燃气Ⅱ：2025年天然气年度合同出台 气价平稳落地看好毛差修复

　　核心观点
　　近日，中石油及中石化2025~2026 年天然气年度合同定价方案出台，中石油提高浮动气量比例，非采暖季价格或小幅上涨，这意味着城燃公司将更多地受到进口LNG 价格波动的影响。中石化2025~2026 年天然气年度合同定价方案中提升了基础量的比例并降低了基础量的价格，定价量与顺价量比例下降，整体价格稳定性有所提升，综合采购价格预计较上一周期小幅下跌。尽管中海油气价机制尚不明晰，但考虑到中海油进口比例较高，海外气价下行背景下预计全年合同气价将小幅下行。整体来看，上游油气商年度合同气机制平稳落地，全国综合成本预计基本持平，高进口比例的沿海区域综合成本预计将小幅下降，叠加城燃行业下游顺价机制不断推进，看好2025 年城市燃气板块毛差进一步修复。
　　事件：
　　2025 天然气年度合同定价方案出台
　　近日，中石油及中石化2025~2026 年天然气年度合同定价方案出台，中石油提高浮动气量比例，中石化气价有所降低。
　　简评
　　中石油提高浮动量比例，非采暖季价格或小幅上涨
中石油发布2025~2026 年天然气年度合同定价方案，其中非采暖季管制气价格占比由65%降至60%，采暖季占比不变，价格上浮比例维持18.5%。非管制气固定量部分，采暖季和非采暖季占比由32%和42%调整为33%和38%，价格上浮比例不变，维持70%。
　　非管制气浮动量比例由上一周期的3%提高至7%，定价仍参考上海石油天然气交易中心“CLD”价格。以2 元门站价格、12 美元/百万英热CLD 价格测算非采暖季今年及去年气价情况，该情形下，非采暖季25~26 年周期均价为2.754 元/立方米，较上一周期上涨0.0355 元/立方米，同比上涨1.31%。这主要是由于浮动气量比例的提升推高了下游的综合采购气价水平，但假设该周期中CLD 均价较上一周期降低2 美元/百万英热，则非采暖季综合气价将基本保持不变。以14 美元/百万英热CLD 价格测算采暖季情况，采暖季25~26 年周期均价为2.8405 元/立方米，较上一周期上涨0.004元/立方米，同比上涨0.14%。整体来看，中石油提升了浮动量比例，这意味着城燃公司将更多地受到进口LNG 价格波动的影响。
　　中石化价格稳定性提升，综合价格小幅下跌
　　中石化发布2025~2026 年天然气年度合同定价方案，其中政府指导价部分比例仍为30%，价格上浮比例仍为18%。基础量部分比例由20%提高至35%，非供暖季价格由上浮40%降至上浮30%，供暖季由上浮60%降至50%。定价量部分比例由40%降低至30%，定价仍参考中石化的综合长协定价，综合计算价格较上一周期有所下调。顺价量部分比例由10%降至5%，定价仍参考CLD 价格指数。假设门站价为2 元/立方米，综合长协价格下跌0.1 元/立方米，采暖季CLD 价格为12 美元/百万英热、非采暖季CLD 价格为14 美元/百万英热，由此测算中石化非供暖季采购气价下降0.1 元/立方米，供暖季气价下降0.04 元/立方米。综合来看，中石化定价量与顺价量比例下降，整体价格稳定性有所提升，综合采购价格预计较上一周期小幅下跌。
　　25 年气价机制平稳落地，看好城市燃气板块毛差修复
尽管中海油气价机制尚不明晰，但考虑到中海油进口比例较高，海外气价下行背景下预计全年合同气价将小幅下行。整体来看，上游油气商年度合同气机制平稳落地，全国综合成本预计基本持平，高进口比例的沿海区域综合成本预计将小幅下降，叠加城燃行业下游顺价机制不断推进，看好2025 年城市燃气板块毛差进一步修复。
　　风险分析
　　天然气上下游价格联动机制不及预期的风险：我国天然气价格长期实行双轨制，存在交叉补贴情况。天然气全面的上下游联动价格机制仍处于推广过程中，政策建议到落地执行需要一定的步骤与时间，存在政策建议最后无法落地或政策范围有调整变动的风险。
　　合同气价上涨的风险：我国城燃公司大部分气量依赖于合同内气量，如果合同内气量价格超预期上涨，会损害城燃公司盈利能力。
　　海外气价上涨的风险：我国天然气进口依存度较高，如果因为海外供需边际变化导致海外气价大幅上涨，会显著影响国内天然气的综合价格成本，进而导致城燃公司毛差受压。
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