数说券商#1：业绩整体承压、头部彰显韧性

　　上市券商1H24 业绩基本符合我们预期
　　利润表：1）上市券商1H24 合计营收同比-13%、净利润同比-22%、年化ROE同比-1.8ppt至5.1%，单季2Q24 营收同比-4%/环比+22%、净利润同比-12%/环比+17%、同比降幅较1Q有所收窄。2）调整后营收结构（剔除以大宗商品贸易为主的其他业务成本）来看，经纪24%（+1ppt）、投行7%（-3ppt）、资管及基金14%（+2ppt）、投资41%（+3ppt）、净利息9%（-2ppt），各类收入同比均有所下滑。3）个股层面，大券商中信/国君/银河/广发/招商表现稳健，中信稳居第一、其余调整后营收较23 年排名分别提升1/2/1/2 位；集中度方面，上市券商调整后营收CR10 同比微降0.3ppt至62%、CR5 +0.9ppt至40%，利润CR10/CR5 +5ppt/+7ppt至71%/48%。
　　资产负债表：1）上市券商1H24 合计总资产较年初-1%，其中投资类资产较年初基本持平、占自有资产63%，融资类资产较年初-7%、占自有资产17%；平均杠杆率较年初-0.1x至3.4x。2）个股层面，大券商中信/银河/广发/建投稳步扩表、其中银河总资产较年初+16%/排名提升3 位，同时银河杠杆率较年初提升+0.2x至4.4x；Top10 大券商平均杠杆率-0.2x至4.4x。
　　此外，上市券商公告中期分红合计约130 亿元，分红率多在10%-30%，大券商中信35%/国君27%/华泰25.5%/广发17%/银河21%/招商18.5%。
　　发展趋势
　　收费类业务：营收同比-17%、占比47%；降幅投行>经纪>资管及基金。
　　1）经纪收入同比-13%，其中期货经纪表现优于证券经纪、证券经纪中机构及代销业务降幅高于零售经纪；大券商表现与行业趋同、中信/广发降幅较低。2）投行收入同比-41%，股权融资市场保持低迷；大券商降幅高于行业、银河+42%/广发+13%收入在低基数下增长。3）资管及基金收入同比-5%、其中不考虑控股基金子公司的狭义券商资管收入+4%，券商资管及公募规模回升、尽管费改影响仍持续但整体收入稳定性更强；大券商中信/广发/华泰资管基金收入规模及占比相对更高、华泰/建投/银河正增长。
　　资本类业务：营收同比-14%、占比49%；降幅融资>投资。1）投资收入（投资收益+公允价值变动+汇兑损益-联营及合营企业投资）在同比高基数上-10%，主要股指分化、债券市场向好；各券商投资分化明显，大券商中信/银河/广发/招商正增长、国君降幅较小。2）利息净收入同比-29%（利息收入-7%/支出-1%），收入端融出资金较年初-8%、利率边际下行，成本端对应扩表放缓、境内成本下行、境外成本较高的综合影响。
　　估值与建议
　　我们认为当前券商板块业绩、估值、持仓均已处于底部，建议关注后续市场改善、内外部政策催化下的反弹机会。个股关注内外生发展受益于供给侧改革的综合及特色券商（如中信/银河/华泰/广发）及境内外领先的互联网券商（如东财/同花顺/富途）。盈利及目标价调整见图表1。
　　风险
　　市场波动风险、成交量大幅萎缩、政策不确定性。
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