富安娜(002327)：短期业绩受零售环境拖累 等待终端消费逐步改善

　　公司发布 2024 年三季报，零售大环境承压，导致营收、净利均不及预期。24Q1-3 营收18.9 亿元（同比-2.0%），归母净利润2.93 亿元（同比-15.3%），扣非归母净利润2.61亿元（同比-15.0%）。其中，24Q3 单季营收5.8 亿元（同比-11.2%），归母净利润0.75亿元（同比-40.8%），扣非归母净利润0.68 亿元（同比-39.9%）。
　　毛利率逆势仍保持稳定，但销售费用增加，导致净利率暂时承压。根据三季报，24Q1-3毛利率55.2%（同比+0.6pct），其中24Q1/Q2/Q3 毛利率54.2%/55.8%/55.5%， 24Q3单季毛利率同环比均保持稳定，彰显品牌力高韧性。24Q1-3 期间费用率36.8%（同比+3.1pct），分拆看销售费用率29.8%（同比+3.3pct），主因是广告宣传费、货柜陈列及装修费增加较多。最终，24Q1-3 归母净利率15.5%（同比-2.45pct），阶段性受冲击。
　　对羽绒等原材料进行战略性储备，为后续旺季销售提供潜在的弹性。根据三季报，24Q1-3经营现金流净额转负，其中经营现金流入同比下降不多，而流出项增量主要来自于购买商品、接受劳务支付的现金同比增加7.8 亿元至12.6 亿元，包括对价格涨势的羽绒等进行提前采购储备，这也反映在存货同比增加约1 亿元至8.9 亿元，存货周转天数同比增加约14天至253 天。我们认为，公司继续保持着相对稳健的存货管理策略，当下对羽绒类原材料的战略储备，有望在未来转化会市场竞争力，以及贡献业绩弹性的条件。
　　上海再扩大消费补贴范围，家纺品类首次被纳入，有望刺激头部品牌零售改善。10 月22日上海市商务委员会公示，新增家电家居消费补贴政策补贴品类和参与企业名单，其中家纺类首次被新增纳入补贴范围，富安娜、罗莱、水星等均参与在内，公示期3 天已结束。
　　我们认为，本次家纺类消费补贴出炉，主要倾斜头部品牌，并恰逢双十一大促及秋冬旺季，等待补贴措施实际上线之后，将对上市家纺企业零售改善有促进作用，值得期待！
　　富安娜作为中国家纺民族品牌，持续高分红凸显资产稀缺性，维持“增持”评级。根据三季报，24Q3 季末公司账上货币资金及交易性金融资产8.3 亿元，且存货中包含较大规模价格涨势、变现性强的羽绒等原材料，短期借款0.8 亿元，长期借款零，因此兼备抗风险能力与潜在扩张条件。考虑到当前零售大环境，我们主要下调各业务营收增速，并上调销售费用率，因此下调盈利预测，预计24-26 年归母净利润5.1/5.7/6.2 亿元（原为5.5/6.0/6.5 亿元），对应PE 为15/13/12 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内零售恢复低于预期；行业竞争加剧；商品房住宅销售不达预期。
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