证券行业2024E业绩前瞻：低基数下4Q24E业绩同环比增幅走阔 全年业绩逐季修复得到验证

　　重要提示：我们预计券商板块4Q24E 营收及净利润延续在低基数效应下同环比增幅走阔，关注经纪、自营业务弹性。我们预计券商板块2024E 实现营收yoy+9%（9M24yoy-3%），实现归母净利润yoy+16%（9M24yoy-6%），同比转正增。从单季情况看，我们预计券商板块4Q24E 实现营业收入yoy+50%/qoq+26%至1724 亿元，实现归母净利润yoy+145%/qoq+16%至457 亿元，整体业绩呈现逐季走高趋势。
　　投资业务：4Q24 股债双牛驱动自营实现同环比高增。股票市场：自2024 年9 月24 日国新会后， 权益市场快速拉升后涨幅逐月趋窄， 3Q24 沪深300 上涨6.24%/yoy+13.5pct（9 月24 日-9 月30 日5 个交易日上涨25.1%）、3Q24 科创50上涨33.64%/yoy+36.8pct（9 月24 日-9 月30 日5 个交易日上涨35.7%）。债券市场：中央经济工作会议定调“2025 年货币政策由稳健转向适度宽松”，取向表述由“稳健”调整为“适度宽松”，4Q24 中证全债上涨2.10%（近8 个季度最高涨幅）。
　　我们认为宽松货币政策有望贯穿2025 年全年，2025 年1 月6 日10 年期国债收益率跌破1.60%、30 年期国债下行至1.83%，为券商4Q24 业绩提供支撑（1H24 券商交易性金融资产中债券比重均值60%，9M24 自营占比主营收45%）。此外，我们建议关注SFISF 工具持续推进落地下，券商资金加码FVOCI 账户资产。我们预计4Q24 券商板块合计实现总投资收入（投资净收益-长股投+公允价值变动损益+汇兑净损益）606 亿元，yoy+123%，qoq+12%，贡献主营收43%（占比下滑主因经纪占比上升）。
　　经纪&两融业务：924 新政后3 个月ADT 均保持超1.6 万亿。1）市场交投表现：10月-12 月A 股日均成交额分别为20,145、19,676、16,111 亿元，4Q24 日均两融余额17,818 亿元/较上年末+8%/较9 月末+26%。我们认为风险偏好回升助推经纪&两融较其他主营业务实现率先反弹。2）客户入金高增（先行指标）：9M24，43 家上市券商合计代理买卖证券款较23 年+31%、较1H24+28%，其中招商证券（较1H24+53%）、财通证券（ 较1H24+49% ）、国信证券( 较1H24+50%) 以及方正证券（ 较1H24+48%）表现优于同业；集股吧、天天基金、choice 三大流量平台于一体的东方财富预期业绩增长较好。此外，我们建议关注在ETF 快速起量背景下，券商ETF 代销优势得到强化，1H24 公募代销百强榜单中券商股票型指数基金保有量百强市占率57%（权益类基金保有量百强市占率25%）。考虑到当前流动性维持宽松，日均成交额超越3Q21，基于0.0202%佣金率（1H24），我们预计券商板块4Q24 经纪业务收入456亿元，yoy+92%，qoq+120%，贡献主营收26%（9M24 占比23%）。
　　投行业务：低基数下4Q24 同比压力减缓，审核提速。1）市场表现：股权业务：按发行日口径，4Q24A 股IPO 规模207 亿元/yoy-33%/qoq+35%；再融资规模572 亿元/yoy-45%/qoq+194%。债券承销：券商4Q24 债承规模3.8 万亿元/yoy+8%/qoq-1%。10 月以来二级市场交投回暖驱动一级融资需求改善，股权融资呈现同比降幅收窄、环比高增。审核端：2024 年上市委会议共进行了57 次IPO 审核（剔除取消审核），4Q24 审核18 次/环比+8 次。2）监管表态仍需观察：24 年10 月，证监会座谈会提及“统筹推动融资端和投资端改革，逐步实现IPO 常态化”；24 年12 月，国常会通过IPO 中介服务草案，进一步压实券商“看门人”责任（2025 年1 月15 日《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定》正式出台）。我们认为券商投行业务后续仍将以债券承销&并购重组业务带来的财务顾问收入为重心。