揪心了！贵州茅台一条"喜讯"成"变数"，市值已蒸发1500亿，上交所深夜发函六问营销公司

　　原本要奔向千元股价的贵州茅台又遇变数，贵州茅台集团成立营销有限公司的消息，一时间成了市场最大争议焦点，是扩大销售渠道，还是与上市公司争利等等疑问快速发酵。就是7日深夜，上交所也紧急发出工作函。

　　据贵州茅台集团网站显示，五一小长假后的第一个上班日，茅台集团再度传来“喜讯”：继茅台研究院、茅台集团融媒体中心挂牌成立后，5月5日上午，贵州茅台集团营销有限公司正式成立揭牌。

　　茅台集团董事长李保芳曾在不同场合多次强调：“茅台酒营销体制的理顺和完善，要以不牺牲经销商的合法利益为前提。”新成立的集团营销公司将重在“用好增量、管好存量、加强管控、统筹市场”，与社会渠道实现错位发展，与原有营销体系互为补充，共同构建顺应新时代形式、契合时代发展要求的营销体系。

　　但资本市场似乎对此并不买账。5月6日之前可以充当大盘“定海神针”的贵州茅台跟随市场杀跌6.98%，5月7日，该股继续逆市下行，全天最多下跌3.65%，收盘仍杀跌1.77%。贵州茅台已经成最高位990元跌至870元附近，市值蒸发约1500亿元。

　　对此事持质疑态度的投资者认为，贵州茅台旗下已经存在一家销售公司，负责茅台全国自营系统的33家自营公司。茅台集团新设营销公司是否会存在与上市公司争利，进而削弱上市公司利润的问题。此外，在集团营销公司 100%集团控股下，是否将全盘直销经营股份公司去年至今年削减经销商留出来的茅台酒配额，这是否会引起金额巨大的关联交易，以及相应的治理结构问题。据贵州茅台最新公开财报显示，一共有476茅台酒经销商被取消资格。

　　来自新浪微博的消息显示，已经有投资者“茅台900元真不算高”实名向上交所公众热线发送了投诉信。请上交所出面就“是否存在利益输送？是否涉及大额关联交易？是否需要召开股东大会？”等问题对贵州茅台酒股份有限公司进行问询。

　　7日深夜，贵州茅台发布公告称，收到上海证券交易所监管工作函。在工作函中，交易所要求贵州茅台就是否存在金额较大的关联交易等六大市场关心的问题给予回复。

　　“喜讯”缘何被当成坏事

　　据贵州茅台集团官网显示，5月5日上午，贵州茅台集团营销有限公司正式成立揭牌。对于茅台集团来说，本是一件喜讯，但资本市场却将其当成了一个变数。

　　5月6日之前可以充当大盘“定海神针”的贵州茅台跟随市场杀跌6.98%，5月7日，该股继续逆市下行，全天最多下跌3.65%，收盘仍杀跌1.77%。贵州茅台已经成最高位990元跌至本轮最低870.22元，市值蒸发将近1700亿元，北上资金近两个交易日连续流出近26.7亿元，贵州茅台可以说离千元目标又远了一点。

　　那么，对于这样一个被茅台集团称作“喜讯”的消息却被资本市场当成了坏事呢？原因来自于资本市场担心新成立的营销公司可能会侵蚀上市公司的利润，而贵州茅台亦未就与资本市场进行有效沟通。

　　有投资者在公共媒体平台上表示，上市公司和大股东的关联交易是现代企业治理是否规范的重要观察窗口，减少和消除关联交易也是证券法规一直都在努力的方向，若存在关联交易就必须披露相关信息。此次贵州茅台集团设立营销公司，如果是帮助上市公司销售产品，必然会构成关联交易，并极有可能损害上市公司利益，这需要在股东大会让流通股东进行表决，除非贵州茅台将流通股全部回购或者集团要约收购，否则，茅台集团的如意算盘可能打不成。

　　华创证券则建议，茅台集团及实际控制人进一步去理解资本市场对公司治理方面的关注，以及国有企业资本运营的方式手段创新。目前并未了解股份公司与集团营销公司将以什么样的销量和定价去对接，相应的关联交易金额有多大，是否会在股东大会上有议案要予以表决。在中央加大力度扩大改革开放的背景下，金融市场不断开放， A 股投资者不断国际化，茅台不仅代表自己，更要代表整个国有企业蓝筹股的治理形象。实际控制人可以在遵从上市公司国际通行规则下，找到实现与股东、经销商、员工等多方共赢的方案。

