电力公用环保行业2025年度投资策略：基本面稳中向好 长期投资价值提升

　　电力行业有望受益 电力需求旺盛。若明年新增用电量为此前两年新增用电量的平均值6314 亿度，则明年全社会用电量增速为6.4%，同比下降约0.9pct。尽管新能源发电量快速提升，但主要由于全社会用电量需求持续旺盛，火电发电量仍然持续增长。据我们预计，在中性假设下，煤电发电量明年同比提升0.3%、后年同比下降0.5%。伴随煤炭产能有序释放及库存高位，火电有望受益煤价同比持续回落。电价方面，在煤价仍然高于合理区间上限及部分火电连年亏损背景下，预计明年长协电价大幅下降的可能性较低，而月度交易电价可能高于年度长协电价。
　　燃气行业有望受益毛差扩张及分红提升。成本端，随着俄乌冲突影响减弱、美国有望放松油气资源管制、全球经济复苏前景不明朗，天然气供需或趋向宽松，国际气价或稳中有降。收入端，随着全国多地开启或加速天然气顺价机制改革，居民及非居民用气调价周期缩短，多地用气价格上调，预计天然气顺价持续推进将提升燃气公司毛差。此外预计受市场成熟度提升、地产接驳负面影响减弱等因素影响，燃气公司资本开支强度有望减弱，分红能力有望提升。2023 年部分公司已上调分红率或DPS，当前部分公司股息率已超3%，长期投资价值显著。
　　水务环保行业有望受益水价调整、政府化债、分红提升及并购重组。随着城镇供水价格改革持续深化，未实现水价调整的地区供水价格有望上调，供水企业营收及盈利能力有望改善。环保行业应收账款占比较高，随着政府化债逐步推进，部分污水处理企业、固废处理企业及环保设备企业应收账款压力有望缓解，利润及现金流有望得以改善。随着投资强度下降，水务环保行业分红率有望持续增长，股息价值提升。此外，随着环保行业步入存量整合时代，并购重组机会有望提升企业投资价值。
　　投资建议：在我国货币政策从“稳健”改为“适度宽松”背景下，我国国债收益率加速下行，30 年期国债收益率目前已不足2%，投资吸引力有所下降，而以资产运营为主要盈利模式的公用环保行业受宏观经济影响较弱，现金流稳定性较强，且股息率相对较高，部分公司股息率已明显高于10 年及30 年期国债收益率。此外，随着电气水各类价格机制逐步完善，公用事业业绩及现金流有望稳中有升，叠加资本开支强度下降，每股现金分红有望持续增长，股息率有望进一步提升，长期投资价值较高。综合考虑基本面改善进程、分红率提升空间、股息率投资价值等因素，建议重点关注火电、水电、燃气等细分板块。
　　风险提示：国内外宏观形势变化超出预期，燃料成本回落不及预期，利用小时与电价不及预期，水价气价调整不及预期，应收账款处置进度不及预期，盈利预测与估值模型不及预期。
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