此外，关注港股IPO 率先回暖带来的机遇：2024 年香港证监会、港交所共进行3 次主要的上市制度改革，为内地企业赴港上市提供便利：a）24 年4 月，香港证监会连同中国证监会发布《5 项资本市场对港合作措施》，其中支持内地行业优质企业赴香港上市；b）24 年10月，香港证监会与联交所联合宣布将优化新上市申请审批流程时间表（市值达100 亿港元的A 股赴港上市审批流程简化）；c）24 年12 月，港交所刊发有关优化首次公开招股市场定价及公开市场规定的建议的咨询文件（降低A+H 在港上市发行股份量门槛）。我们预计4Q24 券商板块投行业务收入85 亿元，yoy-18%，qoq+10%，严监管周期中个股投行收入分化加剧，看好并购重组业务具备深耕优势&境外投行已形成品牌优势的标的。
　　资管业务：ETF 快速放量+费改政策持续推进，以量补价逻辑支撑券商资管业务收入保持韧性。1）市场数据：公募业务：据Wind 统计（剔除ETF 联接基金市值），4Q24 末市场非货基规模18.9 万亿/较上年末+18%/较3Q24 末+7%；其中股混基金规模7.6 万亿/较上年末+21%/较3Q24 末+22%；债基规模10.4 万亿元/较上年末+15%/较3Q24 末-3%。ETF 规模高增：3Q24 末，被动指数基金持A 股市值达3.2 万亿（历史首次超3 万亿），首次超过主动权益类基金规模（2.8 万亿），ETF 占比指数型基金比例由2017 年的50%提升至3Q24 的86%。券商私募资管：据中基协统计，2024 年11 月末券商及其资管子公司私募AUM5.5 万亿/较上年末+3%/较3Q24 末-5%。2）降费让利持续推进：公募费改第二阶段举措全部落地（第一阶段以管理费、托管费为核心；第二阶以公募基金交易佣金为核心；第三阶段以基金销售环节降费为核心）。2024 年11 月19 日，多家头部公募公告调降ETF 管理费率至0.15%、托管费率至0.05%。随着ETF 快速起量+费改推进，我们预计4Q24 券商板块资管收入112 亿元/yoy-1.8%/qoq+0.4%。
　　目前已有12 家券商披露2024 业绩预告/快报，券商全年业绩逐季改善趋势得到验证。目前12 家披露2024 年业绩报告/预告的券商中除了湘财股份、中山证券（扭亏）外，其余券商均实现业绩同比高增。部分上市券商如下：1）中信证券：24 年全年归母净利润同比增长10%，4Q24 单季同比增长48%；2）招商证券：24 年全年归母净利润同比增长18%，4Q24 单季同比增长36%；3）东兴证券：
　　24 年全年归母净利润同比增长77%~107%，4Q24 单季同比增长45%~116%；4）国元证券：24年全年归母净利润同比增长22%，4Q24 单季同比增长62%；5）东北证券：24 年全年归母净利润同比增长35%，4Q24 单季同比增长364%。
　　投资分析意见：1 月份券商将陆续披露24 年业绩快报，在交投活跃度提升和长端利率下降背景下，券商全年业绩有望超预期，叠加行业供给侧改革加速推进，并购重组仍是全年投资主线。券商板块指数已出现明显回调（PB[LF]1.36x/近10 年31%分位数，较21 年高点50%+上行空间），建议重点把握业绩弹性、并购重组两条主线。1）业绩弹性逻辑：我们建议重点把握a）受益于长端利率中枢持续下行+4Q23 业绩形成低基数的东方证券（4Q23 亏损，主因股质+长股投导致减值压力大）；b）估值与基本面背离，且在再融资整体受限背景下资金充裕的华泰证券（出售AssetMark 获得超百亿资金+PB[LF]0.96x）；c）交投业绩弹性高的金融信息标的东方财富。2）并购重组逻辑：我们建议重点把握a）供给侧改革加速下受益确定性较强的头部优质券商：中信证券、广发证券、中国银河、中金公司；b）并购重组推进中的标的：国泰君安、浙商证券、国联证券。
　　风险提示：经济复苏低于预期；券商间并购重组推进不及预期；部分券商存在因并购重组产生商誉或其他资产减值计提的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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