鸿路钢构(002541)：研发费用拖累吨净利 看好公司智能化改造提质增效

　　收入承压下滑，看好公司智能化转型
　　公司24H1 实现收入103.3 亿，同比-6.7%，归母、扣非净利润为4.28、2.36亿，同比-22.58%、-47.5%，非经常损益为1.92 亿，同比增加0.89 亿；单Q2 实现营收58.99 亿，同比-2.56%，归母、扣非净利润为2.25、1.48 亿，同比-36.13%、-51.56%。上半年收入小幅下滑，利润增长受研发费用投入及收入承压拖累。受下游需求下滑以及地产承压，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26 年实现归母净利润为9.1、10.5、12.2 亿（前值为13、15、17 亿元），对应PE 为8.9、7.7、6.6 倍，维持“买入”评级。
　　产量基本持平，研发费用拖累吨净利提升
　　24H1 累计新签订单约143.56 亿元，同比-4.66%，Q2 单季新签订单73.91亿，同比-5.87%。24H1 公司产量210.58 万吨，同比+0.12%，Q2 单季产量为118.79 万吨，同比+0.14%。若按照90%的产销率来测算，Q2 单季扣非后吨净利为139 元，同比下滑130.9 元，24Q2 单季研发费用为1.74 亿，同比+37%，单吨研发费用为163 元（去年Q2 约为112 元），还原研发费用影响之后吨净利为183 元（假设24Q2 研发费用等同于23Q2），较23Q2同比下滑87 元。
　　上半年毛利率小幅改善，桁架、次构件销量实现较快增长分业务看，24 年上半年钢结构业务实现收入99.88 亿，同比-5.87%，其中H 型钢、箱型柱、管类、桁架、次构件分别实现收入57.2、20.7、6.5、3.85、11.6 亿，同比-13.1%、-1.36%、+6.56%、+18.35%、+16.78%，毛利率分别为8.8%、9.1%、9.15%、9.18%、7.97%，同比+0.81、+0.52、+0.5、+0.28、+0.5pct。24H1 毛利率同比提升0.06pct 至10.71%，Q2 单季毛利率10.8%，同比-1.01pct，24 年上半年钢价同比下滑5.5%，或对吨净利产生一定压力。
　　研发费用率同比提升，看好全年现金流改善
　　24H1 期间费用率同比提升1.76pct 至6.67%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.55%、1.43%、3.21%、1.48%，同比变动+0.03pct、+0.1pct、+1.37pct、+0.27pct，研发费用同比+62.5%，压制吨净利提升，主要为智能化改造投入较大所致，公司自主研发的“弧焊机器人控制系统”取得了阶段性的成功，现已进入大规模改造阶段，提质增效或将逐步显现。24H1资产及信用减值损失为0.18 亿，同比增加0.2 亿，综合影响下公司净利率为4.14%，同比-0.85pct，Q2 单季净利率为3.81%，同比-2pct。上半年公司CFO 净额为-0.45 亿，同比多流出7 亿，收付现比分别为99.14%、95.5%，同比+2.3pct、+14pct，应收账款、存货较年初增加3.2、2.6 亿。
　　风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。
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