燕京啤酒(000729)：结构升级延续 盈利能力持续提升

　　事件
　　公司发布2024 年三季度报告，前三季度公司实现收入128.46 亿元，同比增长3.47%；归母净利润12.88 亿元，同比增长34.73%；扣非归母净利润12.61 亿元，同比增长45.68%。2024Q3 公司实现收入48.00 亿元，同比增长0.19%；归母净利润5.30 亿元，同比增长19.84%；扣非归母净利润5.20 亿元，同比增长21.68%。
　　Q3 销量稳健增长，成本红利进一步体现带动吨成本下行拆分量价来看，前三季度公司实现销量344.73 万千升，吨价（以营业收入测算）3726.44 元，销量/吨价分别同比增长0.48%/2.97%，吨成本2046.07 元，同比+1.01%。2024Q3 公司实现销量114.24 万千升，吨价（以营业收入测算）4201.98元，销量/吨价分别同比增长0.17%/0.03%，吨成本2185.27 元，同比-0.04%。公司围绕大单品U8 逐渐丰富完善产品体系，营销和渠道也不断巩固创新，整体经营势能向上，U8 有望带动整体销量进一步增长、吨价较同行也仍有提升空间。
　　结构升级延续，盈利能力持续提升
　　以U8 为代表的中高档产品持续带动公司销售结构优化，2024Q3 公司毛利率47.99%，同比提升0.04pct；公司推进数字化转型与降本增效带动盈利能力延续提升，2024Q3 公司期间费用率25.22%，同比-1.52pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.86%/10.91%/1.73%/-1.28%，分别同比-2.03/+1.81/-1.16/-0.15pct。2024Q3 公司归母净利率11.04%，同比提升1.81pct。公司净利率较同行提升空间仍大，我们预计随着改革红利持续释放，公司盈利能力有望进一步提升。
　　改革红利持续释放，维持“买入”评级
　　考虑到消费弱复苏， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为147.27/153.40/159.51 亿元，同比增速分别为3.62%/4.16%/3.98%，归母净利润分别为9.27/10.96/12.73 亿元，同比增速分别为43.80%/18.24%/16.12%，对应三年CAGR 为25.45%，对应2024-2026 年PE 估值分别为32/27/23X。鉴于公司大单品U8 增长势能仍在、降本增效下利润释放潜力仍高，维持“买入”评级。
　　风险提示：降本增效不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不及预期
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