陕西煤业(601225)：煤炭为主 多元发展 稳中求进 成长可期

　　煤炭资源区位优、质量佳，吨煤成本具备优势。公司所属矿区主要集中在陕西省中北部煤炭资源丰富区，储量仅次于两大中字头央企。除此之外，公司的煤炭资源还具有品质佳和区位优两大特点：一方面公司产煤区90%以上的煤炭储量属特低灰/磷/硫、中高发热量的优质动力煤、气化煤和理想的化工用煤。另一方面陕西省雄踞关中而联动四方，是我国西部距离煤炭主要消费地最近的省份，而公司亦围绕“六线四区域”形成市场网络，北有包西/蒙冀/瓦日线覆盖能源化工“金三角”，南有浩吉铁路直通“两湖一江”长江核心经济带，有力保证公司煤炭需求的持续性和成长性。在上述优势的加持下，叠加公司智能化建设加速推进，使得公司具有开采成本低、人均创利高的特点。通过与同行业大型动力煤公司进行对比，除中国神华外，公司自产煤吨煤成本相比其他可比公司优势明显。
　　2022 年优质资产收购落地，夯实未来产能和资源储备。2022 年公司下属7 处矿井核增产能1700 万吨/年。除此之外，公司还在2022 年现金收购了控股股东陕煤集团所持有的彬长矿业集团、神南矿业公司股权，合计斥资347.63 亿元，并获得1200 万吨/年在产煤炭产能以及陕北榆神矿区小壕兔井田探矿权（一、三号矿井；其中一号矿井规划产能800 万吨/年），使总产能上升至1.62 亿吨/年，对应权益产能1.01 亿吨/年。“核增＋收购”的模式有望帮助公司实现即期煤炭产量及未来资源储备的大幅提升。
　　提高分红承诺，高分红高股息属性再强化。2022 年11 月，公司发布公告计划2022-2024 年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%，较2020-2022 年承诺比例为40%的分红进一步提升，亦体现出公司对未来发展充满信心。据公司公告及Wind 测算，2022 年公司拟现金分红211.35 亿元，全年分红比率为60.17%，股息率为11.74%，该分红比率及股息率均属动力煤行业中较高水平。
　　投资建议：买入-A 的投资评级。我们预计公司2023-2025 年分别实现营业收入1523.57 亿元、1538.36 亿元、1554.37 亿元，增速分别为-8.7%、1.0%、1.0%，2023-2025 年分别实现净利润281.07亿元、289.41 亿元、295.73 亿元，增速分别为-20.0%、3.0%、2.2%。公司地处陕西，煤炭资源区位优、质量佳，吨煤成本具备　　优势。2022 年“核增＋收购”帮助公司实现即期煤炭产量及未来资源储备的大幅提升，成长性犹存，同时高分红政策奠定长期投资价值。首次覆盖，给予公司2023 年7.6xPE，对应6 个月目标价为22.04 元。
　　风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格波动、生产安全风险、环保风险、整合风险、产能释放不及预期、探矿权开发进度不及预期、业绩预测模型误差超预期、股权投资亏损风险、分红比例不及预期
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