桐昆股份(601233)点评：2023年业绩显著修复 未来继续看好长丝与炼化的景气提升

　　公司公告：2023 年公司实现营业收入826.4 亿，同比增长33.3%，实现归母净利润8.0亿，同比增长539.1%；其中Q4 实现营业收入209.0 亿，同比增长41.2%，环比下降15.9%，实现归母净利润-1.1 亿，同比提升17 亿，环比下降113.3%，符合我们的预期。公司拟派发2023 年度现金分红总额1.03 亿元，对应分红比例为12.8%。
　　23 全年公司期间费用率同比改善，期末在建工程显著下降。2023 年公司期间费用率达到4.9%，同比下降0.6pct，销售费率、管理费率和研发费率有一定改善，但财务费用增长较大，主要系利息支出增长所致。2023 年公司进入产能投产期，全年新增涤纶长丝产能390万吨、PTA 产能300 万吨，导致在建工程同比下降57%至87.3 亿，公司本轮投产高峰期已经结束，预期未来资本开支维持相对稳定。
　　化纤板块盈利同比好转，景气度有望提升。2023 年在行业需求回暖以及新增产能投放的带动下，公司涤纶长丝产销同比显著提升，其中POY/FDY/DTY 销量分别达到784/147/99万吨，同比分别提升35%/38%/27%。2023 年涤纶长丝虽然新增产能较多，但在疫情修复下，行业需求显著回暖，利润中枢整体有所提升，我们计算2023 年POY/FDY/DTY 价差分别-1%/+9%/0%，公司化纤板块毛利率同比提升2.33pct 至5.6%。展望2024 年，随着行业格局改善，长丝和PTA 价差存在修复预期。根据化纤信息网数据，考虑落后产能退出，预计2024 年国内涤纶长丝产能将净新增53 万吨，未来新增产能相对不大，长丝景气有望上行。此外，PTA 由于盈利较差，老旧装置存在检修停产预期，供需有望收窄，景气有望持续修复。
　　大炼化2023 年盈利有所下滑，2024 年有望持续改善。2023 年公司参股的浙江石化净利润达到13.67 亿，同比下滑77.41%，主要系油价下跌带来的库存损失已经美元汇率变化所致，由此公司投资收益下滑57.17%达到2.76 亿。步入2024 年，我们测算浙江石化一季度价差平均达到1681 元/吨，同比提升20%，呈现比较好的修复，未来随着油价维持高位震荡，大炼化有望受益于油价走高带来的库存收益，且随着化工品盈利存在底部回暖预期，大炼化盈利有望持续改善。
　　投资分析意见：我们维持对公司2024-2025 年盈利预测30.92、44.75 亿，并新增2026年盈利预测60.16 亿，对应PE 分别为10X、7X 和5X，维持“买入”评级。
　　风险提示：国际油价大幅波动；聚酯下游需求恢复不及预期；在建项目投产不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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