恩捷股份(002812)：价格下行利润承压 海外产能建设稳步推进

事件：公司8 月28 日发布中报，2024 年中期实现营业总收入47.83 亿元，同比-14.10%，归母净利润2.91 亿元，同比-79.28%，扣非归母净利润2.60 亿元、同比-80.69%。2024Q2 实现营业总收入24.56 亿元、同比-18.14%、环比+5.50%，归母净利润1.33 亿元、同比-82.41%、环比-15.97%，扣非归母净利润1.10 亿元、同比-84.58%、环比-25.96%。
价格下行导致业绩承压。分业务看，2024H1 公司膜类产品收入41.31 亿元、同比-16.67%，其中锂电池隔离膜收入38.61 亿元，同比-17.17%，主要系下游降本压力和市场竞争加剧导致锂电池隔膜价格下行所致；烟标收入0.09 亿元，同比-68.12%；无菌包装收入4.02 亿元，同比+8.81%；特种纸收入0.51 亿元，同比+18.43%。报告期内，公司其他收益1.58 亿元，同比+143.78%，主要系增值税加计抵减税额增加所致；经营活动现金流净额15.53 亿元，同比+22.21%，主要系公司销售回款增加所致；投资活动现金流净额-22.78 亿元，同比-40.69%，主要系本报告期在建工程投资减少所致，筹资活动现金流净额9.55 亿元，同比-82.60%，主要系上年同期收到非公开发行募集资金所致。
毛利率下滑，期间费用率增加拖累利润。公司24H1 毛利率21.02%，同比-22.48pct；净利润率6.09%，同比-20.52pct。报告期内，公司销售费用率0.80%、同比+0.18pct，管理费用率5.81%、同比+1.52pct，财务费用率3.25%、同比+1.40pct，主要系公司汇兑损失增加所致，研发费用率7.43%、同比+0.59pct。24Q2 毛利率23.06%、同比-18.28pct、环比+4.19pct；净利润率5.46%、同比-21.32pct、环比-1.29pct。
海外产能建设稳步推进。公司积极开拓国内外市场，建设产能尤其是扩大海外产能建设规模。报告期内，公司匈牙利一期项目正全力推进海外客户验证工作，客户导入工作顺利，完成验证后将开始批量供应。6 月17 日,公司发布公告，拟在匈牙利德布勒森市投资建设第二期湿法锂电池隔离膜生产线及配套工厂，项目拟规划建设4 条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约8 亿平方米/年，总投资额预计约4.47 亿欧元。
投资建议：公司为锂电池隔膜行业的龙头企业，客户结构优异。考虑到行业竞争剧烈，产能出清仍需要时间，我们下调公司盈利预测和评级，预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.56 亿元、10.40 亿元和17.82 亿元（前次2024-2026 年归母净利润预测值分别为16.27 亿元、24.19 亿元和32.98 亿元），对应的PE 分别是39.6、25.0、14.6 倍，给予“增持-B”评级。
风险提示：新能源汽车销量不及预期；国际贸易摩擦影响；公司新建产线投产不及预期；海外业务拓展不及预期等。
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