公用环保行业2025年投资策略报告：电力供需格局分化 静待长协电价落地

　　核心观点
　　2024 年上半年，电力及公用事业作为传统防御性板块，叠加高股息概念与火电业绩改善，市场表现领先全行业；伴随市场风格逐渐切换为成长，9 月以来电力行业表现跑输大盘。截至2024 年11 月4 日，Wind 电力板块今年以来上涨16.69%，在各一级行业中排名前列；同期沪深300 指数上涨14.97%。目前2025 年长协电价谈判在即，或成为电力企业盈利分化的重要节点。当前时点我们持续看好盈利稳定的红利型资产叠加低估值绿电的投资机会。燃气方面，2024 年以来，天然气市场价格总体呈下行趋势，且天然气消费需求明显复苏，前三季度天然气累计消费量达3165.62 亿立方米，同比增长9.97%。此外，在天然气价格传导方面，多地出台居民气价调整政策，有助于城燃企业传导上游成本，提升经营业绩。
　　防御属性叠加火电改善，电力跑赢大盘1.72 个百分点2024 年上半年，电力及公用事业作为传统防御性板块，叠加高股息概念与火电业绩改善，市场表现领先全行业；伴随市场风格逐渐切换为成长，9 月以来电力行业表现跑输大盘。截至2024 年11 月4 日，Wind 电力板块今年以来上涨16.69%，在各一级行业中排名前列；同期沪深300 指数上涨14.97%，电力板块累计跑赢大盘1.72 个百分点。其中，火电、水电、燃气子板块分别上涨15.42%、18.94%和3.27%，较沪深300 指数变化+0.45、+3.97 和-11.70 个百分点。环保行业方面，截至2024 年11 月4 日，环保指数今年以来上涨4.37%，与其他Wind 一级行业相比位居第17位，累计跑输大盘10.6 个百分点。
　　2025 长协电价谈判在即，或成电力企业盈利分化的重要节点在我国现行的电力市场机制下，火电长协电量，特别是年度长协电量在火电企业上网电量占据较大的比重，年度长协电量约占其全年发电量的60%左右。因此，各省长协电价的变化就是影响当地火电企业盈利的重要因素。同时，各省市的长协电价受当地电力结构、发电主体、电价机制所影响，我们以江苏、浙江、上海、安徽、山东和广东六省市为例，分析其各自的电力供需、电力市场和电价变化情况，预期其2025 年长协电价变化趋势。在电力供需方面，受用电量维持较高速增长的影响，江苏、浙江、安徽、上海四地电力供需偏紧，火电利用小时数有望同比增长；在火电市场集中度方面，安徽、上海两地市场集中度较高，市场竞争相对和缓；在电力市场价格方面，上海、安徽、山东2024 年月度价格维持较高水平。
　　发用电量维持高增，动力煤价格低位运行
　　2024 年1~9 月，全社会用电量累计74094 亿千瓦时，同比增长7.9%，较去年同期增加2.30 个百分点；2024年9 月，全社会用电量8475 亿千瓦时，同比增长8.5%，较去年同期下降1.39 个百分点。2024 年1~9 月我国规上工业发电量70560 亿千瓦时，同比增长5.4%。其中火电、水电、风电和核电累计发电量为47439、10040、6733和3275 亿千瓦时，同比增长2.22%、17.0%、15.4%和1.5%。煤炭方面，受上游产能扩充、能源保供政策、国际能源市场改善等因素的积极影响，动力煤供应量同比提升，价格总体呈下行趋势，煤电燃料成本持续改善。
　　截至2024 年11 月2 日秦皇岛5500 大卡动力煤现货价格为865 元/吨，环比持平，同比下降7.59%。进口煤炭方面，广州港5500 大卡印尼煤11 月1 日价格为951 元/吨，环比增长0.85%，同比减少6.86%。综合考虑目前国内的能源保供政策、国际能源市场的供需情况以及下游电厂的库存水平，我们认为年内动力煤大幅回升的可能性不大，动力煤价格低位水平有望维持，煤电盈利改善趋势有望维持。我们持续看好火电转绿电的投资机会，重点推荐标的包括申能股份、皖能电力、上海电力、福能股份、大唐发电、华润电力等。稳健性标的推荐乌白电站注入提升公司盈利水平的水电龙头长江电力，核电向新能源转型的中国核电，纯绿电标的三峡能源、龙源电力。
　　燃气价格快速下滑，天然气消费量同比提升
　　2024 年以来，地缘政治对于国际天然气市场的影响逐渐消退，欧盟天然气库存持续处于历史高位水平，国际天然气市场价格总体呈下行趋势。国内方面，随着宏观经济的边际改善，天然气消费需求明显复苏，前三季度天然气累计消费量达3165.62 亿立方米，同比增长9.97%。天然气价格传导方面，受“三桶油”调整天然气门站价的影响，多地出台居民气价调整政策，有助于城燃企业传导上游成本，提升经营业绩。燃气方面，我们重点推荐手握中游天然气长输管道，业绩稳定性强且分红有保障的蓝天燃气以及天然气全场景布局，具有多元化气源优势和LNG 接收站布局的新奥股份。此外，在环保方面，伴随近期政府化债政策的推进，部分环保企业应收账款和现金流周转情况有望改善，盈利质量有望提升。环保方面，我们推荐在运项目质量优秀，且产能利用率仍有爬升空间的广州垃圾焚烧企业永兴股份和焚烧产能不断增长，业务布局持续完善的瀚蓝环境和迎来省内用气发展窗口期，输售气量有望快速增长的皖天然气。
　　风险分析：用电量增长不及预期的风险；电价政策变动的风险；利用小时数波动的风险；燃煤价格上涨的风险。
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