券商中报：经营持续承压 业绩降幅收窄

　　核心观点
　　24H1 上市券商/大型券商归母净利润同比-22%/-20%，大券商同比表现略好于上市券商整体。大型券商重点变化： 1）资产负债表变动分化，资产规模多有收缩；2）投资业绩显著分化，但Q2 普遍环比改善；3）经纪、利息净收入普遍下滑，投行股、债业务分化；4）参控股公募基金利润贡献相对稳健，私募、另类子公司利润波动；5）国际业务利润规模分化，但同比多有增长、头部业绩贡献提升；6）中期分红落地，提振市场信心。板块低估低配，看好来自政策驱动下的结构性机会，个股推荐轻重并举的行业龙头中信证券；优质央、国企券商中国银河、国泰君安；特色区域券商东吴证券。
　　资产负债规模收缩，投资业绩边际改善
　　资产负债表较年初变动分化，多数资产规模收缩，中信、银河、广发延续扩表，金融投资规模分别较年初+13%、+8%、+2%，且多数受非方向性权益投资增长驱动；建投总资产规模与年初基本持平；其余大型券商总资产下滑。
　　投资类收入绝对规模差异较为明显，中信收入超百亿元，稳居首位。从同比变化看，广发、招商、银河、中信实现同比正增长，其余均同比下滑。但Q2 普遍较Q1 环比改善，预计主要系固收投资取得较好收益，同时衍生品业务规模收缩、波动降低。其中广发、银河Q2 投资业绩亮眼，单季度收入分别创2020Q3 以来、2017 年上市以来新高。
　　经纪利息同比下滑，投行股权业务承压
　　市场持续波动，财富管理整体下滑；利息支出多数仍有承压，利息净收入普遍下滑；投行股、债承销规模分化。24H1 全市场日均股基成交额同比-7%，大型券商经纪净收入同比表现弱于市场，中金降幅居前，同比-29%。大型券商两融余额较年初均有下滑，利息收入均有下降，部分支出端承压明显，中金、申万继续录得利息净支出。24H1 全市场IPO、再融资承销规模明显下滑，分别同比-85%、-69%，债券承销规模相对稳定，同比-1%。大型券商投行净收入继续承压，股权业务规模均下降，债券承销规模多数稳中有增。
　　子公司业绩分化，国际业务贡献提升
　　大型券商控股、参股基金公司的净利润表现分化，但对集团净利润贡献比例相对稳健，广发证券、招商证券旗下公募基金对集团的利润贡献比保持高位。
　　私募子公司管理规模多有提升，但净利润有所波动；另类子公司跟投业务仍有压力。国际业务受海外利率波动和经营策略影响，利润规模分化较大，中信国际净利润排名第1，显著领跑，海通国际控股录得净亏损，拖累集团净利润。从同比表现看，大券商香港子公司利润多数实现显著增长，中信、华泰、国君旗下子公司对集团利润贡献明显提升。
　　关注市场预期改善带来的结构性机会
　　当前板块低估低配，配置性价比较高。截至9 月3 日，A 股券商指数PB 估值1.10 倍，处2019 年来1.6%低分位数，24Q2 偏股型基金仓位0.27%，创2018 年来新低。展望未来，财富管理和资本中介业务在当前市场环境下或仍有波动；投行股权融资业务短期仍有承压，并购重组有望迎来新机遇；权益投资预计仍有压力，关注固收投资收益和权益市场景气度回升带来的业绩弹性；国际业务仍是券商拓宽收入边界的重要抓手。建议关注市场企稳和预期改善带来的板块结构性机会，个股推荐轻重并举的行业龙头中信证券；优质央国企券商中国银河、国泰君安；特色区域券商东吴证券。
　　风险提示：政策风险，市场波动风险。
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