的设计规格普遍较NVDA 的产品更高，以期弥补相应的性能差距，同时高冗余度的规格设计亦显示出海外客户对算力基础设备的投入力度，从未来ASIC 的设计方向来看，其层数有望升至30-40 层。综上分析，我们认为随着AI 服务器持续快速迭代发展，AI PCB将不断向更高阶数、更高层数、SLP 化的方向升级，对于行业的影响主要有三点：1）对于行业高端PCB 产能的需求将保持高速增长，对新扩的产能亦能快速消纳；2）未来AI 服务器中单GPU/ASIC 所需的PCB 价值量将得到大幅提升；3）产品的持续快速升级所形成的技术壁垒将会进一步强化头部PCB 厂商的行业地位。
　　如何看待此轮PCB 扩产对于行业格局的影响以及中短期是否需要担忧产能过剩问题？面对下游AI 领域越来越旺盛的高端PCB 需求，近期A 股PCB厂商均加大了未来的扩产力度，如沪电股份24Q4 公告43 亿投资扩充昆山基地产能，25Q3 宣布拟投入36 亿用于黄石基地扩产；鹏鼎控股年初规划25 年50 亿资本开支用于产能扩充及智能化改造，近期计划将进一步加大AI PCB 硬板产能的投入；东山精密公告将通过Multek 未来将投资不超过10 亿美元扩充AI PCB 产能；方正科技拟定增近20 亿用于AI PCB 产能扩充；胜宏、广合计划赴港股上市融资，为后续下游算力客户需求积极扩产；奥士康拟发行可转债募集10 亿用于高端PCB 产能扩充；此外，深南、景旺、生益电子近期均加大了AI PCB 所需产能的投资力度。从目前的规划来看，AI PCB 业务规模及占比较高的、在下游海外算力客户供应体系中占据份额较大的头部厂商的产能扩张幅度更大，未来其产能规模化优势将得到持续加强。而结合AI PCB 产品未来升级的趋势，高端PCB 的设计复杂度和加工难度越来越高，凭借着与下游算力大客户紧密的合作关系，头部厂商对前沿技术的卡位、高端产品良效率提升的“Know-how”都会保持领先的态势。从我们对产业链的跟踪了解，海外算力客户对于PCB 厂商的评价维度中优先级从高到低为“可靠性、质量稳定性（良率）、技术创新能力、产能规模、成本”，这样的评价体系意味未来AI PCB 领域的竞争不会轻易演变成价格竞争，客户对于厂商在AI PCB 的大批量规模化生产经验、技术领先度及产能规模更为重视。综上，我们认为由于AI PCB 的高技术附加值属性，及其对AI 基础设备算力的有效供给将起到了关键的作用，AI PCB 领域将呈现“强者恒强”的趋势，在当下AI PCB 产能供不应求的阶段，二线厂商积极布局海外及国内产能，具备一定的机会切入海外算力供应体系。而对于“产能过剩”的担忧，结合产业链的跟踪和以上对行业景气度和产品升级趋势的分析，未来AI PCB 设计规格的升级、技术方案的创新趋势较为明确，以2 阶和5 阶HDI 为例，其所需的产能比例约为　　1:5，未来阶数和层数的提升都会大幅增加产品加工工序环节，单位产线的出货面积预计会被进一步压缩，故行业对于新增产能的消纳会非常快。综上，鉴于AI PCB 中长期需求持续向上的趋势，我们认为中短期产能过剩的问题不会发生，一方面产能的扩张和爬坡需要客观的时间周期且亦受到上游设备及原材料供给瓶颈的制约，另一方面新产品的技术壁垒将持续强化高端产能供给的紧缺性。
　　如何看待AI PCB 产品升级及需求增长对上游原材料各环节的影响？ AIPCB 的升级趋势将加大未来对高速材料的需求，尤其是M8/M9 CCL 基材以及对上游特种玻纤布、高速铜箔、树脂等原材料。根据digitimes 的数据，目前AI 服务器与先进封装等对于高阶CCL 材料的市场需求在24-26年CAGR 为26%，而高阶CCL 供给端的产能扩张CAGR 为7%，未来市场上高阶CCL 的供需关系将保持较为紧张的态势。在此背景下，国内以生益科技为首厂商有望凭借产能优势和技术实力逐步切入海外高阶CCL 供应体系，份额持续提升。而据产业链跟踪，目前M8/M9 CCL 的供给瓶颈主要集中在上游高端特种玻纤布的产能不足。特种玻纤布方面，包括低介电（Low-DK）电子布、低膨胀（Low CTE）纤维布、石英纤维布（Q 布）等，其中Low-DK 一代布（NE）、二代布（NER）、三代布（又称NEZ、Q 布）分别被M7/M8/M9 CCL 材料采用，并应用于AI 服务器、交换机主板基材；Low CTE 布以低热膨胀系数和高强度特征主要应用于高端芯片所需的载板和类载板的基材。