2025年电力行业中期策略：火电盈利有提升空间 新能源预期逐渐明朗

　　2025年上半年复盘：水火表现亮眼，绿电、核电相对承压。年初至6月3日，SW公用事业下跌0.89%，同期沪深300下跌2.11%。分子行业来看，火电/水电/光伏/风电/核电涨跌幅分别为+1.58%/+1.11%/-5.19%/2.07%/10.27%。总体而言，子板块涨跌幅和业绩表现相符：2024年以来煤价下行带来的成本改善对冲了量价下降的不利因素影响，火电板块业绩实现正增长；2024年以来来水改善、财务费用持续压降，驱动水电板块业绩增长；核电短期业绩受所得税补缴拖累，剔除一次性因素和新能源影响后，核电业绩表现仍稳健；绿电电价、消纳、风光资源条件等拖累业绩表现。
　　2025年下半年投资策略：我们认为2025年下半年投资机会可围绕煤价下降带来火电成本改善、低利率环境下水电股息率吸引力增强、核电长期高成长性、新能源收益预期明确等展开。
　　（一）火电：虽然受到电量、电价下滑的不利因素影响，但受益于煤价大幅下降，盈利仍有提升空间。建议关注市场煤散口大，且布局25年年度长协电价下调幅度较小区域的企业，个股建议关注华能国际、大唐发电等。
　　（二）水电：低利率环境下，股息率具备吸引力：且中长期来看，得益于财务费用下降+折旧到期+装机增量的多重驱动，成长性仍值得期待。个股建议关注长江电力、川投能源等。
　　（三）核电：短期受电价下行拖累，但整体幅度可控，且2025年电量增量、辅助服务费用节约有望对冲电价端的不利影响。拉长时间周期来看，电价的波动对两家核电企业的影响非常有限，建议更多关注国内核电机组常态化核准背景下的装机弹性。个股建议关注中国核电、中国广核。
　　（四）新能源：在节能降碳政策，以及新老划断刺激下，25年新能源装机增速或仍维持较高水平。展望十五五，我们预计新增装机在市场价格的引导下有望趋于理性，且结构上更看好具备盈利优势的风电。在此基础上，随着各省136号文细则陆续出台，我们预计存量项目的收益预期将相对明朗，而增量项目或存在分化，建议关注具备区位优势和成本优势的企业。个股建议关注全国性龙头龙源电力、三峡能源，以及福建省属海风平台福能股份、中闻能源等。
　　风险提示：电力需求不及预期的风险。来水、来风、光照资源条件不及预期的影响。电价超预期下跌的风险。煤炭价格超预期上涨的风险。
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