科创板开市倒计时： 见证注册制，司法保障护航

　　杜卿卿

　　[科创板对于投资者而言，风险主要来自两个方面：一是前5个交易日不设涨跌幅，出现投资者买入被“挂在高空”的可能性很大。二是从第六个交易日开始设置20%涨跌幅限制，相比以往交易难度更大、风险更高。]

　　经过一周密集申购之后，科创板首批25家公司全部完成发行定价，即将于7月22日挂牌交易。这将是A股市场首批经IPO注册制上市的股票，也将是首批在前五个交易日没有涨跌幅限制的股票。

　　7月13日，上海证券交易所已经联合中国结算上海分公司、中证金融组织全市场进行了科创板交易业务预通关测试。7月20日，上交所还将联合前述机构进行最后的交易业务通关测试，为科创板开市做好准备。

　　面对新的发行制度和新的交易制度，投资者准备好了吗?

　　“首批25只新股，数量不算多。目前300多万户投资者中，机构占少数，大部分还是散户。如果投资者对新股抱有很大的炒作热情，开盘爆炒极有可能出现。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对第一财经记者表示，这些投资者虽然满足50万元市值门槛、有一定风险承受能力，但科创板的定价难度远高于其他板块，不设涨跌幅限制的交易规则导致风险也更高。

　　在他看来，散户投资者要跳出过去A股新股炒作的习惯，谨慎参与。

　　新股“不便宜”

　　刚刚过去的一周中，有21只科创板新股完成申购，合计募资346亿元。加上此前已经完成发行的4只，首批25只新股发行定价全部完成。

　　据太平洋证券研报统计，25家企业的市盈率（PE）在18.86～170.75倍之间，均值为49.16倍，中位数为42.14倍。最低为中国通号的18.86倍，最高为中微公司的170.75倍。除中国通号等4家发行市盈率低于行业水平，其余21家全部高于行业估值。

　　相较之下，中小板首批8只新股PE为16～20倍，首日涨幅130%。创业板首批28只新股PE为40～82倍，首日涨幅106%。与主板相比，科创板发行市盈率溢价特征也比较明显。据兴业证券(601377)统计，2018年沪深两市发行市盈率区间在6.5～31.86倍，中值为22.98倍，且主板市场发行市盈率明显低于行业平均水平。

　　不过，市盈率估值仅是一个参考数据，因为科创企业涉及新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，轻资产、重资产类型不同，初创、成长、成熟期分类不同，各类企业的商业模式、盈利模式、成长模式也不同，所以需要根据不同企业的具体特点，选择最适合的估值方式。

　　一位深度参与中微公司定价过程的投行人士对第一财经表示，单纯以170倍市盈率来评价中微公司的估值水平不够合理。“财务指标很大程度上反映的是过去，以过去的财务数据对科技公司进行机械估值，是不能够反映出企业真正价值的。毕竟，投资是投未来。”该人士认为，应该考虑宏观环境、行业特点、企业核心竞争力等各方面因素，综合去对企业的价值进行评估。

　　董登新认为，科创板实行注册制，那么网下询价就要遵循市场化原则，股价一旦确定，是偏高还是偏低，留给投资者自己去判断，没有一个统一的标准。

　　“卖者有责，买者也要自负。”他认为，市场化定价体现出规则的包容性，认为好可以出高价，认为不好可以出低价，但前提是发行人必须毫无遮掩地充分披露信息，给投资者提供负责任的信息。而首批25只新股挂牌后，参与新股炒作的散户也要自己去评估风险、管控风险。

　　“价格笼子”已开

　　在开市交易之后，科创板最值得关注的是特殊的交易制度安排，相比其他板块，其有5个方面独特的交易机制。

　　一是在新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制，此后涨跌幅限制设定为20%；二是提高每笔最低交易股票数量，单笔申报数量应当不小于200股；三是根据科创板股票特点，调整融资融券标的股票的筛选标准；四是在竞价交易的基础上，条件成熟时引入做市商制度；五是引入盘后固定价格交易方式，在每个交易日收盘集合竞价结束后，15:05至15:30期间交易所交易系统按照时间优先顺序对收盘定价申报进行撮合，并以当日收盘价成交。

　　其中最关键的是第一条，新股上市不再有涨跌幅限制，投资者可以自由交易，但也要承担更高的风险。

　　为了避免股价大幅波动，监管层还做了配套安排。一方面，科创板设置有新股上市前5日盘中临时停牌机制。在盘中成交价格较当日开盘价首次上涨或下跌达到30%、60%时，分别停牌10分钟。另一方面，在连续竞价阶段引入有效申报价格范围机制，规定了限价申报要求，买入申报价格不得高于买入基准价格的102%，卖出申报价格不得低于卖出基准价格的98%。

　　值得注意的是，科创板同步推出融资融券制度，但在没有涨跌幅限制的交易规则之下，杠杆交易的风险也将大幅提升。

　　一家大型投行信息技术部门负责人告诉第一财经记者，在没有“价格笼子”之后，如果出现爆仓，都不知道会“爆到哪里去”，损失不可控。为此，部分大型券商一直在加紧技术升级，试图实现实时盯盘、实时通知等功能，保证两融业务可以正常开展。

　　“因为没有涨跌幅限制，个股价格有可能在一天之内，一步到位。”董登新认为，科创板对于投资者而言，风险主要来自两个方面：一是前5个交易日不设涨跌幅，出现投资者买入被“挂在高空”的可能性很大。二是从第六个交易日开始设置20%涨跌幅限制，相比以往交易难度更大、风险更高。

　　在他看来，散户投资者应当慎重，多花一些时间观察、积累经验，了解科创板股价运行规则，及时调整交易手法，改变传统的A股炒作思路，慢慢再来介入。

　　证监会此前也曾专门在“科创板注册制十五问”中就“个人投资者如何做好参与科创板股票交易的准备工作”做出提醒，呼吁个人投资者进一步增强风险防范意识，重点关注发行定价等四方面事项。

　　量身定制司法保障

　　科创板实行注册制，以信息披露为核心。但要约束发行企业讲真话、做真账并不容易，需要更加完善的配套保障。

　　近日，最高人民法院、上海市高级人民法院分别出台司法保障文件，为设立科创板并试点注册制“护航”。其中，《最高人民法院关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》就提高违法违规成本、完善与注册制改革相适应的证券民事诉讼等方面提出了17项举措。

　　在业内人士看来，文件促使各方市场参与主体更加清楚“做什么”、“怎么做”，特别是进一步明确了“什么不能做”的法律红线，对于指导规范市场主体行为、明确市场主体定位、维护市场秩序、保障科创板试点注册制改革平稳推出，具有重要意义。

　　7月10日，在上海证券交易所、上海金融法院联合举办的相关座谈会上，上交所相关负责人表示，司法保障意见为上交所依法开展科创板股票发行上市审核和自律监管，提供了有力支持和保障。上交所将认真贯彻司法保障意见要求，审慎开展科创板股票发行上市审核，充分关注发行人的信息披露质量和中介机构的执业质量，同时强化对发行、承销、上市、交易各环节的自律监管，维护公开公平公正的市场秩序，保护投资者合法权益。

　　此外，证监会7月9日还宣布，与7家中央单位联合发布《关于在科创板注册制试点中对相关市场主体加强监管信息共享完善失信联合惩戒机制的意见》，将对注册制试点中做假账说假话的行为予以严厉惩戒。在IPO、再融资等相关文件上签字的公司董监高等责任人员，有关中介机构的主要负责人，以及在相关文件上签字的执业人员，都可能成为惩戒对象。