永和股份(605020)：制冷剂和氟聚物盈利有望延续改善

　　永和股份于4 月2 日发布2025 年报：25 年实现营业收入52.1 亿元，同比+13%，归母净利润5.6亿元，同比+123%，扣非净利润5.7亿元，同比+131%；其中Q4 实现归母净利润0.92 亿元，同比-12%/环比-53%，扣非净利润1.12亿元，同比+6.7%/环比-41%。公司25 年净利润低于我们前次报告的预期（6.9 亿元），原因系氟精细品/氟聚合物产能利用率不及预期等。公司拟25 年末派息2.3 亿元，占25 年净利润41%。考虑制冷剂行业景气度延续较好，我们维持“增持”评级。
　　25 年制冷剂景气延续上行，氟精细品产销同比大幅增长25 全年公司氟碳化学品销量同比-10%至9.26 万吨，供给配额制下制冷剂价格同比上升，营收同比+13%至27.7 亿元，毛利率同比+13pct 至33%。含氟高分子材料需求延续偏弱，销量同比+4.1%至4.0 万吨，金华/邵武基地放量助力PTFE、PFA 等高附加值产品销售占比提升，营收同比+1.5%至12.4亿元，毛利率同比+3.7pct 至19.5%。化工原料销量同比+1.0%至24.3 万吨，营收同比+1.2%至4.4 亿元，由于氯化钙、氯仿等产品价格同比下滑，毛利率同比-4.7pct 至-14%。含氟精细化学品销量同比+617%至2924 吨，营收同比+479%至1.2 亿元，原因系HFPO、全氟己酮等新产品产销量同比大幅增长，但由于新产能整体利用率还处于低位，毛利率同比-10pct 至-12%。
　　受益于25 年制冷剂价格同比涨幅较大，25 年公司综合毛利率同比+7.4pct至25%，期间费用率同比-0.3pct 至10.5%，其中Q4综合毛利率同比+2.4pct/环比-4.7pct 至22.7%，期间费用率同比+1.2pct/环比+0.92pct 至11.0%。
　　26 年供需偏紧有望支撑HFCs 景气，公司推进四代制冷剂建设据百川盈孚，4 月2 日制冷剂R32/R134a/R125/R143a/R152a 价格为6.35/6.0/5.5/4.9/2.8 万元/ 吨， 较26 年初+0.8%/+3.4%/+14.6%/+6.5%/+3.7%，26 年三代制冷剂配额延续偏紧，供应约束下主流制冷剂产品价格有望延续高位。我们认为家用空调、汽车空调保有量规模较大或支撑HFCs 维修需求空间，供需偏紧下HFCs 价格有望维持高景气。据25 年报，邵武永和1500 吨/年PFA 项目已于25 年10 月进入试生产，包头永和新能源材料产业园按计划持续推进，主要产品包括2 万吨/年HFO-1234yf、2.3 万吨HFO-1234ze 等四代制冷剂，伴随新一代制冷剂应用时点或逐步接近，公司在氟化工领域的产业链和规模优势有望进一步增强。
　　盈利预测与估值
　　考虑26 年HFCs 供需有望延续偏紧，以及公司氟聚物/氟精细品产销或提升，我们基本维持此前的盈利预测， 预计公司26-27 年归母净利润为8.5/9.2/10.5 亿元（26-27 年前值为8.5/9.2 亿元，基本持平），对应EPS为1.67/1.79/2.06 元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均18xPE，给予公司26 年18xPE，目标价30.06 元（前值为31.54 元，对应26 年19xPEvs 可比公司19xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：新建项目进展不及预期；下游需求增长不及预期。
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