银行业银行间观察系列之一：银行用什么券做买断式回购？

　　事件：
　　近期，上清所、中债登均已披露2024 年10 月的债市投资者结构数据，我们观察到10 月份特殊结算及其他成员合计增持债券5277 亿元，其中增持国债958亿元、地方政府债5296 亿元，合计增持规模和增持地方债规模均达到近三年以来单月增持量之最，且远超季节性。
　　评论：
　　特殊结算及其他成员包含哪些机构？特殊结算及其他成员包括人民银行、财政部、政策性银行、交易所、中央国债公司和中证登公司等机构。
　　预计大额增持主要由央行贡献。从历史上特殊结算及其他成员单月增持国债、地方政府债规模数据来看，今年8 月以前，数据波动较小，即使个别月有大规模波动，也在1000 亿元以内，而今年8 月央行开启国债买卖操作之后，特殊结算及其他成员单月增持国债规模创新高，10 月开启买断式逆回购后，其单月增持地方政府债规模再次创新高。因此预计10 月特殊结算及其他成员对于地方政府债的大额增持主要为央行大额断式逆回购操作的结果。
　　买断式逆回购押券过户，但不出表。买断式逆回购作为央行流动性管理新工具，相比OMO、MLF、国债买卖等具备一定优势，一方面，买断式回购下，押券不在冻结在资金融入银行的债券账户，而是划转到央行债券账户；另一方面，会计处理上，央行资产端增加对一级交易商债权，押券不入表，且根据《金融时报》报导，“买断式回购存续期间债券押品的利息将返还一级交易商，避免了票息高低对买断式逆回购操作定价的影响”。
　　银行选择地方政府债做为买断式逆回购押券，即可获得流动性，又可改善流动性指标。从数据可知，买断式逆回购主要增持地方债，而不是国债，这或许也是银行综合考量的结果。从银行流动性指标管理的角度来看，地方政府债券属于优质流动性资产（HQLA）中的二级资产，根据相关监管规定，二级资产在HQLA 中占比不能超过40%，而绝大部分银行表内地方政府债规模占HQLA 比重都超过了这一上限。因此，若买断式逆回购以地方政府债作为押券，LCR 分子端的HQLA增加现金，但大概率无需在HQLA中扣除作为押券的地方政府债，由此可实现对LCR 的改善。同样的改善效果，MLF 也可实现，但MLF 需冻结押券，盘活债券资产，提升银行间流动性的效果不如买断式逆回购；而OMO 期限偏短，在LCR 分母端还会增加未来30 天现金流出。
　　拉长时间来看，化债的结果本身不太会造成资金面情况和银行流动性指标恶化，主要压力在于发债缴款和地方政府偿还隐债时间差形成的流动性缺口，买断式回购工具在央行维稳资金面中起到关键作用，从结果来看，11 月下旬政府债融资放量，但资金面依旧维持相对稳定。
　　风险提示：资金面波动超预期；化债还款进度慢于预期；政策支持力度低于预期。
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