万辰集团(300972)：拓店加速 收入高增 盈利持续兑现

　　公司24Q3 收入97.0 亿/同比+261%/环比+59%，净利2.0 亿/上年同期-0.8 亿，归母净利0.8 亿/上年同期为-0.5 亿。其中量贩零食收入95.5 亿/同比+273%/环比+60%，净利2.0 亿，剔除股份支付后量贩零食净利2.6 亿/同比+5120%/环比+60%，净利率为2.73%/同比+2.6pct/环比持平。量贩零食持续高速成长，份额加速头部集中；公司团队、供应链、仓配、拓展等多维度领先，公司龙头地位稳固，预计份额持续提升，利润逐步兑现。维持“强烈推荐”评级。
　　24Q3 收入大超预期，利润持续兑现。公司24Q3 实现收入97.0 亿/同比+261%/环比+59%，实现净利2.0 亿/上年同期为-0.8 亿，归母净利0.8 亿/上年同期-0.5亿。其中，量贩零食收入95.5 亿/同比+273%，净利约2.0 亿；食用菌收入约1.4 亿/+14%，实现微利。
　　量贩零食拓店速度大超预期，单店质量持续提升。24Q3 量贩零食收入95.5亿/同比+273%/环比+60%。收入拆分来看，预计Q3 末门店数已过万店/环比净开约4000+，相比Q2 净开约1500 店大幅提速；Q3 单店收入据我们测算约35-36 万/月，同环比均约低个位数增长，门店经营质量向好。据我们跟踪，9 月末公司地图口径已达1.2 万店，故上调24 年末门店数预测至1.1-1.2 万。
　　量贩零食盈利持续兑现，净利率同比大幅提升。24Q3 量贩零食业务实现净利2.0 亿，加回约6 千万的股份支付后，量贩零食净利为2.6 亿/同比+5120%/环比+60%，对应净利率为2.73%/同比+2.6pct/环比持平，本季度净利率同比大幅提升，环比提升幅度收窄主要因公司仍在开仓等前置费用投入期，以及Q3 水饮等低货值重货影响下配送成本增长。
　　规模增长带动各项费用率优化。随规模增长，公司各项费用率持续优化。24Q3公司毛利率为10.3%/同比+2.6pct/环比-0.8pct，毛利率小幅下滑预计因新区域拓展+水饮重货影响下配送成本增长导致；销售费用率为4.2%/同比-0.9pct/环比-0.7pct，管理费用率为2.8%/同比-2.1pct/环比-0.6pct。
　　投资建议。量贩零食行业持续高速成长，行业份额加速向头部集中；公司量贩零食龙头地位稳固，团队优质，供应链、仓配、拓展、品牌等多维度领先，预计未来份额持续提升，强势产业链地位下净利率弹性较大。此外，中期公司收回少数股权也将继续打开市值空间。预计公司2024E/25E/26E 归母净利分别为2.0/5.9/7.6 亿，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：拓店不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等
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