煤炭年度行业策略报告：破卷立新序 价值谱新章

　　复盘：周期阶段性触底，股价跟随煤价
　　2025 年煤炭经历周期性触底，年初煤价延续2024 年末的下降趋势，尤其是在暖冬、水电高发、安监趋缓以及贸易战的背景下，煤炭价格持续下降，部分煤矿出现“以量换价”的局面，股价也随之下探。7 月能源局发布针对超能力生产核查的通知，煤炭生产端“以量换价”的现象开始有所收敛，同时夏季高温持续，煤价开启上涨，进入冬储时段动力煤价格涨至年内高点，股票价格也随着煤价抬升。
　　展望：供给依然偏紧，需求增长可期
　　“反内卷”背景下未来安监力度仍在，在当前政策背景下，各地或继续加强对审批和安全生产的监察，晋陕蒙等主产地纷纷落实查超产从而限制煤炭产能释放。而我国最大煤炭进口国印尼26 年起降低出口目标，进口煤争抢变激烈，整体供应增量有限。需求侧由于163 号文影响，我们认为光伏风电装机速度下调，绿电替代效应放缓，而制造业及数据中心用电需求有望逐步释放，引领新的煤电需求。焦煤方面，国内供给仍然偏紧，蒙煤或有增量，而制造业用钢已经超越建筑用钢，未来钢铁供需格局将更大程度受到制造业方面影响。
　　投资策略：聚焦红利与成长价值
　　煤企盈利越发具备确定性，未来市场逐步认可煤炭高股息-提估值逻辑。限制产地政策出台日期为2025 年7 月10 日，而近期煤价底部出现在6 月上旬，动力煤港口价609 元/吨，主焦煤港口价1230 元/吨，这时候出台政策说明当前环境下政策对于煤价的下限容忍度基本维持在这个水平。当前利率依然保持在较低位置，将更加凸显红利低波投资价值，对于低风险偏好的资管、保险等产品，或将在资本市场增加对煤炭板块的投资。
　　当前煤炭行业的供给侧收紧成为投资主题，煤炭供大于求的局面有望扭转，随着供给端产能收紧的政策继续在2026 年落实，未来也可展望对于进口煤的限制。我们认为长协占比较高的中国神华、中煤能源业绩稳定性较强，如果煤价维持高位，低估值标的兖矿能源（港股）、中煤能源（港股）也有望迎来估值修复。
　　投资逻辑一：成长型企业值得关注，兖矿能源未来有望达成3 亿吨原煤产量目标，目前尚有不小的距离，此外还有钾盐、钼矿增量；首钢资源未来有望获得联山矿采矿许可，进一步增厚自身资产。建议关注：兖矿能源、首钢资源。
　　投资逻辑二：本次煤价确立政策底部，为煤炭企业确立盈利底，对于高分红比例的标的，其业绩有了下限保证，股息率也有保障，高股息企业有望得到估值提升。建议关注资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例预期较高的标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业。
　　风险提示：安全生产风险、煤价大幅波动风险、宏观经济波动风险、新建产能不及预期风险
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