随着更多CSP 的ASIC 服务器、NVDA Rubin系列产品、800G/1.6T 交换机的规模化量产，M8/M9 等级的CCL 需求提升将加大行业对于Low-DK 布、Low CTE 布的需求，而此环节供应格局多集中于日东纺、AGY 等日美厂商，其扩产相对保守，供不应求的局面将给国内以中材科技、菲利华、宏和科技、平安电工等为代表的厂商加速突破导入海外算力链绝佳机会。铜箔方面，随着AI 系统中数据信号传输速率要求持续提升，未来行业对于HVLP4/5、可剥离铜箔（DTH）等高端铜箔的需求亦将大幅提升，国内德福科技、铜冠铜箔、方邦股份、隆扬电子等厂商均有望受益高端产品升级和扩产。树脂方面，适配于M8/M9 CCL 的改良PPO、碳氢树脂材料的需求将得到显著提升，且适用于高频场景下的PTFE 材料未来亦有机会得到大规模应用。综上，我们认为此轮AI PCB 产品升级趋势及需求增长将加剧了M8/M9 CCL 及上游特种玻纤布等原材料的供给紧张趋势，同时亦加速了包括高端铜箔、树脂等产品的升级迭代，利好国内原材料厂商持续扩大在高端产品领域的全球市占率。
　　如何看待本轮PCB 扩产对国内PCB 设备厂的拉动？本轮扩产周期主要由算力PCB 性能提升驱动，叠加PCB 板厂在东南亚扩产贡献。算力PCB 扩产以高阶HDI、高多层为主，相比中低端板子，层数增加、孔密度增加，对钻孔/曝光/电镀等设备有直接需求拉动，据Prismark，29 年PCB 专用设备市场规模将增至108 亿美元，24-29 年CAGR 为8.7%，较20-23 年的3.6%明显增长，其中钻孔/曝光/电镀设备增速高于平均增速，29 年对应市场规模24/19/17 亿美元，24-29 年CAGR 为10.3%/10.0%/9.8%。同时，高端PCB 快速扩产下，海外高端设备供应紧张，国内设备企业有望加速高端设备国产替代。重点关注以下环节：1）钻孔：高阶HDI、高多层项目投资占比最高环节，一般分别30%、20%左右，差异主要系随着HDI 阶数升级，高阶HDI 需多次激光打孔，激光钻孔设备需求提升。目前激光钻孔设备日本三菱主导、产能紧缺，交期已拉长至大半年以上，国内大族数控的激光钻孔设备正在送样；机械钻孔大族占据全球绝大多数份额，其他包括德国Schmoll、中国台湾大量等，我们判断大族全年PCB 订单上修至50亿，以机械钻孔设备出货为主。2）曝光：高多层需要增加曝光次数，项目投资占比15-20%左右，海外以色列Orbotech、日本ORC 技术领先，国内芯碁微装设备性能接近，并具有交付周期短和价格的优势，国内份额领先，3 月开始产能满载，另大族也有曝光设备但份额较低。3）电镀：项目投资占比15%左右，属于不可缺少环节，垂直电镀一般用于普通板，HDI　　需要配置水平电镀，国内东威科技垂直电镀份额领先，而水平电镀主要系德国安美特、德国SCHMID、日本JCU 等海外企业。4）钻针：钻孔所需的耗材，主要包括鼎泰高科、中钨高新（金洲精工）、日本佑能、中国台湾尖点等。综上，我们认为本轮扩产核心由AI 算力PCB 性能提升驱动，重点关注钻孔、曝光等环节，国内设备厂有望受益PCB 扩产周期+高端设备国产加速替代的发展机遇。
　　投资建议：1）PCB 环节：行业高端产能紧缺的背景下，英伟达技术迭代给新厂商进入供应链的机会，且海外龙头CSP 自研ASIC 需求潜力亦存在导入新 PCB 厂商的机会，叠加国内算力需求释放，建议关注的头部厂商：
　　胜宏科技、沪电股份、深南电路、生益电子及弹性厂商：鹏鼎控股、东山精密、景旺电子、兴森科技、广合科技、奥士康、方正科技等；2）CCL：
　　看好明后年在AI 算力（S8/S9、PTFE）、先进封装载板基材以及A 客户消费电子板材有超预期进展的生益科技，并关注南亚新材、华正新材、建滔积层板等；3）上游原材料：玻纤布方面，M8/M9 CCL 所需的NER 布、Q布等高端产品产能存在缺口，建议关注中材科技、菲利华、宏和科技、平安电工等厂商后续的产品突破和扩产放量；铜箔方面，建议关注德福科技（收购卢森堡铜箔）、铜冠铜箔、方邦股份、隆扬电子等厂商；树脂方面，建议关注东材科技、同宇新材等；4）设备：我们建议重点把握大族数控/大族激光（全球机械钻孔设备龙头，积极布局超快激光&CO2 激光钻孔设备）、芯碁微装（曝光设备），并关注鼎泰高科（钻针耗材）、中钨高新（钻针耗材）、东威科技（电镀设备）、凯格精机（锡膏印刷设备）等。
　　风险提示：宏观经济景气度下降，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧，技术创新迭代不及预期，产能扩张不及预期，贸易摩擦加剧。
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