地产行业:收租资产系列报告之六:浅谈产权类REITS投资逻辑

2024-08-02 17:05:04 和讯  平安证券杨侃/王懂扬
  “资产荒”背景下,原始权益人剥离优质资产动因何在? “资产荒”下市场优质资产供给稀缺,我们认为原始权益人愿意剥离其优质资产发行公募REITs一是出于出表融资、降低负债,原始权益人降低负债率后可重新获取其他增量资金支持,盘活资产;二是当前非一线城市核心资产缺少其他盘活路径,难以通过私募市场转让,如若原始权益人已发行公募REITs,即存在定价锚,或更有助于其持有型物业私募交易。
  剩余年限、资本化率、折现率等为资产评估核心指标:公募REITs以“收益法”中“现金流折现法”作为主要估值方法,核心参数包含预测期内的运营净收入NOI、CAPEX、折现率、收益年限等。投资者关注REITs收益主要是底层资产增值收益及派息收益,通常用CAP RATE衡量底层资产资质,分派率衡量二级市场投资价值,但仍需通过底层资产多维基本面情况充分论证风险报酬率、NOI增长率、折现率等合理性;此外预留现金调节、杠杆利息支出等亦会对分派率产生影响,对比海外,国内REITs仍较少使用杠杆撬动分派收益率。收益年限方面,若项目收益水平进入成熟稳定期,CAP RATE会随年限缩短明显提高,进而影响项目估值,如嘉实物美消费REIT资本化率明显相对较高;资本化率方面,我们通常对比参考大宗交易,如领展2021年、2024年收购七宝万科广场50%权益,尽管资产账面估值增幅约7.3%,但交易定价对应Cap Rate由4.8%上升至6.5-7%,除卖方处于流动性压力急于出售优质资产外,亦反映当下投资人对于零售大宗交易要求回报率有所提高;折现率以无风险利率与风险报酬率累加法计算,无风险报酬率参照时点十年到期国债收益率,风险报酬率更多为主观赋值,主要包含投资不动产风险补偿、缺乏流动性风险补偿,叠加评估底层资产实体状况、供需情况及经营状况等。
  产权类REITs中保障房等弱周期属性品类及项目表现良好:年初以来保障房REITs因运营稳定且具备抗周期性,涨幅居前,其中中金厦门安居REIT、华夏北保REIT资产更优,出租率/租约更具保障,相对收益明显。仓储/产业园与宏观经济关联性较强,出现租金&租约不稳定(以价换量)、租约期限缩短、净利润波动大、拟发行REITs剔除项目、估值打折等现象,上市以来二级市场整体表现不佳,但红土创新盐田港REIT兼具一线城市地理位置、港口高标仓等稀缺性,产业园REIT中底层资产为高标准生产厂房的临港REIT、东久REIT,表现相对稳定。消费基础设施中嘉实物美消费REIT固租收入占比高,超市业态的民生服务属性强,虽缺少收入弹性但安全垫足,亦有明显相对收益;评估购物中心则相对看重零售业态收入、抽成及取高租金、多经收入占比,占比高通常反映运营能力较强,如华夏华润商业REIT;此外国内首只以奥特莱斯为底层资产的消费基础设施REIT获批,其联营模式与销售额关系更为紧密,业态优劣势并存,资本化率通常比同区位购物中心高约0.5%-1.0%。
  投资建议:在当前鼓励存量资产盘活、缓解地方财政压力背景下REITs市场利好不断。一级市场发行方面,年内消费基础设施REIT完成首发上市,1014号文推动REITs常态化发行,不再对投资收益率统一要求,对发行资产范围进行扩充与完善(新增市场化租赁住房、养老设施等,酒店写字楼若与消费基础设施物理上不可分割、产权上归属于同一原始权益人的,也可纳入项目底层资产),放宽回收资金使用限制等,有望激发市场活力,做大市场规模;二级交易层面,公募REITs拟纳入社保基金投资范围,推动FOF参与投资基础设施REITs、会计记账方式上原始权益人及投资者可将REITs确认为权益属性产品等,亦从交易层面引入资金活水。我们认为拥有优质存量持有型资产、运营能力成熟的地产商有望受益,建议关注华润置地、万科A等,同时建议关注运营与分派率均较为稳定的REITs配置机会。
  风险提示:1)国内经济增速回落,产业收入、消费增速大幅下行;2)市场竞争加剧导致净利润下滑;3)利率波动影响。
【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。
(责任编辑:王丹 )

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