　　上交所星夜下发监管工作函

　　5月6日，来自新浪微博的消息显示，名为“茅台900元真不算高”的投资者发微博称，已经实名向上交所公众热线发送了投诉信。

　　该投资者发问称，茅台酒是紧俏货，并不愁没有销路，酒完全可以自己卖，为什么还要在集团层面成立一家营销公司来卖酒？此外，贵州茅台集团营销有限公司是否可以不走任何招投标程序，轻松地独家拿到销售量非常巨大的经销权？是否存在明显的利益输送，是否涉及关联交易，是否需要召开临时股东大会？ 他希望上交所能出面问询贵州茅台酒股份有限公司。

　　5月7日深夜11点之后，贵州茅台披露了上交所对公司下发的监管工作函。在来函中，上交所要求贵州茅台对下述问题给予回复：

　　一、在控股股东成立营销公司并全资控股情况下，是否拟全盘直销经营上市公司的茅台酒配额，是否可能形成金额较大的关联交易？

　　二、请公司控股股东说明在集团层面成立营销公司的主要考虑、拟开展的商业活动及具体经营模式、是否有经营上市公司茅台酒的计划？

　　三、请公司控股股东说明是否已就茅台酒销售有关事项与上市公司进行沟通洽谈？

　　四、是否已形成相应方案计划。如是，请说明具体安排？

　　五、公司定期报告显示，公司营销网络布局正经历调整，经销商数量有所削减。请公司说明，上市公司营销渠道建设的具体规划安排，以及本次控股股东成立营销公司与公司前述“营销体制调整”之间的关系；并区分集团营销渠道、公司自身直销渠道和经销商渠道等，说明未来年度内公司对茅台酒各类销售渠道投放的计划。

　　六、请公司说明与集团营销公司之间是否可能新增关联交易，以及需相应履行的决策程序和信息披露义务。如是，请进一步披露交易类型、预计交易量、交易金额、定价原则和依据、与第三方客户之间交易定价的差异（如有）及原因，并审慎评估新增关联交易对上市公司经营与业绩的影响。

　　贵州茅台集团副总经理杨建军在营销公司成立讲话时曾表示，“未来，我们必须坚持‘渠道畅通、管控有力、扁平化’的市场管理原则，突出问题导向，运用系统思维，进一步理顺和完善营销体制、优化顶层设计、完善制度流程，逐步建立起一套不同于他人、有别于过往，反应灵活高效、运转富于实效的现代化营销体系，才能防范经营风险，稳定发展势头，确保国有资产保值增值。”

　　华创证券认为，投资者应充分理解贵州政府以及茅台管理层，在过去一年为了茅台经营更加廉洁，为了茅台价格更加稳定，所下的巨大决心和做出的巨大努力。 过去一年中茅台的许多重要管理和营销岗位都经历了人事调整，而整个经济环境也相当不利，但在茅台现有核心管理层领导下，在政府大股东的全力支持下，茅台不仅平稳度过了这个时期，而且给了资本市场超预期的业绩回报和巨大投资收益，这充分说明大股东的稳大局能力，管理层的经营能力，以及对投资者回报的重视。对茅台而言，过去一年也确实是难得的重塑渠道体系，更好掌控市场价格，实现供给需求动态平衡，实现营销体制转型升级的机会。

　　营销公司影响究竟有多大

　　川财证券表示，新成立的茅台集团营销公司将重点针对团购、商超等终端客户开展工作，公司或将直销部分去年及今年削减经销商所对应的茅台酒配额。茅台集团营销公司的成立利于与原有营销体系互为补充，加快营销转型。

　　有对茅台进行过深入研究的投资者发贴称，负面影响不一定会有多大。该投资人士表示，营销公司成立之后，市场主要有两个担心：一是渠道利润的丧失，二是不提价。从提价问题来看，他认为，如果维持969元价格，只要给的量不超过总量60%，集团公司得不到超额收益，集团公司也没有动机不提价。除非营销公司直销达到60%以上，才会导致公司没有提价的动机。而从渠道利润来看，长期看即使没有集团营销公司也会抹平。原因是，无论怎么扩产，茅台酒的产量总是有限的，总是供不应求的。但是随着经济的发展，大家的收入增长要趋缓，零售价的提升会随着收入的趋缓而提升越来越慢，而出厂价提升会更快，从而抹平差价。作为投资者更多应该关注零售价（或者一批价）和出厂价的价差。

　　分析人士认为，对于茅台这样一家公司来说，集团若侵占上市公司利润是一本“明账”，财报一出基本上就会被放在显微镜下，因此要想走到这一步并不容易，而真正应该关心的是茅台未来的市场前景。在此之前，贵州茅台无论是股价还是管理层结构，都经历过一些波折，但最终依然能成为A股市场上最大的牛股，也应有其过人之处。

　　最新的评级报告显示，中金将茅台目标价上调25%至1250元。

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