煤炭行业事件点评报告：化债政策有望推动需求回暖 行业利润渐稳看好高分红投资机会

　　事件：11 月8 日，十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过全国人大常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议，拟出共计10 万亿规模的化债政策。增加6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，分三年实施。地方政府专项债务限额将由29.52 万亿增加到35.52 万亿。此外，还连续五年每年安排8000 亿新增专项债用于化债，共计4 万亿。上述两个渠道合计增加化债规模10 万亿。
　　下游需求有望提升，利空预期有望减弱。2024 年煤炭需求增速偏弱，核心原因来自两个方面：其一，下游用能增速较弱：在2024 年1-9 月份，除电力系统以外，水泥、钢铁、生铁、焦炭等高耗能耗煤行业产量均出现下滑，影响我国用煤需求增长。其二，即便我国用电需求增速较高，但水电挤压效应明显：截至前三季度，我国全社会用电量74094 亿千瓦时，同比增长7.9%。
　　在用电增速相对较强的环境下，水电表现较强：1-9 月份我国水电发电量达到10040 亿千瓦时，同比增长16.0%；在水电的挤压下，火电1-9 月份完成发电量47439 亿千瓦时，同比增长1.9%，增速较弱。从结构上来看，当前与地产相关的传统高耗能行业是能源消耗增长的弱项，也是目前市场对能源系统的担忧核心之一。在新的化债政策出台的环境下，我们可以看到政策对于房地产和地方债务问题维稳的决心，未来对于能源需求方面的利空预期有望实现削弱。
　　煤炭有效供给量增速有望放缓。2024 年由于安全等因素，上半年煤炭产量偏弱，Q3 起逐渐回升，整体产量增速较弱：2024 年1-9 月份，我国实现原煤产量34.76 亿吨，同比增长0.6%。不过，我国的煤炭进口仍然保持在2023年以来的高位：海关总署数据显示，1-10 月份我国煤炭进口总量达到43536.9 万吨，同比增长13.5%。考虑到2024 年上半年煤炭的减产压力主要来自安全，而经历了安全专项检查与整改之后，煤炭的安全隐患已经得到了明显的改善，因此市场普遍预期2025 年煤炭产量将得到回升，且Q3 以来数据也已部分证明了这一观点。不过，考虑到全球范围的变化，如印度日益增长的煤炭需求、主产地之一的印尼计划限制出口等因素，我们预计2025年起煤炭的进口有望出现回缩，国内煤炭的有效供给量增长有望放缓。
　　动力煤价已有效探底，行业利润底部逐渐明晰。2023 年以来，煤炭价格走势整体偏弱，且出现数次触底震荡（港口5500 大卡约800 元附近），由于该底部仍然显著高于2020 年水平（约500-600 元），因此市场仍然存在对行业利润是否会继续下滑的担忧。我们认为，在煤炭整体供需未出现如2013-2015 年显著过剩失衡的前提下，考虑到未来需求和供给的预期变化，以及国内外边际成本的支撑作用，煤炭价格的底部有望磨实，行业利润的底部逐渐探明，当前行业的业绩水平的稳定性有望增强、进一步下行的概率变弱，未来可以预期行业利润维稳。
　　建议关注核心高股息标的。在供需环境、价格水平、行业利润均有望稳中向好的当下，行业高分红股息标的优势逐渐显著，建议关注稳健型高股息优质标的中国神华、陕西煤业、中煤能源、淮北矿业、平煤股份、新集能源。
　　风险提示：安全生产风险、国际形势变动风险、宏观经济波动风险、商品价格大幅波动风险。
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