公用事业3Q24E业绩前瞻：火电环比改善 水电增速趋稳

　　本报告导读：
　　3Q24E 迎峰度夏火电电量及盈利环比改善，水电增速趋于理性，新能源运营商增速分化、核电总体稳健。
　　投资要点：
　　投资建议：维持“增持”评级，供需偏紧形势下的电改催化与长久期利率债的权益映射属性下，行业价值有望重估。（1）水电：逆向布局优质流域的大水电，推荐长江电力、川投能源；（2）火电：精选区位优势占优、分红吸引力提升的品种，推荐国电电力、申能股份、华电国际电力股份（H）；（3）核电：长期隐含回报率值得关注，推荐中广核电力（H）、中国核电；（4）新能源：静待政策驱动下的行业要素改善，精选风电占比高的优质个股，推荐云南能投。
　　迎峰度夏火电电量及盈利环比改善。我们预计迎峰度夏3Q24E 火电利用率环比提升；且随着水电等挤出效应边际弱化，2024 年8 月起火电机组利用率同比亦呈改善趋势（2024 年7/8 月全国火电单月利用小时数400/430 小时，同比-31/+4 小时、环比+63/+30 小时）。3Q24现货与长协煤价环比波动较弱：秦皇岛山西产Q5500 动力末煤平仓均价848 元/吨，环比基本持平；CCTD 秦皇岛动力煤长协价699 元/吨，环比-1 元/吨（-0.1%）。我们认为：在煤价、电价环比基本稳定的背景下，伴随电量增长，3Q24E 火电度电利润有望环比改善；但受上年同期高基数影响（SW 火电3Q23 毛利率15.4%，为本轮火电盈利周期高点），3Q24E 火电公司盈利同比增速分化，盈利差异主要取决于火电区域、市场煤敞口、非火电业务盈利占比等因素。
　　基数效应影响弱化，3Q24E 水电增速趋于理性。受上年同期基数效应等因素影响，3Q24 水电利用小时数同比增长放缓（2024 年7/8 月全国水电单月利用小时数451/432 小时，同比+112/+26 小时）。3Q24不同流域来水分化，主要水电公司中：长江电力/华能水电/桂冠电力3Q24 水电发电量 1152/385/87 亿千瓦时， 同比+15.1%/-5.6%/+62.5%。受区域来水差异影响，我们预计水电代表公司3Q24E 业绩分化，盈利差异主要与流域地理位置、蓄水策略等因素有关。
　　新能源运营商盈利分化、核电业绩总体稳健。截至2024 年8 月，全国风电/光伏装机474/752 GW，同比+19.9%/+48.8%。装机增长背景下，考虑到现货电价下行及消纳等问题，我们预计新能源代表公司3Q24E 业绩分化，盈利增速差异主要与新能源项目区域及风光装机结构占比等因素有关。受核电装机翘尾效应、大修计划等因素影响，3Q24E 核电公司电量、业绩同比有所分化。
　　风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。
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