天味食品(603317)：收入恢复稳健增长 净利润增长超预期

　　核心观点
　　公司Q3 重新恢复增长，分渠道来看，线下（占比84.36%）同比增长5.98%，线上（占比15.52%）同比增长55.38%，主要是食萃发展迅速，拉动线上增长。从盈利来看，公司Q3 净利率提升7.33pcts，达到21.19%，表现超预期，主要由于公司销售费率下降7.78pcts，效率明显提升。公司今年收入目标10%，目前仍有差距。若要达成，Q4 收入需要进一步提速至20%左右。考虑到Q4 逐渐进入需求旺季，动销有望持续向好。
　　事件
　　公司发布2024 年三季报：
　　前三季度内，公司实现营收23.64 亿元，同比增长5.84%；归母净利润4.32 亿元，同比增长34.96%；扣非归母净利润3.89 亿元，同比增长38.10%。
　　Q3 单季，公司实现营收8.97 亿元，同比增长10.93%；归母净利润1.86 亿元，同比增长64.79%；扣非归母净利润1.79 亿元，同比增长73.44%。
　　简评
　　公司主业恢复较快增长，食萃持续发力
　　公司Q3 重新恢复增长，分渠道来看，线下（占比84.36%）同比增长5.98%，线上（占比15.52%）同比增长55.38%，主要是食萃发展迅速，拉动线上增长。分产品来看，火锅底料（占比33.81%）增长相对较慢，同比增长1.14%，预计是受到大红袍品牌拖累，中式菜品调料（占比42.94%）同比增长18.07%，香肠腊肉调料（占比20.72%）由于提前备货，同比增长19.68%。分地区来看，西部（占比35.59%）、中部（占比28.01%）、东部（占比20.36%）、南部（占比9.28%）均实现增长，分别为12.80%、14.95%、8.93%、17.07%，仅北部（占比6.64%）地区仍在调整，同比下降5.91%。
　　从渠道来看，公司对经销商持续在优化，至Q3 末，公司经销商数量环比下降21家，总数达 3129家。
　　费率大幅下降，推动盈利能力提升
　　公司Q3 毛利率小幅提升0.76pcts 至38.83%，主要是原材料成本持续优化，以及产品结构变化带动（低毛利业务占比下降）。从费用投放来看，Q3 销售/管理/研发/财务费率同比变动为-7.78/-0.73/+0.18/+0.29pcts，销售费率明显下降，主要是公司调整销售策略，对经销商直接进行满减促销。综合来看，公司Q3 净利率提升7.33pcts，达到21.19%，表现超预期。
　　冲刺年度目标，Q4 有望进一步提速
　　公司今年收入目标10%，目前仍有差距。若要达成，Q4 收入需要进一步提速至20%左右。考虑到Q4 逐渐进入需求旺季，动销有望持续向好。叠加今年春节较早，部分备货会放在12 月，利好Q4 出货表现。我们持续看好复调行业的发展机会，便捷化趋势在BC 渠道均不可逆，行业成长性高于基础调味品。公司去年收购食萃，补齐面向中小B 客户的线上渠道短板，B 端市场影响力不断提升。而在C 端市场，公司好人家品牌影响力大、消费者认可度高，渗透率不断提升。考虑到公司已经出激励，员工积极性强，有望保持较高增长。
　　盈利预测：我们预计2024-2026 年公司实现收入34.65、38.88、43.49 亿元，实现归母净利润6.01、6.89、7.76亿元，对应EPS 为0.56、0.65、0.73 元/股。
　　风险提示：1）原材料价格上涨风险：复调产品原材料涉及种类众多，若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力；2）行业竞争加剧：复调行业当前正处于成长期，行业竞争格局较为分散，市场参与者众多，若行业内出现竞争加剧的情况，将对公司经营造成不利影响；3）新品表现不及预期：公司需要通过打造大单品来塑造品牌声势，提高经营效率，若公司新品的市场表现不及预期，推新节奏受到影响，将对公司业绩端的后续增长造成影响；4）食品安全风险：公司产品主要用于烹饪，若出现相关食安事件，将对公司经营造成较大冲击。
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