天味食品(603317)：成本和费用下行 Q3盈利超预期

投资要点：
事件：公司发布2024 年三季报，24 年前三季度公司实现营业收入23.6 亿，同比增长5.8%，归母净利润4.3 亿，同比增长35%，扣非归母净利润3.9 亿，同比增长38.1%。测算24Q3单季度公司实现营业收入8.97 亿，同比增长10.9%，归母净利润1.86 亿，同比增长65%，扣非归母净利润1.79 亿，同比增长73.4%，收入与利润超预期。
投资评级与估值：考虑到成本改善及费用精细化，上调盈利预测，预测2024-26 年归母净利润为5.9 亿、6.7 亿、7.6 亿（前次5.3 亿、5.95 亿、6.6 亿），分别同比增长28.5%、13.4%、14%，最新股价对应2024-26 年PE 分别为25x、22x、20x，维持增持评级。长期来看，我们认为自上市以来，公司战略规划与经营效率逐步捋清与优化，在人才建设、薪酬激励、营销架构、品牌品类策略等方面做了全面的梳理提升，逐步从过去的粗放式向精细化运作过渡，处于改善通道，建议把握外部竞争态势与内部经营效率边际优化的布局机会。
24Q3 食萃收入保持高增。根据24 年三季报，拆分子公司看，预计24Q3 食萃贡献收入0.6 亿，同比增长超40%，净利润约0.1 亿，贡献归母净利润约0.05 亿。分渠道看，24Q3公司线下与线上渠道收入分别为7.6 亿与1.4 亿，分别同比增长6%与55.4%，其中线上主要受益于食萃收入高增；分品类看，24Q3 公司火锅调料、中式菜品调料及香肠腊肉分别实现收3 亿、3.9 亿与1.9 亿，分别同比增长1.1%、18%与19.7%，其中1）中式菜品调料受益于食萃收入高增，2）香肠腊肉表现主要受益于旺季前置铺货。经销商方面，24Q3公司环比24Q2 净减少21 家至3129 家。
成本改善及费用力度调整推动24Q3 利润超预期。根据24 年三季报，24Q3 公司实现毛利率38.8%，同比提升0.8pct，预计主要系1）成本压力明显改善，2）高毛利的香肠腊肉调料拉动品类结构。但由于24Q3 渠道打款与费用政策调整进而冲减收入，致24Q3 毛利率改善幅度有限。费用率方面， 24Q3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.8%/5.2%/1.3%/-0.06%，分别同比变化-7.8/-0.7/+0.2/+0.3pct，其中1）销售费用率大幅下降，主因公司费用形式由市场费用支持转为满减，同时减少广告并进一步精细化费用投放，2）管理费用率下降预计主要系股权激励费用减少。综上，公司24Q3 归母净利率为20.7%，同比提升6.8pct。
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