汽车行业深度报告：特斯拉前瞻：2024年预期保守 关注毛利率拐点

　　特斯拉2024 年以来逆势下跌，反映股价对其疲软基本面的回归，预计年报是空头阶段性平仓时机。展望全年，受制于基本面，受益于流动性，全年预期保守，重点关注毛利率拐点。
　　特斯拉业绩前瞻
　　市场预期：
　　已知2023Q4 交付48.5 万辆，同比/环比+19.5%/+11.4%，全年交付181 万辆，同比+37.7%。
　　根据彭博一致预期，2023Q4 业绩：营收258 亿美元，同比/环比+6.2%/+10.6%；毛利率18.1%，同比/环比-5.7pct/+0.2pct；GAAP 净利润22 亿美元，同比/环比-39.6%/+20.1%；经调整净利润26 亿美元，同比/环比-36.4%/+12.6%。
　　2024 年交付：交付218.7 万辆，同比+20.9%；其中，Model 3/Y 交付205.8万辆，同比+15.9%；Model S/X 交付7.4 万辆，同比+7.6%；Cybertruck 交付6.8 万辆。
　　2024 年业绩：营收1179 亿美元，同比+20.8%；毛利率19.5%，同比+1.1pct；GAAP 净利润119 亿美元，同比+29.8%；经调整净利润130 亿美元，同比+24.3%。
　　根据一致预期，2024-25E 经调整净利润130 亿/185 亿美元，对应51.8x/36.6x2024-25E PE。
　　点评：
　　1）市场乐于在年初给偏乐观的指引，且众多分析师在等23 年财报后更新预测，因此当前的数字并未充分反映近期的不利因素（e.g.柏林工厂停产2 周），一致预期有下修的空间；考虑4680 的艰难爬产，Cybertruck 交付6.8 万有一定难度。
　　2）关注马斯克业绩会的交付指引，目标下限可能是比较合理的指引（参考2023 年初目标180-200 万辆，实际达成181 万辆）。
　　3）重点关注毛利率拐点。23Q3 毛利率17.9%，绝对值已经很低；叠加车型涨价、供应链压价、规模效应等因素，毛利率有较大概率在23Q4 或24Q1出现拐点。目前23Q4 一致预期毛利率18.1%。全年维度看，受制于产能，继续激进降价的动机有望减弱。
　　4）其次关注盈利预期拐点。23 年随着特斯拉以价换量和业绩持续低于预期，市场的盈利预期不断下修，和上涨的股价形成交叉，推高PE。考虑悲观的销量展望和增长的资本/运营开支，我们判断市场对其盈利预期还在下修的轨道上。毛利率拐点兑现后再祈盼。
　　5）催化剂：墨西哥工厂进展；上海三工厂；AI Day；Model Q；FSD V12；FSD 对外授权等。
　　特斯拉股价跟踪
　　回顾：
　　23 年10 月末至23 年底的涨幅，主要反映美股流动性的改善（跟着美股大盘涨），而没有反映2024 年疲软的销量和盈利预期。24 年至今的跌幅则反映：
　　1）23 年交付增速疲软，规模让位于比亚迪；2）降息预期的利空（1 月5 号非农超预期+官员鹰派发言）；3）降价等利空事件催化，加深对24 年基本面的悲观预期。因此，24 年以来严重跑输纳斯达克指数，可看作股价对其疲软基本面的回归。
　　展望：
　　1）我们维持对特斯拉的观点：受制于基本面，受益于流动性，全年预期保守，重点关注毛利率拐点，其次是盈利预期拐点。
　　2）短期展望：年初以来，许多聪明的投资者选择做空，颇有斩获；当前继续下行仍有空间，但胜率赔率降低。技术面，RSI 已进入超跌区间；宏观面，市场对美联储降息的预期大概率继续来回摇摆，不支持单方面下行；基本面，市场对年报业绩的预期平淡，偏利空的概率更大，如果兑现，届时会是空头阶段性平仓的时机。
　　3）全年展望：受制于基本面，受益于流动性，整体展望偏负面，但上行和下行的空间都不会太大，适合把握美联储降息路径、基本面催化剂的基础上进行波段操作。
　　风险提示：业绩不及预期、销量不及预期、毛利率承压
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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