食品饮料行业周报：零售重塑食饮 白酒重在需求

　　本报告导读：
　　白酒处于调整期，伴随其商品属性改变，白酒将从顺周期板块向类债资产演变；2025年零售逻辑对食品饮料投资影响强化，核心关注渠道变革对个股带来的业绩增量。
　　投资要点：
　　投资建议：1 ）白酒核心矛盾仍在需求侧，业绩重视度提升，板块迈入观察窗口期，建议增持稳健标的：山西汾酒、贵州茅台、五粮液、泸州老窖、迎驾贡酒、今世缘、古井贡酒等；2）休食受益于零售革新带来的业绩增量，建议增持：高景气标的三只松鼠、盐津铺子、有友食品、劲仔食品及港股卫龙美味，需求改善标的洽洽食品；受益标的：甘源食品、好想你；3）调味品存在个股改善机会，建议增持：千禾味业、海天味业、宝立食品、中炬高新等；4）啤酒、饮料存在修复空间及品类红利，建议增持：青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒，百润股份、东鹏饮料，港股华润啤酒、农夫山泉；5）乳制品改善预期先行，建议增持：伊利股份，新乳业；受益标的：蒙牛乳业。
　　关注零售变革对食饮逻辑的重构。我们认为，2025 年食品饮料将由总量逻辑切换至结构逻辑，基于逻辑链条的广度和持续度，食品饮料投资的渠道逻辑更强，板块后续将更加受益于零售变革带来的机会；我们推测后续食品饮料有四个方向持续受益：1）胖东来-永辉系为代表的商超调改及后续调改扩散，将带来定制机会及品牌集中红利；2）介入山姆店等高势能渠道带来的品牌效应及短期业绩改善；3）折扣业态横向扩张带来的新品类机会，以及折扣业态内部份额集中对头部品牌的红利；4）微信小店及线上渠道分流带来的线上结构性红利。
　　白酒：站在周期的底部与调整期两阶段。白酒需求作为信用扩张及人均收入的的因变量，存在滞后，以库存周期为特征的行业调整持续展开，2025 年及后续数年行业会经历两个阶段：1）第一阶段，价格去泡沫化，经历“有量无价”的价格出清，该阶段下，行业先后经过渠道利润底、库存底、业绩底三个底；2）第二阶段，企业盈利能力和增长中枢再均衡，白酒奢侈品属性持续淡化，快消品属性增强，份额逻辑取代价格逻辑，头部企业可能迈入低速增长，行业盈利能力下探后相对稳定，白酒板块从周期股向类债资产演变。
　　库存周期下的白酒旺季：份额为王、品牌优先。当下白酒正处于备货旺季，呈现明显的“量比价刚性”特征；边际层面，高端白酒需求波动相对明显，腰部及以下价位需求相对比较刚性；从企业经营层面看，头部企业仍处于累库状态，中小企业仍处于被动去库状态，库存周期仍在展开；从销售目标看，行业整体目标指引仍相对模糊，但考核相对刚性，企业旺季投放量仍较大；我们认为2025Q1 板块业绩分化将进一步放大，在份额逻辑和品牌逻辑支撑下，贵州茅台、山西汾酒等具备综合优势的企业竞争优势更为明显。
　　风险因素：食品安全、产业政策调整等。
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